龍宇：市場(chǎng)需要重新估值并尋找方向

過(guò)去一周，全球資本市場(chǎng)經(jīng)歷了一場(chǎng)“過(guò)山車”式的劇烈震蕩。8月18日A股市場(chǎng)啟動(dòng)了新一輪的暴跌，全球市場(chǎng)集體傳染，歐美股市、匯市、黃金、大宗商品交易、期貨等市場(chǎng)全線快速大幅下跌。

8月25日央行祭出“雙降”，隨后又放出養(yǎng)老金入市等利好消息，A股在猶豫中企穩(wěn)，27日、28日兩個(gè)交易日開(kāi)始強(qiáng)勢(shì)反彈，美股尤其中概股也在連續(xù)三四個(gè)交易日中從底部回升。但28日(周五)收盤(pán)，港股尾盤(pán)大幅跳水，夜間美股漲跌互現(xiàn)，如此跌宕叵測(cè)，令市場(chǎng)困惑與糾結(jié)。

二級(jí)市場(chǎng)的劇烈動(dòng)蕩后續(xù)將何處去? 對(duì)中國(guó)的一級(jí)市場(chǎng)、創(chuàng)業(yè)投資又將帶來(lái)哪些影響?這一輪全球震蕩與此前的股災(zāi)或危機(jī)相比，有何區(qū)別?

對(duì)此，財(cái)新記者專訪了多位資深投資人士，暢談各自判斷與觀點(diǎn)，反思與建言。以下是BAI(貝塔斯曼亞洲投資基金)創(chuàng)始及管理合伙人龍宇的觀點(diǎn)。

財(cái)新：近期中美股市相繼暴跌，市場(chǎng)似乎有一定恐慌情緒，這樣的恐慌情緒是否會(huì)傳導(dǎo)，比如傳導(dǎo)到私募市場(chǎng)?影響到公司的估值和融資?還有可能向哪些層面?zhèn)鲗?dǎo)?

龍宇：這是一次前所未有的大面積傳導(dǎo)，不但是從公開(kāi)市場(chǎng)傳導(dǎo)到私募市場(chǎng)，從中國(guó)到美國(guó)、歐洲、亞洲，各類資產(chǎn)全面下挫。但就在所有人對(duì)股災(zāi)的確定性不再存疑的情況下，我倒是覺(jué)得最恐慌的時(shí)候已經(jīng)過(guò)去了。

大家要接受現(xiàn)實(shí)——這場(chǎng)源自股票市場(chǎng)劇烈調(diào)整的最直接后果是，私募市場(chǎng)的估值體系以及目前在非常高位的融資，會(huì)遇到比較大的障礙，尤其是以前針對(duì)Pre-IPO的項(xiàng)目，這類上市之前臨門一腳做催化劑的項(xiàng)目，會(huì)被擱置。因?yàn)楝F(xiàn)在各個(gè)市場(chǎng)IPO的窗口都在關(guān)閉，而且原來(lái)的項(xiàng)目都是對(duì)標(biāo)已上市公司的估值體系，而現(xiàn)在已經(jīng)完全失去了方向。

所以短期可以看到，私募投資對(duì)比較靠后的項(xiàng)目都會(huì)持觀望態(tài)度。雖然這里邊不乏好的標(biāo)的，有好的成長(zhǎng)和代表性的公司，估值仍然在合理和可投范圍，有上升空間的價(jià)位，但我覺(jué)得，這段時(shí)間大家都是在觀望，沒(méi)有人能夠把手放下去。

財(cái)新：是否對(duì)基金的募資構(gòu)成了影響?

