聯(lián)訊證券郭佳楠：2017年新三板十大猜想

聯(lián)訊證券根據(jù)2016年新三板市場(chǎng)的表現(xiàn)，以及對(duì)市場(chǎng)的理解和判斷，給出了2017年新三板市場(chǎng)的十大展望和猜想。

1、政策紅利推動(dòng)加快，2017年有望全面落地

分層方案實(shí)施后，后續(xù)新政出臺(tái)的節(jié)奏一度放緩，一段時(shí)間以來(lái)，加強(qiáng)監(jiān)管成為監(jiān)管層出臺(tái)政策的主導(dǎo)思路，制度紅利難覓其蹤，然而這種情況到了三季度中后期逐漸發(fā)生了變化。

9月1日，國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議提出了要完善新三板交易機(jī)制，20日國(guó)務(wù)院再次發(fā)文，提及完善新三板交易機(jī)制，目標(biāo)直指流動(dòng)性問(wèn)題。加上三季度內(nèi)國(guó)務(wù)院還提到的“強(qiáng)化新三板融資功能”與“規(guī)范新三板發(fā)展”，國(guó)家層面已經(jīng)祭出了政策“組合拳”，在新三板融資、監(jiān)管和交易三個(gè)方面都提出了要求，足見(jiàn)國(guó)家頂層對(duì)新三板的重視程度。

在下半年新三板市場(chǎng)表現(xiàn)低迷、市場(chǎng)定位不甚明確的時(shí)刻，國(guó)家最高層卻能夠雪中送炭，其背后是有深意的。由國(guó)家層面表述出了對(duì)新三板長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展堅(jiān)定支持的態(tài)度，這給新三板掛牌企業(yè)、監(jiān)管層和投資者都打了一針強(qiáng)心劑，我們因此也有理由對(duì)新三板未來(lái)政策紅利的推出充滿信心和期待。

三季度以來(lái)，監(jiān)管層也是動(dòng)作頻繁，與國(guó)務(wù)院遙相呼應(yīng)。證監(jiān)會(huì)有關(guān)部門(mén)在上海、北京、廣東各地，對(duì)券商相關(guān)部門(mén)、投資機(jī)構(gòu)、掛牌企業(yè)進(jìn)行了密集調(diào)研，聽(tīng)取市場(chǎng)意見(jiàn)建議。9月20日，全國(guó)股轉(zhuǎn)系統(tǒng)相關(guān)部門(mén)就“分層后差異化制度”與“交易制度完善”在北京、上海、廣州三地召開(kāi)座談會(huì)，向掛牌企業(yè)、投資者以及研究機(jī)構(gòu)征求意見(jiàn)。

除了監(jiān)管層思路的轉(zhuǎn)變外，新三板市場(chǎng)定位的逐漸明晰也是促進(jìn)制度紅利推出節(jié)奏加快的一個(gè)重要因素。在今年三季度之前，新三板市場(chǎng)定位不明確的問(wèn)題凸現(xiàn)出來(lái)，直接影響到監(jiān)管層的改革節(jié)奏，新三板市場(chǎng)的改革預(yù)期目標(biāo)和方向存在較大不確定性。三季度以后，隨著監(jiān)管層進(jìn)行一系列市場(chǎng)調(diào)研和探討，新三板市場(chǎng)定位方向已經(jīng)逐漸明晰。在新三板市場(chǎng)功能定位方面，證監(jiān)會(huì)和股轉(zhuǎn)公司給出了明確的界定：新三板是定位于以機(jī)構(gòu)投資者為主的證券交易場(chǎng)所，是一個(gè)公開(kāi)轉(zhuǎn)讓的集中交易市場(chǎng)，新三板市場(chǎng)服務(wù)創(chuàng)新型、創(chuàng)業(yè)型、成長(zhǎng)型中小微企業(yè)發(fā)展。由此，新三板定位清晰后，改革節(jié)奏和力度加快。

