新三板分層方案變數(shù)猶存 機(jī)構(gòu)搶籌大戰(zhàn)白熱化

進(jìn)入5月，新三板市場分層制度改革的落地成為普遍預(yù)期，不少新三板投資機(jī)構(gòu)以及公募基金都開始瞄準(zhǔn)分層后的項(xiàng)目配置。然而新三板分層的正式標(biāo)準(zhǔn)遲遲未出，引發(fā)了掛牌企業(yè)和做市商機(jī)構(gòu)對方案可能調(diào)整的強(qiáng)烈預(yù)期。

日前，坊間瘋傳新三板最終方案的修改版本，其中對此前出臺(tái)意見稿中的三套標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行相關(guān)調(diào)整，目前尚無法從官方渠道求證其真實(shí)性。有券商分析認(rèn)為，此前出現(xiàn)企業(yè)多次調(diào)整自身指標(biāo)迎合新層標(biāo)準(zhǔn)，違背分層改革初衷，因此存在修改標(biāo)準(zhǔn)的可能，從而收緊進(jìn)入創(chuàng)新層的企業(yè)數(shù)量，同時(shí)減少分層標(biāo)準(zhǔn)的爭議性。

機(jī)構(gòu)人士稱，由于分層標(biāo)準(zhǔn)出臺(tái)臨近，目前投資機(jī)構(gòu)對符合資質(zhì)的“潛力股”的競爭將會(huì)日益激烈，尤其是初期落選創(chuàng)新層但仍具實(shí)力的標(biāo)的企業(yè)。除了在做市數(shù)量上跑馬圈地之外，做市商仍在積極調(diào)整內(nèi)部資本安排，補(bǔ)充做市資金“彈藥”，以儲(chǔ)備新的項(xiàng)目資源。業(yè)內(nèi)普遍認(rèn)為，分層時(shí)代下分化將加劇，項(xiàng)目和資源都會(huì)流向創(chuàng)新層。與此同時(shí)，新三板也被各家券商視為投行業(yè)務(wù)拓展的新領(lǐng)地，在團(tuán)隊(duì)配備和投研方面則在加緊配置進(jìn)度。

企業(yè)拼指標(biāo)迎合 分層方案或存變數(shù)

由于新三板分層的最終方案遲遲未能公布，有關(guān)創(chuàng)新層的標(biāo)準(zhǔn)調(diào)整的傳聞也頻繁出現(xiàn)，不少企業(yè)也不得不跟隨傳聞而多次調(diào)整自身的指標(biāo)。與此同時(shí)，包括券商、公募基金、新三板投資機(jī)構(gòu)等多方也密切關(guān)注分層方案出臺(tái)的進(jìn)展，以期在政策落地后進(jìn)行相關(guān)投資項(xiàng)目配置。

按照此前全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)發(fā)布的分層征求意見稿，新三板企業(yè)將分為創(chuàng)新層和基礎(chǔ)層兩層，其中進(jìn)入創(chuàng)新層的標(biāo)準(zhǔn)有三條，分別考察企業(yè)凈利潤、凈資產(chǎn)收益率、股東人數(shù)；營業(yè)收入復(fù)合增長率、營業(yè)收入、股本以及市值、股東權(quán)益、做市商家數(shù)。據(jù)中銀國際證券統(tǒng)計(jì)，按照公布的年報(bào)進(jìn)度，目前約篩選出683家公司符合創(chuàng)新層標(biāo)準(zhǔn)，其中同時(shí)滿足所有3項(xiàng)創(chuàng)新層標(biāo)準(zhǔn)的公司有8家，滿足其中兩項(xiàng)標(biāo)準(zhǔn)的有70家，滿足其中一項(xiàng)標(biāo)準(zhǔn)的公司有605家。

