市場低迷將促新三板制度加快出臺 聚焦解決流動性

2016年，對于新三板，是值得銘記的一年。這一年，新三板掛牌企業(yè)數(shù)超過萬家；這一年，分層機制、私募做市等多項制度建設(shè)破題；這一年，監(jiān)管之手更加嚴(yán)厲；這一年，困擾市場的流動性問題、投融資矛盾依然繼續(xù)。

2016年，政策紅利若即若離，給人希望又讓人急不可耐。業(yè)內(nèi)專家認(rèn)為，市場的低迷將促使相關(guān)制度加快出臺，未來政策的關(guān)注點將集中在如何解決市場流動性方面，隨著退市制度的推出，新三板市場將加速向成熟化邁進(jìn)。

掛牌數(shù)破萬家 融資分化明顯

對企業(yè)不做所有制、地域和盈利等方面限制性要求，企業(yè)登陸新三板預(yù)期明、用時短、成本低，一大批符合經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級方向的企業(yè)成功掛牌。

截至12月23日，新三板掛牌公司達(dá)到10105家，總股本為5700多億股，兩年多時間，新三板已成為全球首家達(dá)到1萬家掛牌企業(yè)的證券交易場所。而僅2016年一年，就有5000多家企業(yè)帶上了新三板的標(biāo)簽。

不僅如此，目前已經(jīng)拿到掛牌同意函但尚未正式掛牌的仍有229家，正在申報掛牌的還有1531家。市場人士預(yù)計，新三板市場規(guī)模在2017年可能達(dá)到15000家。

數(shù)量規(guī)模上的快速擴容，卻是交易與融資低迷的窘境。數(shù)據(jù)顯示，截至今年12月19日，2016年以來掛牌公司完成2705次股票發(fā)行，融資1167.56億元，平均單次發(fā)行融資4316.29萬元。也就是說，2016年有超八成的新三板企業(yè)沒有融到資。

伴隨而來的，是新三板做市指數(shù)的持續(xù)低迷，12月23日，做市指數(shù)報1085.62點，距今年最高點位2673點明顯腰斬，申萬宏源研究所市場研究總監(jiān)桂浩明表示，掛牌公司普遍反映新三板估值不合理，做市商則提出參與新三板相關(guān)業(yè)務(wù)缺乏盈利模式，投資者更是表示沒有操作空間。

一個客觀現(xiàn)實是，時下投資者對新三板的關(guān)注度在回落，未掛牌公司申請積極性下降，已掛牌公司則圖謀轉(zhuǎn)板，券商苦惱于新三板業(yè)務(wù)不知何時才能迎來轉(zhuǎn)機，有些已經(jīng)在收縮新三板業(yè)務(wù)了，投資者則將其視為雞肋。

已有不少新三板企業(yè)終止掛牌轉(zhuǎn)而投向IPO。目前，已完成A股IPO的新三板公司共有12家。包括2016年完成IPO“轉(zhuǎn)板”的中旗股份，2015年的雙杰電氣、康斯特、合縱科技3家公司，還有之前在創(chuàng)業(yè)板和中小板上市的8家公司。

其中，中旗股份的IPO之路頗具代表性，該公司2014年10月，公司登陸新三板；2015年2月，預(yù)披露IPO相關(guān)文件，并在證監(jiān)會受理后，2015年2月停牌；2016年8月，公司首發(fā)獲通過；2016年11月，在全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)上申請終止掛牌；2016年12月，成功在創(chuàng)業(yè)板首發(fā)，開始網(wǎng)上和網(wǎng)下申購。

值得注意的是，中旗股份掛牌前最后一輪融資價格僅為每股6元，由九鼎旗下三家機構(gòu)投資6000萬元，而其在創(chuàng)業(yè)板發(fā)行，每股發(fā)行價為22.29元，擬募集資金4.09億元。

廣證恒生總經(jīng)理袁季表示，掛牌A股后，企業(yè)無論是估值水平、流動性還是募資能力都取得了巨大的提升。A股市場在定價、融資、資源配置方面整體比新三板要強，企業(yè)從資本市場獲得的支持力度更大。