展望2017年，新三板勢(shì)必將深化改革。監(jiān)管層的總體思路是，以改善市場(chǎng)流動(dòng)性為核心，以市場(chǎng)分層為抓手，落實(shí)依法、從嚴(yán)、全面監(jiān)管要求，進(jìn)一步提升市場(chǎng)服務(wù)效能和整體運(yùn)行質(zhì)量。具體改革方向是：首先要逐步落實(shí)掛牌公司分層管理的差異化制度安排，其次是推出新三板流動(dòng)性一攬子解決方案。

根據(jù)監(jiān)管層的最新精神，下一步股轉(zhuǎn)公司將圍繞六大方面加快推進(jìn)改革，因此下列制度紅利均有望在2017年內(nèi)推出落地：

一、完善市場(chǎng)投融資機(jī)制，研究?jī)?yōu)化股票發(fā)行制度，推出資產(chǎn)支持證券，股票質(zhì)押式回購(gòu)等業(yè)務(wù);

二、完善現(xiàn)有交易制度，引入私募做市，加快發(fā)展多元化機(jī)構(gòu)投資者隊(duì)伍;

三、優(yōu)化并購(gòu)重組監(jiān)管機(jī)制，提高監(jiān)管透明度和監(jiān)管效率;

四、以市場(chǎng)分層為抓手，逐步落實(shí)分類監(jiān)管和服務(wù)的安排，探索優(yōu)先在創(chuàng)新層引入公募基金，落實(shí)儲(chǔ)架發(fā)行和授權(quán)發(fā)行等制度;

五、保持監(jiān)管定力，堅(jiān)持適度監(jiān)管原則，完善市場(chǎng)退出機(jī)制，加強(qiáng)對(duì)掛牌公司的規(guī)范性培訓(xùn)，打造健康有序的市場(chǎng)環(huán)境;

六、加強(qiáng)與其他市場(chǎng)的有機(jī)聯(lián)系，一方面加強(qiáng)與區(qū)域市場(chǎng)合作，另一方面積極配合中國(guó)證監(jiān)會(huì)研究轉(zhuǎn)板試點(diǎn)。

在國(guó)家最高層的督促和市場(chǎng)定位的明晰下，監(jiān)管層對(duì)待新政的態(tài)度不再過(guò)度謹(jǐn)慎，新三板政策紅利推出節(jié)奏提速，內(nèi)部辦事效率提高。如今，私募做市制度試點(diǎn)工作已經(jīng)進(jìn)入實(shí)際操作階段，分層管理的差異化制度、大宗交易平臺(tái)制度等實(shí)質(zhì)性利好政策的推出也在監(jiān)管層的計(jì)劃之列，落實(shí)之日已為期不遠(yuǎn)。

2、市場(chǎng)流動(dòng)性有望得到改善

新三板流動(dòng)性不足是一個(gè)老生常談的話題，在分層制度出臺(tái)之前，市場(chǎng)普遍預(yù)期分層將為改善新三板流動(dòng)性提供有效幫助。但分層實(shí)施之后，從實(shí)際情況來(lái)看，新三板整體的流動(dòng)性并沒(méi)有出現(xiàn)明顯改觀。反觀基礎(chǔ)層企業(yè)，則有可能因?yàn)閯?chuàng)新層企業(yè)的虹吸效應(yīng)，受投資者的關(guān)注下降，進(jìn)而影響到其流動(dòng)性。

股轉(zhuǎn)系統(tǒng)對(duì)于流動(dòng)性不足問(wèn)題也有著充分的認(rèn)識(shí)和思路。在三月份“2016新三板創(chuàng)新發(fā)展論壇暨首屆機(jī)構(gòu)峰會(huì)”上股轉(zhuǎn)系統(tǒng)領(lǐng)導(dǎo)曾表示，“改進(jìn)新三板市場(chǎng)流動(dòng)性、提升市場(chǎng)運(yùn)行效率時(shí)，必須綜合考量新三板市場(chǎng)發(fā)展階段，相應(yīng)也涉及交易制度、投資者結(jié)構(gòu)等因素。新三板改革需要系統(tǒng)考量、綜合施策，不可能單兵突進(jìn)。”此番言論已體現(xiàn)出年初管理層的精神旨意，管理層并不急于去改變新三板流動(dòng)性的現(xiàn)狀，對(duì)分層后流動(dòng)性仍然不足的情況也有所準(zhǔn)備。