不過，近期一份有關(guān)新三板分層標(biāo)準(zhǔn)的“修改版本”卻開始在業(yè)界和網(wǎng)絡(luò)中瘋傳，引發(fā)廣泛爭議。在上述修改方案中，將取消標(biāo)準(zhǔn)一的股東人數(shù)限制，即刪除“最近3個(gè)月日均股東人數(shù)不少于200人”的規(guī)定；同時(shí)增設(shè)標(biāo)準(zhǔn)三指標(biāo)，即增加“合格投資者不少于50人”。同時(shí)在共同標(biāo)準(zhǔn)中，對掛牌企業(yè)的融資條件提出調(diào)整，將原有的“掛牌以來、包括掛牌同時(shí)完成過融資”修改為“最近12個(gè)月（每年4月份最后一個(gè)轉(zhuǎn)讓日為截止日）完成過股票發(fā)行融資（包括申請掛牌同時(shí)發(fā)行股票）,且累計(jì)融資額不低于1000萬元”。針對上述修改方案，盡管官方渠道并沒有正式回應(yīng)，但不少券商機(jī)構(gòu)新三板業(yè)務(wù)相關(guān)負(fù)責(zé)人則認(rèn)為存在調(diào)整的可能。

有券商機(jī)構(gòu)人士分析，此次方案若出現(xiàn)調(diào)整，很大的可能是控制進(jìn)入創(chuàng)新層企業(yè)的數(shù)量。“從公布的三套標(biāo)準(zhǔn)來看，同時(shí)達(dá)到的企業(yè)數(shù)量非常少，但如果單從第三條企業(yè)市值、股東權(quán)益和做市商家數(shù)標(biāo)準(zhǔn)來看，很多企業(yè)可能會(huì)臨時(shí)調(diào)整指標(biāo)甚至進(jìn)行相關(guān)運(yùn)作來迎合標(biāo)準(zhǔn)，從而沖擊創(chuàng)新層，造成企業(yè)數(shù)短期過量的情況。”深圳某大型券商新三板業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人表示。

據(jù)上述券商人士透露，在分層標(biāo)準(zhǔn)意見稿出臺(tái)之后，不少臨近標(biāo)準(zhǔn)的企業(yè)開始向做市商尋求支持，并通過企業(yè)運(yùn)作來調(diào)整自身指標(biāo)意圖能夠進(jìn)入創(chuàng)新層的首批名單。但如果標(biāo)準(zhǔn)能夠輕易達(dá)到，甚至通過定制和修改自身標(biāo)準(zhǔn)來達(dá)到，造成實(shí)質(zhì)不達(dá)標(biāo)的企業(yè)蜂擁進(jìn)入創(chuàng)新層，反而違背了新三板分層的初衷，同時(shí)也會(huì)影響新三板市場下一步發(fā)展的空間。

針對企業(yè)過多沖擊創(chuàng)新層的現(xiàn)象，全國股轉(zhuǎn)公司副總經(jīng)理隋強(qiáng)在最近一次公開表態(tài)稱，“一些中介機(jī)構(gòu)在引導(dǎo)企業(yè)對標(biāo)分層標(biāo)準(zhǔn)的時(shí)候存在誤導(dǎo)嫌疑。在看待分層標(biāo)準(zhǔn)、解讀具體指標(biāo)時(shí)，要審慎客觀，既要看差異化的分層標(biāo)準(zhǔn)，更要看共同標(biāo)準(zhǔn)；既要看準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)，更要看維持標(biāo)準(zhǔn)；既要看所有指標(biāo)中的鼓勵(lì)性指標(biāo)，更要看監(jiān)管負(fù)面清單指標(biāo)。”業(yè)內(nèi)分析認(rèn)為，這已是高層明確表達(dá)了對當(dāng)前企業(yè)運(yùn)作沖擊創(chuàng)新層的態(tài)度，后續(xù)可能將出臺(tái)相關(guān)監(jiān)管措施來杜絕此類行為。

聯(lián)訊證券分析師認(rèn)為，分層標(biāo)準(zhǔn)三及共同標(biāo)準(zhǔn)的尺度后續(xù)修改的可能性比較大，沖刺創(chuàng)新層的難度預(yù)期會(huì)有所增加。因?yàn)楸澈笾饕且刂频谝慌M(jìn)入創(chuàng)新層的企業(yè)數(shù)量，標(biāo)準(zhǔn)三相對容易達(dá)到一些，為了控制數(shù)量，有可能會(huì)把標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)一步提高。另有機(jī)構(gòu)人士認(rèn)為，當(dāng)前分層標(biāo)準(zhǔn)的方案遲遲沒有公布，可能時(shí)監(jiān)管層已經(jīng)考慮出現(xiàn)分層標(biāo)準(zhǔn)存在爭議以及“可能被操縱”的成分，最終分層方案的落地也可能繼續(xù)延后，待時(shí)機(jī)成熟后推出。

