新三板適時適度制度供給可期 內部分層落地夯實供給基礎

“2007年掛牌新三板后，我們既享受到建立多層次資本市場的政策春風，也體驗到如何發(fā)展新三板的政策困惑。目前新三板最大的問題是政策不明朗，間接造成投資者小心謹慎，使之加重了新三板流動性不足的問題。”3月23日，新三板掛牌企業(yè)、北京恒業(yè)世紀科技股份有限公司董事長劉燕生向《證券日報》記者坦言。

與劉燕生有類似感觸的新三板掛牌企業(yè)不在少數(shù)，同時，券商等市場主體亦迷失于政策預期。以至于《“十三五”規(guī)劃綱要》刪除戰(zhàn)略新興板后，引起各市場主體一陣躁動。然而，近期市對此理解出現(xiàn)分化，堅定看好者相對較多，同時也有因新三板制度供給預期不明朗以及流動性不足而冷靜觀望。

3月22日，一位權威知情人士判斷認為，“在加強監(jiān)管和監(jiān)管跟得上的情況下，適時、適度增加制度供給是可以預期的，比如公募基金入市、做市商擴容等制度安排。”

“監(jiān)管層對新三板比較重視，將新三板視為注冊制改革的試點窗口。”知情人士稱。

新三板發(fā)展前景廣闊

“‘十三五’期間，基于兩大背景看好新三板市場發(fā)展前景。”天風證券聯(lián)席合伙人張玉璽在接受《證券日報》記者采訪時稱，一是發(fā)展新三板市場，是國家創(chuàng)新戰(zhàn)略實施以及推動經(jīng)濟結構轉型升級，促進“大眾創(chuàng)業(yè)萬眾創(chuàng)新”的客觀需要；二是服務實體經(jīng)濟發(fā)展，需要通過資本市場重點培育和扶持民營企業(yè)尤其是中小微企業(yè)的發(fā)展。因此，新三板后續(xù)制度供給應該會有所動作。

《“十三五”規(guī)劃綱要》已明確提出“深化新三板改革”。這意味著新三板將成為“十三五”期間多層次資本市場較明確的增量改革。

實際上，增加新三板制度供給，證監(jiān)會層面也已有進一步具體部署。2015年證監(jiān)會發(fā)布的《關于進一步推進全國中小企業(yè)股份轉讓系統(tǒng)發(fā)展的若干意見》(簡稱“26號文”)已細化每一項制度供給。

“26號文”將制度供給放在首位，要求著眼中小微企業(yè)及其投資人的特點和需求，豐富產品和制度供給，發(fā)揮公開市場優(yōu)勢，堅持包容性制度特色，持續(xù)提高投融資對接效率。同時大力發(fā)展多元化的機構投資者隊伍，強化主辦券商組織交易的功能，穩(wěn)步提升市場流動性。

與之呼應的更加具體的明確預期是，全國股轉系統(tǒng)根據(jù)“26號文”制定了重點工作，這包括制訂非公開發(fā)行業(yè)務細則、研究制訂“資產證券化業(yè)務指引”、分步開展掛牌股票質押式回購業(yè)務試點、完善優(yōu)先股的規(guī)則體系，以及面向合格投資者，放開掛牌同時發(fā)行新增股東人數(shù)35人限制等具體工作部署。

內部分層制度即將落地

“當前新三板市場已經(jīng)積累了一定制度經(jīng)驗，但隨著市場擴容以及考慮掛牌企業(yè)的訴求，需要在制度層面繼續(xù)進行創(chuàng)新。比如豐富融資制度以及形成一套穩(wěn)定的、具有新三板特色的股票發(fā)行制度。”張玉璽建議。

今年5月份，新三板市場內部分層這一牽涉其他制度供給的基礎性制度即將落地，未來新三板市場實施差異化監(jiān)管、多元化交易方式以及為不同層次匹配對應合格投資者都有賴于分層制度。

在制度供給層面，張玉璽認為，應構建創(chuàng)業(yè)板、新三板之間的多層次資本市場投資生態(tài)，建立長期的、遞進的資本市場發(fā)展預期。投資生態(tài)包括掛牌公司能上能下的制度性安排，在產業(yè)整合層面上，新三板市場內可以推進合并同類項，創(chuàng)業(yè)板同類企業(yè)可以并購或參股新三板企業(yè)。

做市商難改整體流動性不足

“當前做市制度還不夠完善。”劉燕生認為，目前做市商數(shù)量與做市企業(yè)數(shù)量存在嚴重的供給不平衡，使得券商有壟斷資本低價取得企業(yè)股票，做市過程中不管公允價格而顧利益的報價現(xiàn)象頻出。目前做市制度更直接的影響是——交易量的不活躍，而長期不活躍使得新三板指數(shù)必然呈下降趨勢，間接影響的是企業(yè)融資。

自2014年8月25日實施做市交易方式以來，新三板市場流動性已經(jīng)有所改善。但長遠來看，改善新三板市場流動性，仍需要從適度或者分層次降低投資者門檻，以及引入資金入場等入手改善流動性。

“做市商可以階段性地改善新三板流動性，要靠做市商改變整個市場的流動性，做市商制度不能承載如此大的訴求。”張玉璽認為，新三板市場的流動性應該是在不斷分層的基礎上，實施多元化交易方式。前期分成兩層之后，還可以再分層，這樣通過分層不斷推動企業(yè)經(jīng)營治理規(guī)范，就可以推出更加靈活、有效率的交易制度安排，比如在條件允許的時候，推出集合競價交易方式，進而推出連續(xù)競價。

仍需擴大投資者隊伍和投資規(guī)模

“流動性是目前新三板最大的問題，大力發(fā)展合格投資者，讓私募機構、資產管理機構等參與新三板投資的渠道通暢。”張玉璽表示，建立以合格投資者為主的投資者群體，并不是單純地強調發(fā)展機構投資者，因為畢竟目前證券市場的參與群體中，還是以散戶為主導，散戶中也有風險承受能力和識別能力的合格投資者，完全可以參與新三板的投資。

為提升市場流動性水平和價格發(fā)現(xiàn)效率，全國股轉系統(tǒng)將推進三項措施，這包括大力發(fā)展多元化的機構投資者隊伍。尤其是擴大機構投資者隊伍和投資規(guī)模，豐富投資者類型；適應掛牌公司差異化較大的特點，堅持并完善多元化交易機制。

此外，建立轉讓意向發(fā)布平臺，為投資者更便捷地發(fā)布轉讓意向尋找交易對手，為開展詢價和談判提供支持，促進更便利的交易。建立做市商綜合評價激勵機制，完善做市商考核制度和內部風險隔離制度，促使做市商提高做市水平、積極報價以及提高對掛牌公司的服務質量等。

“市場分層的實施及差異化制度的逐步實現(xiàn)，也將推動市場流動性改善和價格發(fā)現(xiàn)效率的提高。”業(yè)內人士預計。