但到下半年，隨著市場(chǎng)定位的明確，管理層的態(tài)度有了明顯的轉(zhuǎn)變，改善流動(dòng)性成為了新三板改革的重點(diǎn)和核心。交易是交易場(chǎng)所的核心功能，新三板是一個(gè)不以交易為目的的市場(chǎng)，但不以交易為目的，不代表不需要流動(dòng)性。要改善流動(dòng)性，就要完善市場(chǎng)交易機(jī)制。股轉(zhuǎn)公司公開(kāi)表示：特別需要把不適應(yīng)于公開(kāi)市場(chǎng)公開(kāi)制度的交易要徹底改善，協(xié)議轉(zhuǎn)讓不是公開(kāi)市場(chǎng)典型交易制度，只能是一個(gè)補(bǔ)充。公開(kāi)市場(chǎng)其他的交易制度，新三板都可以探索。

在新三板當(dāng)前的格局下，我們不能簡(jiǎn)單地用A股市場(chǎng)的思維去看待新三板，新三板畢竟不是一個(gè)以快進(jìn)快出為重的市場(chǎng)，降低投資者門(mén)檻短期內(nèi)并也不現(xiàn)實(shí)。2017年隨著制度紅利的不斷落地，交易制度將得到進(jìn)一步完善，私募做市的開(kāi)展，機(jī)構(gòu)投資者隊(duì)伍的多元化都將助力新三板市場(chǎng)流動(dòng)性的提升。市場(chǎng)流動(dòng)性的提升帶來(lái)的是新三板企業(yè)的估值的提升，這一特點(diǎn)將在2017年逐漸顯露出來(lái)。

3、二級(jí)市場(chǎng)有望迎來(lái)上漲行情

自2016年5月底《分層管理辦法》推出以來(lái)，三板做市指數(shù)便一直處于下行通道中，期間沒(méi)有遇到任何抵抗，甚至7月初分層的正式實(shí)施亦不能對(duì)指數(shù)的走向產(chǎn)生改變的動(dòng)力，到9月初，三板做市指數(shù)連跌13周并屢創(chuàng)階段新低。

進(jìn)入到9月份，新三板市場(chǎng)利好不斷。國(guó)務(wù)院屢屢提及新三板，股轉(zhuǎn)系統(tǒng)相關(guān)領(lǐng)導(dǎo)也頻繁表態(tài)指明了政策預(yù)期，維穩(wěn)意圖明顯。9月7日，我們?cè)鴳{借對(duì)市場(chǎng)的觀察力率先提出了新三板行情將迎來(lái)反彈的觀點(diǎn)，隨后這一觀點(diǎn)得到了市場(chǎng)的驗(yàn)證。從9月2日到9月23日，三板做市指數(shù)持續(xù)反彈，區(qū)間反彈幅度超出市場(chǎng)預(yù)期，指數(shù)一度接近1100點(diǎn)大關(guān)。三板做市指數(shù)在持續(xù)數(shù)月的低迷之后終于出現(xiàn)回暖跡象，出現(xiàn)了一波令人欣喜的反彈行情。

但美中不足的是，市場(chǎng)成交量并沒(méi)有出現(xiàn)明顯放量勢(shì)頭，交投依舊不活躍，由于前期投資退出渠道不暢，市場(chǎng)存量投資資金匱乏，場(chǎng)外資金仍受門(mén)檻所限無(wú)法入市，因此此輪反彈資金抄底介入跡象并不明顯。

在此輪反彈中，新三板股票的走勢(shì)出現(xiàn)了分化。從一級(jí)行業(yè)板塊表現(xiàn)來(lái)看，制造業(yè)區(qū)間漲幅達(dá)到6.37%，明顯高于其他行業(yè)，金融業(yè)則整體表現(xiàn)不佳，區(qū)間跌幅為-7.00%。二級(jí)行業(yè)中，農(nóng)副食品加工業(yè)一枝獨(dú)秀，板塊區(qū)間漲幅高達(dá)77.27%，主要原因是受新近出臺(tái)的IPO扶貧政策影響，農(nóng)副食品加工業(yè)多注冊(cè)地址在貧困地區(qū)，被冠以扶貧概念成為資金炒作熱點(diǎn)。