市場“搶籌大戰(zhàn)”白熱化 新三板投研現(xiàn)缺口

由于新三板分層方案的標(biāo)準(zhǔn)存在變數(shù)，券商及投資機(jī)構(gòu)也緊盯最后正式方案落地的相關(guān)進(jìn)度以調(diào)整自身的投資策略。伴隨分層制度實(shí)施日期臨近，各方對能夠進(jìn)入創(chuàng)新層的“優(yōu)質(zhì)標(biāo)的”的競爭也日趨激勵(lì)，對新三板分層之后帶來的“政策紅利”有所期待。

在業(yè)內(nèi)人士看來，能夠進(jìn)入創(chuàng)新層的企業(yè)將是未來新三板市場的“明星資源”，同時(shí)也會(huì)是市場爭搶的投資對象，無論是流動(dòng)性還是估值方面都會(huì)有很大的提升。“過去大部分做市商都會(huì)花很大的精力進(jìn)行跑量，門檻相對卡的很松，造成僵尸股橫行，但在分層的預(yù)期下，這種從量標(biāo)準(zhǔn)逐漸被質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)取代，加上監(jiān)管對中介機(jī)構(gòu)推薦掛牌、持續(xù)督導(dǎo)等業(yè)務(wù)的質(zhì)量要求從嚴(yán)，主辦券商對企業(yè)的資質(zhì)也會(huì)更為看重。”另一家中型券商的新三板業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人表示。

據(jù)了解，在分層的預(yù)期刺激下，市場對創(chuàng)新層標(biāo)的的“搶籌大戰(zhàn)”已經(jīng)進(jìn)入到了一個(gè)白熱化階段，很多中小券商的做市競爭力開始加強(qiáng)，和大型綜合券商在市場上進(jìn)行激烈競爭，有明確概念股的掛牌企業(yè)成為爭搶重點(diǎn)。另一方面，各大券商為擴(kuò)大做市業(yè)務(wù)，在資金投入方面也毫不手軟。新三板在線研究中心最新統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，4月最后一周，東方證券以16.64億元的做市投入榮登做市資金排行榜榜首，廣發(fā)證券(000776)、中泰證券、中信證券(600030)、海通證券(600837)等大中型券商在做市業(yè)務(wù)方面則分別投入9.39億元、9,28億元、6.72億元、6.59億元，不少券商的做市投入均在不斷放大。

另一方面，分層標(biāo)準(zhǔn)無疑也會(huì)給投資機(jī)構(gòu)一個(gè)明確的劃分方向，在挑選項(xiàng)目上都會(huì)首先按照分層標(biāo)準(zhǔn)去篩選企業(yè)，降低了投資者的篩選成本。一位負(fù)責(zé)新三板投資產(chǎn)品的機(jī)構(gòu)人士表示，目前已經(jīng)有不少投資者流露出對新三板分層后的投資意向，“分層制度的落地不僅可以劃分企業(yè)的資質(zhì)標(biāo)準(zhǔn)，同時(shí)也可以讓項(xiàng)目的定價(jià)更加清晰透明，能夠進(jìn)入創(chuàng)新層的流動(dòng)性溢價(jià)較高，對投資者的吸引力也會(huì)提升，而對個(gè)人投資者而言，新三板市場分層后能夠?qū)⑼顿Y范圍進(jìn)一步縮小，提升創(chuàng)新層企業(yè)二級(jí)市場的交易活躍度。”

不過，也有投資機(jī)構(gòu)表示，當(dāng)前不僅僅將目光放在可能入選的“創(chuàng)新層”企業(yè)，對于兩至三年后有潛力沖擊的“準(zhǔn)創(chuàng)新層”，機(jī)構(gòu)的資金也開始提前布局。“其實(shí)分層方案出臺(tái)了一段時(shí)間，好的項(xiàng)目基本上都有大部分人爭搶，而一些落到基礎(chǔ)層、但仍有成長性的企業(yè)則可能是項(xiàng)目挖掘的重點(diǎn)，估值回歸后這些企業(yè)的投資成本也會(huì)較低，后續(xù)的投資收益將更加客觀。”

