鼎鋒資產陳正旭：對新三板分層管理 辦法的五點看法

作者： 鼎鋒資產合伙人 陳正旭

創(chuàng)新層的標準實際很高

根據(jù)新三板分層管理辦法可以看出，創(chuàng)新層的企業(yè)主要特點是“富、高、帥”。標準一側重于掛牌企業(yè)的盈利性要求，以滿足盈利能力較強、相對成熟掛牌企業(yè)的分層需求；標準二側重于掛牌企業(yè)的成長性要求，以滿足處于初創(chuàng)期、高速成長的中小企業(yè)的分層需求；標準三側重于掛牌企業(yè)的做市市值要求，以滿足商業(yè)模式新穎、創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)型企業(yè)的分層需求。除了上述3套差異化準入標準，進入創(chuàng)新層的掛牌企業(yè)還需滿足企業(yè)治理、合法合規(guī)性以及交易或者融資要求。

從深層次角度理解，絕大部分傳統(tǒng)行業(yè)的公司，已很難達到“兩年平均凈資產收益率達到10%、平均利潤達到2000萬元”標準；達到兩年連續(xù)增長50%，有4000萬元收入，2000萬元股本的公司基本也只在新興產業(yè)；標準三沒有收入利潤要求，但要達到6億估值，還要6家做市商的認同，也基本只有在新興產業(yè)或強大的研發(fā)型企業(yè)才能達到。

因此，能夠進入創(chuàng)新層或能持續(xù)待在創(chuàng)新層的新三板公司，實際要滿足的條件很多，符合國家利用多層次資本市場調整經濟結構、推動新興產業(yè)發(fā)展的國家戰(zhàn)略。正如股轉公司副總經理高振營在最近講話中要求的，大家要從國家戰(zhàn)略的高度來認識新三板市場的這次分層。

更多符合IPO標準的企業(yè)會進入新三板

近期，IPO過會率已經下降，重組否決率也在提升，新股發(fā)行節(jié)奏也顯著變慢，較小規(guī)模的IPO項目據(jù)傳也正在被監(jiān)管層勸退，給大家的感覺是全面收緊。我們大膽推測，監(jiān)管層應該是希望有更多達到IPO標準的公司，通過新三板市場實現(xiàn)融資和上市，從而減少對現(xiàn)有IPO排隊和新股發(fā)行的壓力。實際上，從今年1月到截止分層期間，新三板市場融資金額已經與創(chuàng)業(yè)板市場相當，而且根據(jù)我們的觀察，這些資金絕大部分進入了實體經濟。

做市商擴容只是更多措施推出的前奏

目前新三板的做市商很少，實際已經出現(xiàn)了做市商制度的異化?？梢韵胂螅词怪挥袔装偌易鍪猩踢M來，也會極大地改變目前新三板做市市場的生態(tài)，對現(xiàn)有交易方式、估值和流動性有很大的影響。我們預期，監(jiān)管層后續(xù)會對創(chuàng)新層企業(yè)有更多的融資制度和交易制度試點支持，如大宗交易、非交易過戶制度、公募基金入市等，新的投資機構和賣方分析師也將隨著創(chuàng)新層進行相應的指數(shù)產品設計，以及建立新的投研體系等。這些措施將會提升創(chuàng)新層企業(yè)的流動性和交易活躍度，優(yōu)質高成長性企業(yè)在估值和流動性方面會進一步縮小與同類A股上市企業(yè)之間的差異。

事中、事后監(jiān)管將繼續(xù)強化

成功的證券市場必須建立良好的信息披露制度，充分保護中小投資者的利益?？梢钥匆?，股轉公司今年明顯加強了市場的監(jiān)管，比如年報披露、關聯(lián)方資金占用的清理，以及對違規(guī)行為的查處等。證監(jiān)會和各地證監(jiān)局也把新三板公司加入日常監(jiān)管中。這是一個非常好的現(xiàn)象，但是，如何形成對違規(guī)行為的強大威懾力，建立真正的退市制度，以及建立獨立的證券法庭以充分保護中小投資者的利益，還需要更廣層面的制度創(chuàng)新。

進一步分層可以期待

相比征求意見稿而言，本次分層制度讓更多的企業(yè)進入創(chuàng)新層。我們認為，監(jiān)管層已在為后續(xù)的進一步分層，建立轉板和退市制度做準備。隨著制度建設的推進，可以設想，在不久的將來，在新三板創(chuàng)新層基礎上進一步分層后，這個層次的公司將在信息披露、發(fā)行與交易方面真正實現(xiàn)注冊制，從而在新三板的更高層級，實現(xiàn)對現(xiàn)行證券發(fā)行和交易制度的變革。