從分層情況來(lái)看，創(chuàng)新層整體區(qū)間漲幅達(dá)到2.75%，基礎(chǔ)層整體區(qū)間漲幅為1.33%，創(chuàng)新層股票表現(xiàn)整體明顯好于基礎(chǔ)層股票。

三板行情是否能夠構(gòu)筑“政策底”，是當(dāng)前市場(chǎng)各方關(guān)注的焦點(diǎn)。在政策出臺(tái)時(shí)間表尚不明朗的情況下，市場(chǎng)外部環(huán)境并沒(méi)有得到根本改變，近期走勢(shì)目前可認(rèn)為是前期連續(xù)陰跌之后的止跌企穩(wěn)，尚不能輕言見(jiàn)底。三板市場(chǎng)能否認(rèn)定行情已經(jīng)見(jiàn)底，仍有待實(shí)質(zhì)性利好政策密集出臺(tái)之時(shí)方可予以確認(rèn)。我們認(rèn)為，在國(guó)家領(lǐng)導(dǎo)層的督促下，監(jiān)管層大范圍調(diào)研過(guò)后，加快出臺(tái)各項(xiàng)利好政策的可能性將會(huì)提高，而新三板行情脫離底部回暖的時(shí)間也將為期不遠(yuǎn)。2017年新三板市場(chǎng)出現(xiàn)上漲行情將是大概率事件。

4、掛牌歷史性高峰期或?qū)⑦^(guò)去，掛牌節(jié)奏趨緩

9月份，掛牌企業(yè)數(shù)量突破九千家大關(guān)，宣告新三板開(kāi)始朝著一萬(wàn)家大關(guān)發(fā)起了最后沖刺。一年之前的九月份，掛牌企業(yè)數(shù)量?jī)H僅只有不到四千家。這一年來(lái)，新三板市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)了快速擴(kuò)容，超過(guò)五千家企業(yè)涌入新三板，此外還有兩千余家企業(yè)正在申報(bào)掛牌或在排隊(duì)等待掛牌。

從新增掛牌企業(yè)頻率來(lái)看，近一年來(lái)新三板市場(chǎng)的掛牌節(jié)奏變化很大。去年年末、今年四月中下旬和八月中上旬是三個(gè)掛牌高峰期，特別是八月中上旬，掛牌頻率突然加快。八月第二周、第三周、第一周新增掛牌數(shù)量甚至分別排在了新三板歷史周新增掛牌數(shù)量的前三位。

照目前的情況而言，2016年底掛牌企業(yè)數(shù)量即將突破一萬(wàn)家大關(guān)，2017年新三板將進(jìn)入一個(gè)新的時(shí)代。同時(shí)，在掛牌數(shù)量接近一萬(wàn)家的情況下，監(jiān)管層有意通過(guò)調(diào)節(jié)掛牌節(jié)奏和完善退市機(jī)制控制掛牌企業(yè)數(shù)量的增速。政策方面，股轉(zhuǎn)公司還將建立掛牌準(zhǔn)入的負(fù)面清單，重點(diǎn)支持國(guó)家戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)，限制產(chǎn)能過(guò)剩和限制淘汰類行業(yè)。在市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到一萬(wàn)家后，符合準(zhǔn)入條件的企業(yè)范圍將逐漸收窄。