龍宇：當(dāng)然有影響。我剛剛從紐約回來(lái)，紐約作為全球金融市場(chǎng)的暴風(fēng)眼，那邊風(fēng)聲鶴唳，情緒緊張，對(duì)股災(zāi)嚴(yán)重程度的評(píng)估可能比中國(guó)還要明顯。

在市場(chǎng)大幅下挫之前，我在紐約，所有的基金經(jīng)理都已經(jīng)在談?wù)撡Y產(chǎn)的重新配置，重新談到現(xiàn)金為王，每個(gè)人都在盡可能的回收現(xiàn)金，保證手里有一定的流動(dòng)性。對(duì)于任何的資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，現(xiàn)在大家都不敢去試探。

2007-2008年時(shí)，出現(xiàn)過(guò)國(guó)際投資公司立刻收縮非核心市場(chǎng)的策略和布局，都退出去了，不投資，包括撤出對(duì)新興基金的支持。以此參照，現(xiàn)在也不是融資非常好的節(jié)點(diǎn)。包括目前已經(jīng)融完的基金，下一步也看在LP(有限合伙人，指投資者)層面capital commitment(資本承諾)的問(wèn)題，因?yàn)長(zhǎng)P自己可能在二級(jí)市場(chǎng)上受到的打擊或者產(chǎn)生了恐慌，暫時(shí)都選擇按兵不動(dòng)。

財(cái)新：人民幣基金過(guò)去一年爆發(fā)，一些中國(guó)企業(yè)甚至更傾向選擇人民幣基金，經(jīng)歷這樣大幅的市場(chǎng)震蕩，這種趨勢(shì)會(huì)不會(huì)改變?

龍宇：一年是一個(gè)太短的歷史維度。如果說(shuō)人生如戲的話，去年這小小的折子戲，實(shí)在是戲劇化的因素太多了一點(diǎn)，正好讓人性的天真和脆弱都暴露出來(lái)。過(guò)去這一年，股市經(jīng)歷了過(guò)山車一樣的震蕩和搖擺，大家的心態(tài)出現(xiàn)了非常多荒唐的憧憬和幻想，一時(shí)間，有人講“一個(gè)永不消失的牛市”，有人講“中國(guó)會(huì)有一個(gè)沒(méi)有調(diào)整的向上成長(zhǎng)”“成長(zhǎng)掩蓋一切”等等高調(diào)的論調(diào)。過(guò)程中，也出現(xiàn)了人民幣和美元基金雙幣種基金孰優(yōu)孰劣的考量以及資本策略的調(diào)配，以至于未來(lái)上市地點(diǎn)的改變，造成了兩種基金誰(shuí)更“時(shí)髦”的討論。

這是曇花一現(xiàn)。在討論最激烈的時(shí)候，我仍然堅(jiān)持認(rèn)為雙幣并行，并且各有各的特點(diǎn)。這主要是由于監(jiān)管機(jī)制的要求，使得人民幣基金和美元基金在投資上有技術(shù)層面的不同。但最終，公司還是應(yīng)該選擇站在資本背后的管理者，要選擇一個(gè)健康的、持續(xù)的、有管理水準(zhǔn)的基金來(lái)合作，要尊重他們對(duì)行業(yè)的理解、管理能力、跟投能力等。

我認(rèn)為，并不存在人民幣基金或者美元基金誰(shuí)更時(shí)髦的問(wèn)題。我們作為美元基金，過(guò)去一年是遭遇過(guò)“被歧視”，企業(yè)擔(dān)心我們的錢決策會(huì)不會(huì)不夠快，會(huì)不會(huì)妨礙他們?cè)趦?nèi)地上市等等。但在今天這個(gè)時(shí)點(diǎn)上，大家又紛紛在談A股股災(zāi)降臨，之前要投的基金會(huì)不會(huì)消失?美元基金是不是又會(huì)變得強(qiáng)勢(shì)?

