深度解讀老牌PE投資公司信中利的公開(kāi)說(shuō)明書(shū)

7月31日，新三板官網(wǎng)掛出《北京信中利投資股份有限公司公開(kāi)轉(zhuǎn)讓說(shuō)明書(shū)》。據(jù)悉，信中利已于國(guó)慶節(jié)前獲得“同意函”并將在掛牌同時(shí)開(kāi)始做市，代碼為833858。本次掛牌的主體是信中利資本集團(tuán)分拆出來(lái)的人民幣業(yè)務(wù)板塊，據(jù)說(shuō)估值或達(dá)百億，5年內(nèi)“有望超千億”。

信中利創(chuàng)始人汪超涌（又名汪潮涌）是名符其實(shí)的神童，15歲就考入華中理工大學(xué)，20歲由清華大學(xué)派往美國(guó)羅格斯大學(xué)商學(xué)院，22歲獲得MBA學(xué)位。其后任職于標(biāo)準(zhǔn)普爾、摩根大通、摩根士丹利等金融機(jī)構(gòu)。1998年，33歲的汪超涌回國(guó)，在國(guó)開(kāi)行短暫擔(dān)任投資顧問(wèn)。

1999年5月，汪超涌創(chuàng)辦信中利，曾參與百度、搜狐、迅雷等公司的早期投資，有“中國(guó)巴菲特”之美稱(chēng)。此次掛牌新三板的北京信中利是信中利集團(tuán)的人民幣業(yè)務(wù)板塊（據(jù)稱(chēng)美元板塊累計(jì)管理資金達(dá)12億美元）。

汪超涌為大眾所知，要從2005年豪擲４億元收購(gòu)法國(guó)船只、組建“中國(guó)之隊(duì)”參加美洲杯帆船賽開(kāi)始。這項(xiàng)有150多年歷史的國(guó)際頂級(jí)賽事第一次有了中國(guó)人的身影。匯源朱新禮、華誼王中軍還先后成為“第十八人”（名譽(yù)船長(zhǎng)）。

汪超涌有一位文武全才的明星妻子——李亦非。她1977年獲全國(guó)武術(shù)青少年組冠軍，參演過(guò)《神秘的大佛》和《火燒圓明園》。1985年從外交學(xué)院畢業(yè)后赴美留學(xué)，獲得美國(guó)德克薩斯州Baylor University國(guó)際關(guān)系碩士學(xué)位。2002年，時(shí)任MTV全球電視網(wǎng)中國(guó)區(qū)總經(jīng)理的李亦非被美國(guó)《財(cái)富》雜志評(píng)為“50位女強(qiáng)人”。

說(shuō)了這么多輝煌，讓我們看看即將登上新三板的信中利人民幣業(yè)務(wù)吧。

股本擴(kuò)張之路

信中利投資股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)信中利）的前身“北京信中利投資咨詢(xún)有限公司”成立于1999年5月17日。注冊(cè)資金100萬(wàn)元，由汪超涌、李亦非、曲宏、賀劍敏、孫曉東共同出資。其中汪、李夫婦合計(jì)出資93萬(wàn)元。

到2001年3月，經(jīng)過(guò)多次轉(zhuǎn)讓及增資擴(kuò)股，注冊(cè)資本達(dá)到2000萬(wàn)，汪超涌、李亦非分別持有47%、44%。

2009年4月，一家名為北京唐古拉網(wǎng)絡(luò)科技的公司增資3000萬(wàn)元，股比達(dá)到60%。同年8月，唐古拉退出，將60%股權(quán)轉(zhuǎn)讓給汪超涌。

2010年12日，信中利增資擴(kuò)股到1個(gè)億，由北京本草天地養(yǎng)生公司出資5000萬(wàn)，獲得50%股權(quán)。2011年5月，本草天地退出，50%股份被轉(zhuǎn)讓給汪超涌和李亦非。2012年6月，汪超涌、李亦非分別出資3000萬(wàn)元和2000萬(wàn)元，將信中利增資到1.5億元，汪、李二人股比分別為56.67%和42.67%。

回顧信中利這十年間的股權(quán)變遷，有三點(diǎn)值得注意：

一是引入外部投資人出現(xiàn)反復(fù)。2001年、2010年分別引入的唐古拉網(wǎng)絡(luò)科技、本草天地養(yǎng)生科技都很快退出。

二是外部投資人獲得超高股比。多數(shù)情況下，創(chuàng)業(yè)公司引入外部投資者時(shí)出讓的股比在20%左右，超過(guò)35%情況比較少見(jiàn)。信中利則不然，2009年給了唐古拉60%，2010年給本草養(yǎng)生50%，都是被收購(gòu)的節(jié)奏。