制度逐步出臺 流動性問題待解

小且股權(quán)過分集中、股東家數(shù)少加上流動股稀缺，流動性問題伴隨著新三板的成長日趨嚴(yán)峻。為了盤活市場，監(jiān)管層在今年陸續(xù)推出了分層機制、探討了私募做市試點。

“盡管政策紛至沓來，但不及預(yù)期，加之掛牌公司上市速度太快、掛牌后不知如何運作，對法律法規(guī)的生疏不知如何運作，加深了市場的流動性困局。”前海開源基金董事總經(jīng)理付柏瑞表示。

去年，各類新三板投資基金如火如荼，引來各路投資大軍，特別是一些無法直接開戶的中小投資者們也以購買基金的方式欲分一杯羹，但今年由于掛牌企業(yè)融資困難重重，原本抱著極大希望的投資者也開始打退堂鼓。

相關(guān)統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，截至12月4日，國內(nèi)合計178只新三板私募基金中，僅有49只產(chǎn)品今年以來收益為正，實現(xiàn)正收益的為27.52%，也就是說不到三成的新三板私募基金獲得正收益。

此前市場層還預(yù)期新三板的投資者門檻能夠降低以給市場引入增量資金，但從監(jiān)管層近期的發(fā)言來看，這似乎已成為不可能。

證監(jiān)會副主席趙爭平提出，新三板必須堅持以機構(gòu)投資者為主，實施嚴(yán)格的投資者適當(dāng)性制度。改善流動性必須堅守現(xiàn)有的合格投資者制度，在此基礎(chǔ)上，推進(jìn)制度建設(shè)，研究改革交易方式，豐富做市商類型，優(yōu)化激勵約束機制。

可見，制度創(chuàng)新將成為下一步解決流動性問題的政策重點。付柏瑞指出，解決流動性問題還是期待監(jiān)管層一些具體的政策紅利，比如能在盤后提供給投資者之間直接大宗交易的機會、推動公募基金入市、放開掛牌同時向合格投資者發(fā)行股票新增股東人數(shù)35人的限制等，這對于解決流動性十分有意義。

同時，還有不少市場人士寄希望于轉(zhuǎn)板機制，國務(wù)院最新印發(fā)的《“十三五”國家戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃》提出，研究推出全國股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌公司向創(chuàng)業(yè)板轉(zhuǎn)板試點。

與以往不同的是，此次提出正是基于有轉(zhuǎn)板可能的戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域的企業(yè)，同時該《規(guī)劃》在以往提出研究轉(zhuǎn)板試點的基礎(chǔ)上，要求研究推出轉(zhuǎn)板試點。

國信證券場外市場部總經(jīng)理魯先德表示，新三板轉(zhuǎn)到創(chuàng)業(yè)板一直在講，這次提到了研究推出轉(zhuǎn)板試點的層面，意味著掛牌企業(yè)達(dá)到一個規(guī)模之后，國務(wù)院再一次將新三板轉(zhuǎn)板制度的制定提上了議事日程，但新三板轉(zhuǎn)板試點何時落地沒法判斷。

民生證券研究院院長管清友則對轉(zhuǎn)板抱有相對謹(jǐn)慎的態(tài)度，他指出，轉(zhuǎn)板對整個新三板市場會造成比較大的影響，大量優(yōu)質(zhì)企業(yè)通過轉(zhuǎn)板渠道到了交易所通道，最后很多企業(yè)沒法轉(zhuǎn)板，只能退市，這有損于新三板作為多層次資本市場體系服務(wù)創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)、培育經(jīng)濟(jì)增長新動能的功能定位。

從嚴(yán)監(jiān)管襲來 強制退市將出

新三板監(jiān)管層這一年來在落實嚴(yán)查市場操縱、加強監(jiān)管、引資入市等等動作已初見成效。包括轟轟烈烈進(jìn)行的嚴(yán)查市場信息披露、大股東占款、掛牌公司的定增流程及用途、嚴(yán)禁類金融企業(yè)進(jìn)場等一系列強監(jiān)管對野蠻生長的新三板打了一劑強心劑。