我覺(jué)得，雙幣種基金會(huì)繼續(xù)存在下去，未來(lái)兩種基金的技術(shù)界限會(huì)隨著監(jiān)管環(huán)境的進(jìn)一步開(kāi)放而不復(fù)存在。在全球震蕩中，無(wú)論人民幣基金還是美元基金，該遇到的困難仍然會(huì)遇到。

另一邊，資本會(huì)有馬太效應(yīng)，會(huì)向更知名的、過(guò)往業(yè)績(jī)好的基金集中，無(wú)論人民幣還是美元基金，無(wú)論是中國(guó)的還是海外的。另外，資本也向好的企業(yè)集中。世界上只有一種好企業(yè)，就是企業(yè)本身是好的，而不是說(shuō)更適合在美國(guó)或者在中國(guó)上市的企業(yè)。好企業(yè)是用同一把尺子來(lái)衡量的，好基金也是一樣。資本最終都會(huì)集結(jié)到行業(yè)的領(lǐng)先者。

無(wú)論是企業(yè)還是基金，都會(huì)回到基本面的考量上來(lái)，融資以后會(huì)變得正?；?。過(guò)去一年，大家像坐過(guò)山車，吃興奮劑和大瀉藥，把得病和治療的過(guò)程都急速縮短了，雖然顯得重癥猛藥，但經(jīng)歷過(guò)了，企業(yè)對(duì)金融市場(chǎng)本身會(huì)回到一個(gè)相對(duì)客觀的觀察和體驗(yàn)。

我記得，前一段時(shí)間人民幣基金最紅火的時(shí)候，有一位初次出來(lái)融資做基金的人士問(wèn)我們，他現(xiàn)在人民幣基金融得很順利，美元基金還需要融么?當(dāng)時(shí)一位很有經(jīng)驗(yàn)的同行就很誠(chéng)懇并且也犀利尖銳的告訴這個(gè)投資人說(shuō)：“有錢你就拿吧!”

所以，應(yīng)該對(duì)資本有敬畏之心，不能把自己放到一個(gè)有無(wú)限流動(dòng)性的幻想中去。

財(cái)新：這一輪股市調(diào)整會(huì)成為2008年那樣的金融危機(jī)么?是否會(huì)有一個(gè)中長(zhǎng)期的負(fù)面影響?

龍宇：首先2008年金融危機(jī)和目前成因是不一樣的，美國(guó)當(dāng)年是過(guò)度金融創(chuàng)新導(dǎo)致嚴(yán)重的價(jià)值錯(cuò)配，由次貸危機(jī)引發(fā)，所以美國(guó)市場(chǎng)需要結(jié)構(gòu)化調(diào)整。今年的成因比較奇怪，看起來(lái)有多方面的因素，有說(shuō)法認(rèn)為其實(shí)中國(guó)并非“罪魁禍?zhǔn)?rdquo;，早在希臘債務(wù)危機(jī)時(shí)，恐慌性情緒就已經(jīng)開(kāi)始在市場(chǎng)蔓延。

也有中國(guó)和美國(guó)誰(shuí)有泡沫的爭(zhēng)論，事實(shí)上到今天來(lái)看誰(shuí)也逃不掉。全世界經(jīng)濟(jì)體的緊密連接程度，使得誰(shuí)也不能免疫。中國(guó)股市的規(guī)模其實(shí)沒(méi)有那么大，和實(shí)體經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的關(guān)聯(lián)也沒(méi)有那么緊密，但是影響力特別大，因?yàn)橹袊?guó)炒股的老百姓的數(shù)量是最大的。

美股暴跌有美國(guó)自己的利空因素，再加上看到中國(guó)的上半年經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)如此疲軟，于是出現(xiàn)了雙殺的連環(huán)下跌。但回過(guò)頭來(lái)看，中國(guó)經(jīng)濟(jì)的確疲軟，但也沒(méi)有那么糟糕，只是增長(zhǎng)放緩。美國(guó)是相對(duì)健康的，歐元區(qū)德國(guó)比較強(qiáng)勁，西班牙在復(fù)蘇，世界經(jīng)濟(jì)的基本面是有疲軟，但也不是那么糟。我個(gè)人感受，這次股災(zāi)尚不能稱為金融危機(jī)，目前有過(guò)度恐慌和過(guò)度反應(yīng)。

財(cái)新：我們看到在此輪股市調(diào)整之前中概股已經(jīng)開(kāi)始震蕩，目前市場(chǎng)對(duì)中概股的情緒如何?