三是創(chuàng)業(yè)公司在引入新股東時(shí)都會(huì)有不同程度的溢價(jià)，而且一輪比一輪高。比如原注冊(cè)資是1000萬(wàn)，新投資人拿1000萬(wàn)入股，注冊(cè)資本提高到1200萬(wàn)元。新股東的出資中只有200萬(wàn)作為注冊(cè)資本，800萬(wàn)列為資本公積金。而在2009年，信中利已經(jīng)創(chuàng)業(yè)十年，仍然按1:1增資擴(kuò)股，有些不同尋常。

根據(jù)信中利反饋，唐古拉、本草天地都是汪超涌本人控制的公司。出于資本運(yùn)營(yíng)目的參股和退出，屬于內(nèi)部轉(zhuǎn)讓?zhuān)虼藳](méi)有溢價(jià)之說(shuō)。

2015年4月，信中利引入俞敏洪、王強(qiáng)、中誠(chéng)信等31位投資人/機(jī)構(gòu)。

2015年6月，整體變更為股份有限公司，注冊(cè)資本為5億元。汪超涌、李亦非持股比例分別為39.615%和32.416%。

2015年7月2日，以單價(jià)16元/股增發(fā)5694.75萬(wàn)股，募集9.1億元。7月8日，24位新股東以信中利中心LP和戰(zhàn)略合作方身份，按6元/股認(rèn)購(gòu)8445.17萬(wàn)股，募集5.07億元。7月份兩輪增資后，信中利注冊(cè)資本達(dá)到6.41億元。

盡管信中利人民幣業(yè)務(wù)直到2009年才逐步展開(kāi)，根據(jù)股轉(zhuǎn)系統(tǒng)要求需從1999年5月注冊(cè)公司開(kāi)始披露，所以16年的股本、業(yè)務(wù)擴(kuò)張之路看起來(lái)有些曲折。

融、投、管、退四門(mén)功課與眾不同的答卷

資管公司的四門(mén)功課是“融、投、管、退”，信中利給出的是與眾不同的答卷。

先看融。中科招商、九鼎投資旗下基金的實(shí)繳金額分別為274億和214億，分別占認(rèn)繳金額的45%和69%。規(guī)模較小的同創(chuàng)偉業(yè)，實(shí)繳金額亦達(dá)81億元。而信中利管理的8支私募股權(quán)投資基金，實(shí)繳資金總額為 14.67 億元。信中利的理念是用自有資金投資，不僅收益率高，而且更加靈活主動(dòng)。汪超涌說(shuō)，美元基金投資百度賺了100倍，因?yàn)榛鹌谙抟训剑谑峭顺隽?，如果?ldquo;自己說(shuō)了算的錢(qián)”可長(zhǎng)期持有收益將達(dá)千倍。百度、搜狐等項(xiàng)目對(duì)汪超涌影響很大，決心學(xué)習(xí)巴菲特的投資理念，尋求有價(jià)值的公司長(zhǎng)期持有。

再看投和退。信中利人民幣基金投資方向?yàn)?ldquo;三高三大三新”（高科技與互聯(lián)網(wǎng)、高端制造、高品質(zhì)消費(fèi)與服務(wù)、大健康、大文化、大環(huán)保、新能源、新材料、新模式）。被投資企業(yè)階段涵蓋種子期、天使期、VC期和 PE 期。截至《公開(kāi)轉(zhuǎn)讓書(shū)》發(fā)布前，信中利在管項(xiàng)目77個(gè)、累計(jì)投資金額17.54億，來(lái)自募集基金和自有資金分別為9.6億和7.94億（自有資金占比45.3%）。

信中利目前已退出5個(gè)投資項(xiàng)目，退出項(xiàng)目成本9751萬(wàn)元，退出金額2.1億。在管的77個(gè)項(xiàng)目中，在A股上市的有2個(gè)、在新三板掛牌的有4個(gè)；有2家啟動(dòng)A股上市，有55家準(zhǔn)備上新三板。

主營(yíng)業(yè)務(wù)的特點(diǎn)

一般來(lái)講，資管公司收益由三個(gè)部分組成：

第一是資產(chǎn)管理費(fèi)，費(fèi)率通常為每年收取資金管理金額的2%。只要募集資金入賬，就可旱澇保收地獲取管理費(fèi)。但投資人為什么讓你管理他們的資產(chǎn)，還不是看你以往的業(yè)績(jī)。2014年，中科招商、九鼎投資管理費(fèi)收入分別為5.16億和4.18億，信中利只有500萬(wàn)。除基金規(guī)模相對(duì)小之外，由于近半數(shù)為自有資金，信中利收取的費(fèi)率非常低。

第二是通過(guò)投資項(xiàng)目退出所獲“投資收益”，這才是資管公司的“真功夫”。2014年中科招商此項(xiàng)收入為1.66億。信中利為9178萬(wàn)元，基金規(guī)模只有中科招商的5.4%，投資收益相當(dāng)于中科招商的55%，算得上“少而精、小而美”。