從市場(chǎng)供給的角度來(lái)看，一方面，由于隨著監(jiān)管層對(duì)掛牌企業(yè)審核逐漸趨緊，券商業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)提升以及人工成本增加，主辦券商推薦掛牌費(fèi)用隨之上漲。同時(shí)，隨著監(jiān)管的趨嚴(yán)，主板券商也變得越來(lái)越謹(jǐn)慎。一些主辦券商實(shí)際已提高了內(nèi)部立項(xiàng)審核標(biāo)準(zhǔn)，包括對(duì)擬掛牌企業(yè)的收入、凈利潤(rùn)、規(guī)模、行業(yè)等進(jìn)行了事前篩查，以便提高主辦券商推薦掛牌的成功率。另一方面，新三板市場(chǎng)交投低迷狀態(tài)明年尚無(wú)法得到根本改善，流動(dòng)性不足的矛盾依舊較為突出，融資功能弱化，這種現(xiàn)狀也使得一批企業(yè)對(duì)新三板望而卻步。由此，我們認(rèn)為一些計(jì)劃登陸新三板的企業(yè)掛牌積極性正在下降，從而影響市場(chǎng)掛牌節(jié)奏。

我們預(yù)計(jì)，新三板掛牌的歷史性高峰期或?qū)⑦^(guò)去，2017年掛牌節(jié)奏開(kāi)始趨緩，加之退市企業(yè)數(shù)量的增多，市場(chǎng)將逐漸進(jìn)入到進(jìn)退平衡有序的階段。因此長(zhǎng)期來(lái)看，我們認(rèn)為新三板市場(chǎng)的容量或?qū)⒌陀谑袌?chǎng)預(yù)期。

5、退市實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)化、常態(tài)化，強(qiáng)制退市比例提高

退市制度的推出是新三板完善制度建設(shè)的重要環(huán)節(jié)，退市制度市場(chǎng)化和常態(tài)化是大勢(shì)所趨。市場(chǎng)化，就是企業(yè)自主決定，主動(dòng)退出。包括被并購(gòu)整合，或因IPO摘牌，或企業(yè)認(rèn)為的其它不適合繼續(xù)掛牌的原因，而選擇主動(dòng)摘牌。常態(tài)化就是將沒(méi)有持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力或違法違規(guī)的企業(yè)清退出市場(chǎng)。

自從去年以來(lái)，新三板迎來(lái)了大擴(kuò)容，由于掛牌門(mén)檻偏低，部分企業(yè)雖然已經(jīng)掛牌，但規(guī)范意識(shí)較差，不能適應(yīng)后續(xù)的監(jiān)管規(guī)則，這種嚴(yán)格化的信息披露要求和高壓式的監(jiān)管甚至成為了這些企業(yè)的負(fù)擔(dān)，對(duì)于部分企業(yè)而言與其在新三板“站樁”耗費(fèi)資源不如主動(dòng)退出，因此我們預(yù)計(jì)未來(lái)新三板企業(yè)退市將實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)化，這是解決掛牌企業(yè)質(zhì)量參差不齊、保證新三板健康發(fā)展的有效手段。而退市的常態(tài)化還需要政策層面的配合，在四季度股轉(zhuǎn)系統(tǒng)已制定出臺(tái)掛牌公司終止掛牌的實(shí)施細(xì)則，建立常態(tài)化退出機(jī)制，實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)優(yōu)勝劣汰，提高掛牌公司整體質(zhì)量。

我們?cè)?016年中期投資策略報(bào)告中，對(duì)退市制度的落地抱有較高的預(yù)期。事實(shí)上，退市制度已成為了2016下半年出臺(tái)的最具有影響力的新政。監(jiān)管部門(mén)選擇在上市公司接近一萬(wàn)家規(guī)模的時(shí)候出臺(tái)退市制度，有合理控制掛牌總體數(shù)量的意義在里面，時(shí)機(jī)恰到好處，因此受到了較為明顯的效果。我們預(yù)計(jì)，2017年退市制度的威力將進(jìn)一步展現(xiàn)出來(lái)。特別是在制度的指引下，不符合掛牌條件的企業(yè)將大面積被清退出新三板市場(chǎng)，強(qiáng)制退市比例將明顯提高，退市率將向歐美成熟資本市場(chǎng)水平接近。

6、私募開(kāi)啟做市新動(dòng)力，競(jìng)價(jià)交易暫不具備推出時(shí)機(jī)