據(jù)不完全統(tǒng)計，今年因新三板業(yè)務(wù)違規(guī)而受處罰的券商共計47家，罰單高達(dá)72張，罰單占總罰單數(shù)量的81%。在這72份監(jiān)管函中，由股轉(zhuǎn)公司下發(fā)的罰單共68份。

其中，自律監(jiān)管措施條文高達(dá)63份，通報批評2份，公開譴責(zé)3份，主要問題集中在信息披露督導(dǎo)違規(guī)行為、投資者適當(dāng)性管理違規(guī)行為、重大資產(chǎn)重組業(yè)務(wù)違規(guī)行為等。

此外，一些掛牌公司、律師事務(wù)所也因違規(guī)上了罰單，全國股轉(zhuǎn)公司最新開具的罰單就是針對北京市海潤律師事務(wù)所和北京市康達(dá)律師事務(wù)所的。“主辦券商等中介機構(gòu)作為重要市場參與人,在市場運行的各個環(huán)節(jié)起著把關(guān)人的作用，掛牌企業(yè)出了問題券商有連帶責(zé)任”，管清友表示。

但現(xiàn)實情況是，不同主辦券商之間也有差距，大券商會有意識的著重提醒企業(yè)不要有違規(guī)行為，三令五申之后一般不會出現(xiàn)這種情況，而很多中小券商或是本身就對此不夠重視，或提醒的不夠，加之很多企業(yè)也就疏忽管理和自查，從而造成了違規(guī)多發(fā)的現(xiàn)象。

目前全國股轉(zhuǎn)公司每個月發(fā)布的券商執(zhí)業(yè)評價對改善券商持續(xù)督導(dǎo)有所幫助，管清友建議股轉(zhuǎn)公司進(jìn)一步強化信披制度，并對券商督導(dǎo)加強評估和排名。

此外，新三板“退市制度”即將落地，這對形成有進(jìn)有出、優(yōu)勝劣汰的市場環(huán)境起著關(guān)鍵作用?！度珖行∑髽I(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌公司股票終止掛牌實施細(xì)則（征求意見稿）》顯示，每年未能在6月30日之前披露年度報告，或者未能在8月31日之前披露中期報告的掛牌公司，會被股轉(zhuǎn)系統(tǒng)強制摘牌。

此外，最近兩個年度的財務(wù)會計報告均被注冊會計師出具否定或者無法表示意見的審計報告，這類公司也將被強制終止掛牌。

袁季指出，退市制度推出后被強制摘牌的企業(yè)數(shù)可能會增多。根據(jù)Wind數(shù)據(jù)庫，截止12月23日，新三板共有92家公司摘牌退市，2016年退市公司數(shù)量為55家，超過過去所有年份的總額。從2016年55家企業(yè)終止掛牌的原因來看，強制摘牌僅占7%。最多的是自身發(fā)展需要申請摘牌，占71%。

“隨著退市風(fēng)險責(zé)任分擔(dān)的明晰，將有不少違規(guī)企業(yè)離開新三板，而主辦券商在新增督導(dǎo)業(yè)務(wù)上將會加強內(nèi)核，精選項目；對于已有督導(dǎo)項目，在衡量風(fēng)險與收益后，主辦券商會與部分掛牌公司解除持續(xù)督導(dǎo)協(xié)議，隔離潛在督導(dǎo)風(fēng)險”。袁季預(yù)計，退市制度對保持市場活力，促進(jìn)企業(yè)投資的良性循環(huán)發(fā)揮著巨大的作用，將為完善新三板公司治理、盤活新三板流動性以及未來進(jìn)一步制度改革做好鋪墊，新三板掛牌公司退市程序即將進(jìn)入常態(tài)化、規(guī)范化、市場化的新時期。