而在分層標(biāo)的的搶籌大戰(zhàn)中，一位來自綜合型券商的場外市場業(yè)務(wù)部的相關(guān)負(fù)責(zé)人表示，對于不少公司而言，新三板仍屬于創(chuàng)新業(yè)務(wù)，各家做市商以及投資機(jī)構(gòu)對創(chuàng)新層標(biāo)準(zhǔn)的認(rèn)知并不統(tǒng)一，對分層概念股的囤積可能存在風(fēng)險(xiǎn)，“現(xiàn)在新三板企業(yè)基數(shù)較大，需要有一定的新三板投研團(tuán)隊(duì)實(shí)力相配備，來配合新三板的投行業(yè)務(wù)，但從目前來看，機(jī)構(gòu)自身研究能力存在缺口，新三板業(yè)務(wù)部門和投研部門之間存在隔離墻問題，很難從研究所向業(yè)務(wù)部分輸送人才和投研資源；這既需要公司內(nèi)部的協(xié)調(diào)，也需要大量的資金和人力資源來補(bǔ)充。”

兩極分化加劇 市場期待改善流動(dòng)性

盡管分層方案的最終落地成為眾望所歸，但多數(shù)人普遍認(rèn)為，分層制度的出現(xiàn)也有可能令市場出現(xiàn)明顯的兩極分化。華龍證券分析認(rèn)為，新三板分層后，基礎(chǔ)層與創(chuàng)新層的企業(yè)將呈現(xiàn)“冰火兩重天”的態(tài)勢，分層后基礎(chǔ)層企業(yè)的定向增發(fā)將變得困難，市場會(huì)進(jìn)一步分化，產(chǎn)生馬太效應(yīng)，優(yōu)秀的企業(yè)則可能在融資方面更為順利。

另一方面，分層后創(chuàng)新層對市場資金的吸引力會(huì)增強(qiáng)。業(yè)內(nèi)人士分析，對于投資機(jī)構(gòu)而言，創(chuàng)新層企業(yè)的投資價(jià)值和溢價(jià)空間更大，原有分散在各市場的存量資金會(huì)集中到不到10%比例的創(chuàng)新層，這也將意味著創(chuàng)新層的估值以及流動(dòng)性有望在第一時(shí)間得到改善，甚至吸引大量場外資金的進(jìn)場。

從分層制度的影響上看，是否能夠改善當(dāng)前市場流動(dòng)性，各方觀點(diǎn)的爭辯也頗為激勵(lì)。一部分機(jī)構(gòu)認(rèn)為，分層的到來能夠改善此前市場的流動(dòng)性困局，尤其是創(chuàng)新層企業(yè)在嚴(yán)格監(jiān)管和制度紅利同時(shí)推進(jìn)的情況下，其流動(dòng)性將會(huì)大大改善。聯(lián)訊證券認(rèn)為，新三板分層后，有可能從三個(gè)方面解決流動(dòng)性不足問題：增加合格機(jī)構(gòu)投資者，引導(dǎo)公募基金投資新三板；完善做市商制度，在風(fēng)險(xiǎn)可控的范圍內(nèi)，如可以適當(dāng)放開做市資金杠桿，將對市場產(chǎn)生積極影響；制定退市制度和限制掛牌制度將有助于緩解資金壓力。

另有某新三板公司人士稱，分層制度的出臺(tái)只是提供一個(gè)企業(yè)的篩選標(biāo)準(zhǔn)，對其市場的影響力不可有過高預(yù)期，如果沒有后續(xù)投資者門檻等制度改革的措施出臺(tái)，明顯的改善整體市場流動(dòng)性實(shí)際上是無法實(shí)現(xiàn)的，“兩年多的市場運(yùn)行，其實(shí)投資者已經(jīng)用手中的資金給市場自動(dòng)做了分層，交易活躍的股票就是市場看好的股票，就是投資者認(rèn)為優(yōu)秀的，而相應(yīng)交易低迷的則少有人看好，再度劃分標(biāo)準(zhǔn)的影響有限。”