2016年三季度以來(lái)，新三板新增做市轉(zhuǎn)讓股票數(shù)量接近停滯，7-10月份僅有109家掛牌企業(yè)選擇變更為做市轉(zhuǎn)讓。同時(shí)，做市轉(zhuǎn)協(xié)議掛牌企業(yè)數(shù)量激增，僅7-10月份份就有34家掛牌企業(yè)由做市轉(zhuǎn)讓變更為協(xié)議轉(zhuǎn)讓，11月1-17日又有12家掛牌企業(yè)退出了做市轉(zhuǎn)讓行列，同期新增做市轉(zhuǎn)讓企業(yè)數(shù)量?jī)H有11家，做市轉(zhuǎn)讓企業(yè)總量首次出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)。這些情況的出現(xiàn)，直接顯現(xiàn)了掛牌企業(yè)對(duì)做市制度和現(xiàn)狀的不滿意與無(wú)奈。

從掛牌企業(yè)角度來(lái)看，對(duì)于做市熱度已逐漸下降，企業(yè)選擇做市轉(zhuǎn)讓的必要性和意義不足。從做市商角度來(lái)看，現(xiàn)行做市制度并未對(duì)提高市場(chǎng)流動(dòng)性、維護(hù)股價(jià)起到明顯的作用。從做市轉(zhuǎn)讓股票占比數(shù)據(jù)來(lái)看，做市轉(zhuǎn)讓股票占比不斷下滑，目前已經(jīng)下降到17%，做市轉(zhuǎn)讓這種新三板特有的交易制度正處于一種非常尷尬的境地。

隨著單一券商做市制度的局限性逐漸凸顯，監(jiān)管層有必要對(duì)現(xiàn)行做市制度進(jìn)行改革。做市商擴(kuò)容、改革做市商激勵(lì)機(jī)制、降低做市商的交易成本、優(yōu)化限制做市商獲得庫(kù)存股價(jià)格都有可能成為改革的方向。如今，《私募機(jī)構(gòu)全國(guó)股轉(zhuǎn)系統(tǒng)做市業(yè)務(wù)試點(diǎn)專業(yè)評(píng)審方案》出臺(tái)，私募參與做市政策向前邁進(jìn)了一大步，進(jìn)入實(shí)質(zhì)性階段，對(duì)提高新三板市場(chǎng)流動(dòng)性和估值定價(jià)能力構(gòu)成利好，有望引領(lǐng)帶動(dòng)新三板市場(chǎng)的賺錢(qián)效應(yīng)。當(dāng)前，掛牌企業(yè)紛紛采取觀望態(tài)度，或?yàn)榈却侥甲鍪羞@個(gè)時(shí)機(jī)節(jié)點(diǎn)的到來(lái)。

我們預(yù)計(jì)，年底前后私募做市試點(diǎn)正式出臺(tái)之時(shí)，或?qū)⒊蔀楦淖冏鍪兄贫葘擂翁幘车囊淮瘟己闷鯔C(jī)。在開(kāi)啟私募做市的基礎(chǔ)上，伴隨2017年新三板行情預(yù)期將會(huì)出現(xiàn)的好轉(zhuǎn)，做市轉(zhuǎn)讓股票占比或?qū)⒊霈F(xiàn)恢復(fù)性上升，掛牌企業(yè)做市轉(zhuǎn)讓熱情也會(huì)顯著回升。

關(guān)于市場(chǎng)寄予厚望的競(jìng)價(jià)交易制度，雖然監(jiān)管層態(tài)度有所轉(zhuǎn)變，三季度以來(lái)多次提及交易制度的改革完善，表示可以探索新型交易制度。但我們認(rèn)為，目前對(duì)于競(jìng)價(jià)交易制度仍然只是存在于研究探索階段，爭(zhēng)議較大風(fēng)險(xiǎn)較高，2017年暫時(shí)不具備推出的條件。從長(zhǎng)期來(lái)看，競(jìng)價(jià)交易的推出仍有待新三板定位的進(jìn)一步明確，而競(jìng)價(jià)交易的試點(diǎn)范圍則有望來(lái)自創(chuàng)新層，并需得到進(jìn)一步細(xì)化。