第三是“公允價(jià)值變動(dòng)”，就是對(duì)在管項(xiàng)目進(jìn)行重新估值。如果投資標(biāo)的是上市公司（如中科招商的眾多項(xiàng)目），所謂公允價(jià)值是就股票市值，會(huì)隨二級(jí)市場(chǎng)股價(jià)的變化巨幅波動(dòng)。2014年，信中利此項(xiàng)收益為1.18億元，占期未持有金融資產(chǎn)的22.4%;2015年前四個(gè)月為8892萬(wàn)元。

信中利主營(yíng)業(yè)務(wù)構(gòu)成與中科招商、九鼎投資大不相同。最大的特點(diǎn)是輕管理費(fèi)重投資收益。

三個(gè)疑點(diǎn)

細(xì)讀《公開(kāi)轉(zhuǎn)讓說(shuō)明書(shū)》，發(fā)現(xiàn)三疑點(diǎn)，經(jīng)過(guò)與中信利方面核實(shí)才得已解開(kāi)。

1.人員是否過(guò)于精干？

信中利組織結(jié)構(gòu)完備（見(jiàn)下圖）、流程規(guī)范、規(guī)章制度健全。但人員過(guò)于精干：管理層2人、基金管理中心5人、直接投資中心6人、風(fēng)險(xiǎn)控制中心3人、投后管理與投后增值服務(wù)5人、財(cái)務(wù)行政10人，共計(jì)31名正式員工。

這些人，如果只做二級(jí)市場(chǎng)勉強(qiáng)夠用，要做“三高三大三新”，從種子、天使、VC到 PE各階段的投資？

基金管理中心承擔(dān)資金募集和投資者關(guān)維護(hù)重?fù)?dān)，就5個(gè)人？直接投資中心要做行業(yè)研究、篩選項(xiàng)目、盡職調(diào)查等等，就6個(gè)人？投后管理中心要“照看”遍布全國(guó)的77個(gè)在管項(xiàng)目，還要提供增值務(wù)賺取咨詢(xún)顧問(wèn)費(fèi)，就5個(gè)人？

信中利反饋說(shuō)，《公開(kāi)轉(zhuǎn)讓說(shuō)明書(shū)》僅列出總部人員，下屬公司信中利、佳盈管理還有一批投資管理人才。另外，浙信、粵信都有本地化投資團(tuán)隊(duì)。

2.辦公用房大小不合適？

信中利在遠(yuǎn)洋華光中心租用661平米辦公用房， 容納31名員工綽綽有余，卻在朝陽(yáng)區(qū)幸福二村40號(hào)樓租用了1.4萬(wàn)平米（地下一層至地上五層），租期為2014年至2029年。是否過(guò)于未雨綢繆了？

信中利回答1.4萬(wàn)平米是響應(yīng)方政府號(hào)召、與歐美同學(xué)會(huì)聯(lián)合，重點(diǎn)面向海歸的創(chuàng)業(yè)孵化基地，目前正在裝修，預(yù)計(jì)可容納20家創(chuàng)業(yè)公司（以下為外景效果圖）。

3.十家子公司七家是“空殼”？

《公開(kāi)轉(zhuǎn)讓說(shuō)明書(shū)》披露，信中利直接或間接控制的子公司有十家，有七家“看似”并沒(méi)有正常經(jīng)營(yíng)：

“北京信中利股權(quán)投資管理公司”、“北京信中利盈佳投資管理咨詢(xún)公司”、“北京粉絲時(shí)代網(wǎng)絡(luò)科技公司”第3家2014年、2015年前四個(gè)月?tīng)I(yíng)收為零或接近于零；“北京粉絲星途科技”、“北京粉絲天地網(wǎng)絡(luò)科技”、“中馳極速體育文化發(fā)展”等3家實(shí)收資本、營(yíng)收均為零；“深圳信中利”于2011年1月注冊(cè)于南山區(qū)蛇口漁二社區(qū)7棟901（顯然是民宅）。4年多以來(lái)，該公司進(jìn)行過(guò)多次股權(quán)轉(zhuǎn)讓?zhuān)瑓s沒(méi)有披露任何財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)。

反饋信息，這些公司是為未來(lái)發(fā)展而注冊(cè)的，暫時(shí)沒(méi)有開(kāi)展業(yè)務(wù)，僅根據(jù)股轉(zhuǎn)系統(tǒng)要求予以披露，而“粉絲天地”‘、“中馳極速體育文化”等創(chuàng)業(yè)項(xiàng)目在孵化中。

信中利方面說(shuō)，這些疑問(wèn)股轉(zhuǎn)系統(tǒng)都提出過(guò)并得到滿(mǎn)意的回復(fù)，所以只經(jīng)過(guò)兩輪《反饋意見(jiàn)回復(fù)》就獲準(zhǔn)掛牌。

信中利還補(bǔ)充說(shuō)，《公開(kāi)轉(zhuǎn)讓說(shuō)明書(shū)》僅披露了2015年前四個(gè)月的業(yè)績(jī)，到十月份已有4個(gè)多億利潤(rùn)。

轉(zhuǎn)載自百度百家，原標(biāo)題：美洲杯“中國(guó)第一人”即將攜資管公司登上新三板