龍宇：在美國(guó)股市沒(méi)有整體下挫之前，中概股的集體調(diào)整的確反應(yīng)了市場(chǎng)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的悲觀情緒?，F(xiàn)在大家反而踏實(shí)了，都躺在地上打滾，不怕了，中概股企業(yè)覺(jué)得也不用再特別關(guān)注自己未來(lái)三季度的季報(bào)了，可以聚焦于公司業(yè)務(wù)本身了。有一些企業(yè)估值其實(shí)是比較合理的，但也被整個(gè)中概股板塊帶累，現(xiàn)在到了重新評(píng)估的時(shí)候。

此外，現(xiàn)在大家意識(shí)到中國(guó)經(jīng)濟(jì)對(duì)全世界有多重要，唱衰中國(guó)不再是旁觀熱鬧，動(dòng)動(dòng)嘴皮子批評(píng)。我覺(jué)得市場(chǎng)未來(lái)對(duì)中概股的評(píng)估不會(huì)出現(xiàn)集體式的歧視。當(dāng)然該調(diào)整的還是會(huì)調(diào)整。

財(cái)新：前一段時(shí)間中國(guó)企業(yè)掀起了從美國(guó)市場(chǎng)私有化，或者拆VIE的浪潮，目前市場(chǎng)的情況是不是會(huì)對(duì)他們?cè)斐捎绊懩?

龍宇：一定會(huì)有影響。實(shí)際上，這次美國(guó)股市下挫之前，中概股的回歸也是雷聲大雨點(diǎn)小，回歸的20多家企業(yè)回內(nèi)地談投資人、新估值體系，談?wù)l來(lái)接盤(pán)的時(shí)候，碰到了很多的市場(chǎng)阻力、顧慮以及價(jià)格的壓力。更何況現(xiàn)在美國(guó)的股價(jià)很多已經(jīng)跌到私有化要約價(jià)格以下。所以目前可能需要重新考量和評(píng)估，在未來(lái)的至少1個(gè)月之內(nèi)，很少有人會(huì)推進(jìn)任何的流程，更多的是觀望。我剛才提到，紐約市場(chǎng)充滿觀望情緒，都是不敢動(dòng)的狀態(tài)。

這一輪市場(chǎng)調(diào)整，會(huì)刺激所有的回歸者做更深層次的思考。大家回歸的動(dòng)力不應(yīng)該是因?yàn)樨澙?，不是說(shuō)看中國(guó)市場(chǎng)可能摸高到什么樣的估值，而是要考量你在美國(guó)市場(chǎng)有沒(méi)有被低估?如果沒(méi)有被低估，已經(jīng)有足夠健康的倍數(shù)，回來(lái)的決定就應(yīng)該慎重再慎重。

有部分公司是過(guò)于貪婪了。其實(shí)去哪個(gè)市場(chǎng)掛牌是一個(gè)綜合的考慮，有實(shí)力的公司不應(yīng)該擔(dān)心自己有被套利的機(jī)會(huì)。如果覺(jué)得自己可能拿到一個(gè)特別大的估值溢價(jià)，這在信息透明的市場(chǎng)里本身就是不合理的想法，總有一天估值應(yīng)該被拉平。

各個(gè)市場(chǎng)的吸引力還在，但節(jié)奏都會(huì)慢下來(lái)。對(duì)我們投資人來(lái)說(shuō)，該做的還是做，比如適合上新三板的企業(yè)，我們會(huì)告訴他管理自己的期望值，因?yàn)榭赡苊媾R較低的流動(dòng)性，但也會(huì)有一定的市場(chǎng)進(jìn)步。投資人必須和企業(yè)一樣堅(jiān)定，在選擇上市融資的渠道和路徑的時(shí)候，不要因?yàn)橐粫r(shí)一勢(shì)外部的震蕩做出特別大的變化，在特別熱和特別冷的時(shí)候都保持冷靜。