7、直接轉(zhuǎn)板機(jī)制難推出，IPO轉(zhuǎn)板熱潮將平緩

轉(zhuǎn)板制度雖提出時(shí)間較早，但在實(shí)際具體實(shí)施層面推進(jìn)緩慢。到目前為止，新三板掛牌企業(yè)若要在A股上市，需要先從新三板摘牌再重新排隊(duì)走一遍IPO流程，轉(zhuǎn)板渠道并不暢通，市場(chǎng)上至今尚未曾出現(xiàn)一家能夠直接轉(zhuǎn)板的企業(yè)。由于新三板是準(zhǔn)注冊(cè)制，而A股是審核制，轉(zhuǎn)板不通暢實(shí)際上是兩套不同的上市機(jī)制在博弈。

鑒于IPO排隊(duì)的漫長(zhǎng)等待和不確定性，若馬上推出轉(zhuǎn)板制度，新三板質(zhì)優(yōu)企業(yè)可以直接轉(zhuǎn)板至A股，那將會(huì)分流大部分IPO排隊(duì)企業(yè)先到新三板掛牌，待時(shí)機(jī)成熟后再轉(zhuǎn)板，這將會(huì)陷審核制于尷尬境地。因此，當(dāng)A股注冊(cè)制確定了推行時(shí)間表后，新三板和A股之間的轉(zhuǎn)板機(jī)制才有可能被提上日程。

8月份以來(lái)，隨著新三板市場(chǎng)改革力度加大，制度紅利預(yù)期得到加強(qiáng)，新三板創(chuàng)新層制度供給方案也有望在年底前后出臺(tái)，新三板對(duì)掛牌企業(yè)的吸引力正在重新匯聚。展望2017年市場(chǎng)環(huán)境的好轉(zhuǎn)也使得掛牌企業(yè)在方向選擇上更傾向于留下來(lái)繼續(xù)等待，因此，我們預(yù)計(jì)來(lái)年轉(zhuǎn)板IPO現(xiàn)象不會(huì)出現(xiàn)爆發(fā)式增長(zhǎng)，轉(zhuǎn)板熱潮有望逐漸平緩。

8、上市公司與掛牌企業(yè)之間的參股、并購(gòu)更加頻繁

隨著掛牌企業(yè)數(shù)量的增多,上市公司參、控股掛牌企業(yè)已經(jīng)是一種普遍現(xiàn)象。上市公司紛紛分拆子公司掛牌新三板,能夠降低融資時(shí)間和成本、提升整體估值、實(shí)現(xiàn)投資收益。參股新三板掛牌企業(yè)不但能夠獲取安全邊際較高的投資收益,還可與掛牌企業(yè)實(shí)現(xiàn)戰(zhàn)略合作,拓展業(yè)務(wù)領(lǐng)域。對(duì)于上市公司而言,參、控股新三板企業(yè)能夠獲得實(shí)質(zhì)性的好處。因此,2017年此類案例還將不斷增加,掛牌企業(yè)與上市公司的關(guān)系變得更加緊密。

除此之外,2017年新三板并購(gòu)市場(chǎng)還將延續(xù)活躍勢(shì)頭,成為市場(chǎng)的一大亮點(diǎn)。新三板公司積極尋求被上市公司收購(gòu)合并或主動(dòng)并購(gòu)上市公司。從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看,新三板作為上市公司并購(gòu)池的角色不會(huì)動(dòng)搖,并且這種行為由于得到更加規(guī)范的運(yùn)作,成功率也會(huì)逐漸提升,重量級(jí)并購(gòu)案例的誕生將不再只是為了噱頭刺激股價(jià)上漲,而是企業(yè)切身真實(shí)的需要。

另一方面,九鼎投資收購(gòu)中江地產(chǎn)、和君商學(xué)并購(gòu)匯冠股份、信中利間接收購(gòu)深圳惠程等新三板公司反向收購(gòu)A股上市公司案例的出現(xiàn),或?qū)⒅饾u改變新三板在人們心目中的傳統(tǒng)形象地位。部分新三板企業(yè)通過(guò)快速成長(zhǎng),已經(jīng)具備了較為雄厚的資金實(shí)力,收購(gòu)上市公司已不僅僅是彰顯企業(yè)實(shí)力,獲得投資收益,更重要的是實(shí)現(xiàn)了企業(yè)的戰(zhàn)略布局。一來(lái)獲得了更好的資本運(yùn)作平臺(tái),二來(lái)也得到了今后晉升主板上市的綠色通道。

9、交投市場(chǎng)春天將至,定增市場(chǎng)有望轉(zhuǎn)暖

2016年以來(lái)新三板市場(chǎng)成交量持續(xù)低迷,流動(dòng)性緊缺,使得投資者擔(dān)憂一級(jí)市場(chǎng)投資退出渠道不暢,造成新三板定增市場(chǎng)不及預(yù)期,融資額并沒(méi)有隨著掛牌公司數(shù)量增多而同步增長(zhǎng)。除去內(nèi)部低價(jià)定增外,真正獲得實(shí)際機(jī)構(gòu)投資者參與定增融資的企業(yè)少之又少。

從估值水平與財(cái)務(wù)狀況來(lái)看,新三板市場(chǎng)屬于優(yōu)質(zhì)股票池,但流動(dòng)性缺乏競(jìng)爭(zhēng)力。投資者最關(guān)心的是估值、成長(zhǎng)性與退出通道。2015年新三板定增市場(chǎng)火爆,很大程度上是因?yàn)橥顿Y者對(duì)市場(chǎng)政策紅利的預(yù)期強(qiáng)烈。但分層方案出臺(tái)后,市場(chǎng)流動(dòng)性依舊不足,加大了投資的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn),若參與定增,投資者持有的新三板股票難以變現(xiàn),投資者不得不繼續(xù)觀望。

展望2017年,改善流動(dòng)性已成為新三板改革的核心關(guān)鍵,多項(xiàng)利好政策的出臺(tái)將助力提升新三板市場(chǎng)流動(dòng)性和企業(yè)估值,這將對(duì)新三板定增市場(chǎng)構(gòu)成明顯利好。由此,我們預(yù)計(jì)來(lái)年定增市場(chǎng)轉(zhuǎn)暖將是大概率事件。

10、創(chuàng)新層企業(yè)含金量加碼,估值水平有望迅速提升

市場(chǎng)熱切期盼的創(chuàng)新層制度供給方案有望在年底前后出臺(tái)。一是創(chuàng)新層交易機(jī)制的優(yōu)化與改革,其中包括優(yōu)化協(xié)議轉(zhuǎn)讓、推出盤(pán)后大宗交易等,同時(shí)為符合條件的創(chuàng)新層企業(yè)適當(dāng)引入價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制,即在交易過(guò)程中引入價(jià)格形成的競(jìng)爭(zhēng)性因素;二是發(fā)行制度的改革,放開(kāi)定增發(fā)行35人限制,定向發(fā)行可以突破35人限制,同時(shí),將在放開(kāi)掛牌同時(shí)發(fā)行新增股東人數(shù)35人限制的基礎(chǔ)上,配套制訂“掛牌同時(shí)股票發(fā)行業(yè)務(wù)規(guī)定”。

創(chuàng)新層制度供給改革有望與做市制度改革一道成為近期最先落地實(shí)施的政策紅利,而今后更多的制度創(chuàng)新也將首先考慮創(chuàng)新層企業(yè),而這也與三季度股轉(zhuǎn)系統(tǒng)提到的“在深化新三板改革過(guò)程中,將首先逐步落實(shí)掛牌公司分層管理的差異化制度安排”的思路保持一致。

今后,監(jiān)管層還將探索優(yōu)先在創(chuàng)新層引入公募基金,落實(shí)儲(chǔ)架發(fā)行和授權(quán)發(fā)行等制度。因此未來(lái)創(chuàng)新層的制度紅利含金量將不斷加碼,創(chuàng)新層將不再只是一個(gè)稱謂,而將蛻變成為有名有實(shí)的紅利層。展望2017年,創(chuàng)新層的價(jià)值將開(kāi)始得到體現(xiàn),政策紅利加成將有望使得創(chuàng)新層企業(yè)估值水平迅速提升。