新三板2017年七大猜想：局部牛市可期

2016年，新三板進入萬家時代。當年新增掛牌企業(yè)超過5000家，遠超2015年的3586家；平均單月掛牌420家。其中，8月掛牌983家企業(yè)，創(chuàng)下歷史紀錄。

進入2017年，新三板的政策和投資機會備受市場關(guān)注。一些投資者和研究人士對中國證券報記者表示，私募參與做市、推出大宗交易制度、完善退市制度、掛牌難度提升以及創(chuàng)新層紅利等政策細則落地的可能性較大，而新三板轉(zhuǎn)板制度和降低投資者門檻等政策短期內(nèi)難有明顯進展；兼具扶貧和擬IPO概念企業(yè)的投資邏輯仍被看好。

私募做市試點有望落地

2016年9月，全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)發(fā)布《私募機構(gòu)全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)做市業(yè)務(wù)試點評審方案》（簡稱《方案》）。私募做市試點業(yè)務(wù)正式啟動，首批試點機構(gòu)數(shù)量不超過10家。之后將在總結(jié)試點效果的基礎(chǔ)上評估進一步擴大試點的可行性。2016年12月13日，股轉(zhuǎn)系統(tǒng)稱，根據(jù)《方案》，深創(chuàng)投等10家私募機構(gòu)將進入下一階段的現(xiàn)場驗收環(huán)節(jié)。這標志著相關(guān)私募機構(gòu)參與做市業(yè)務(wù)試點進入實質(zhì)性操作階段。多位市場人士對中國證券報記者表示，首批私募參與做市落地的預(yù)期基本“篤定”。

投中研究院分析師鮑威為認為，10家入圍私募機構(gòu)均在業(yè)內(nèi)具有較大影響力和較高知名度。私募機構(gòu)參與做市，有助于緩解做市機構(gòu)供需不均衡的局面，提高流動性。私募機構(gòu)本身既是新三板的投資機構(gòu)，也是新三板的做市服務(wù)機構(gòu)，其在做市時將考慮更多的協(xié)同。新三板私募做市試點推行，有利于健全市場制度，是改善流動性的重要舉措。2017年或?qū)⒂懈嗯涮字贫韧瞥觯纳菩氯宓淖鍪协h(huán)境。

不過，從目前公布的投資規(guī)?？?，首批10家私募帶來的資金增量預(yù)計在幾十億元的水平，對市場流動性改善有限。

本次入圍的一家私募機構(gòu)高管指出，私募參與做市對市場流動性改善有限。但私募長于對初創(chuàng)期企業(yè)估值，對企業(yè)估值將更加精確。

新三板資深投資人胡煒表示，引入私募做市試點短期內(nèi)難以影響二級市場大勢，這項政策積極意義在于試點成功之后能否擴圍。“若試點成功，不排除會有擴圍。當大量的私募參與做市時，對市場產(chǎn)生很大的影響。”

大宗交易制度料適時出臺

進入2017年，新三板市場流動性壓力持續(xù)加大，不僅有來自新老股東的解禁壓力，而且，2015年成立的最早一批新三板基金也陸續(xù)到了清盤期。在目前市場流動性較弱和股價頻繁暴漲暴跌的局面下，市場人士認為，大宗交易制度有望在今年上半年推出。

東北證券(000686,股吧)新三板研究中心總監(jiān)付立春認為，在退出壓力大增的情況下，引入大宗交易制度成為了監(jiān)管層的首選。通過這種方式，可以對大量大額資管計劃退出起到承接作用，避免其砸盤，沖擊脆弱的二級市場。

付立春同時指出，在大宗交易制度下，大宗交易的成交量和成交金額不納入實時行情和指數(shù)的進行計算。因此，大宗交易制度的引入可以起到穩(wěn)定市場的作用，將投資基金和大股東的減持對市場的沖擊降至最低。

胡煒認為，推出大宗交易有必要且預(yù)計不會有太多障礙。大宗交易有一定的市場需求，推出大宗交易制度能夠減少市場暴漲暴跌。主板大宗交易大多折價在5%以內(nèi)，新三板推出大宗交易后，預(yù)計實際成交中將有較大的折扣，這將為一些資金方逢低布局優(yōu)質(zhì)公司提供機會。

掛牌節(jié)奏可能趨緩

12月19日，新三板進入萬家時代。掛牌公司從8000家到9000家僅用了30個工作日，而從9000家到10000家耗時超過3個月。“監(jiān)管層有意放慢掛牌速度，提高掛牌門檻，更加看重掛牌企業(yè)的質(zhì)量。”有券商新三板負責人對中國證券報記者表示。

投中研究院認為，下一步新三板市場將著重質(zhì)的提高。監(jiān)管層有意通過調(diào)節(jié)掛牌節(jié)奏、完善退市機制，控制掛牌企業(yè)數(shù)量。政策方面，股轉(zhuǎn)系統(tǒng)將建立掛牌準入的負面清單，重點支持國家戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)，限制產(chǎn)能過剩以及淘汰類行業(yè)企業(yè)。隨著對掛牌企業(yè)監(jiān)管趨嚴、券商業(yè)務(wù)風險提升以及人工成本增加，主辦券商推薦掛牌費用將隨之上漲。

同時，主板券商將越來越謹慎。部分主辦券商已提高了內(nèi)部立項審核標準，包括對擬掛牌企業(yè)的收入、凈利潤、規(guī)模、行業(yè)等進行了事前篩查，以提高主辦券商推薦掛牌的成功率。另一方面，新三板市場交投低迷狀態(tài)尚難以根本改善的情況下，流動性不足的矛盾依舊較為突出，融資功能弱化，這也使得一批企業(yè)對新三板望而卻步。企業(yè)掛牌積極性下降，從而影響掛牌節(jié)奏。

退市將常態(tài)化

此前由于掛牌門檻偏低，隨著新三板的大擴容，企業(yè)質(zhì)量參差不齊。部分掛牌企業(yè)規(guī)范意識較差，將難以適應(yīng)后續(xù)的監(jiān)管規(guī)則。嚴格化的信息披露要求和高壓式的監(jiān)管甚至成為了這些企業(yè)的負擔。2016年10月，全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)發(fā)布《掛牌公司股票終止掛牌實施細則》后，新三板企業(yè)摘牌速度明顯加快。實施細則對終止掛牌規(guī)定進行了細化，并對強制摘牌和自主摘牌兩種不同終止掛牌類型提出了具體規(guī)定。

投中研究院分析師鮑威為認為，資本市場要想保持活力和持續(xù)發(fā)展力，就必須“有進有出”，既有完善的市場主體準入制度，也應(yīng)該建立嚴格且合理的退出機制。合理的摘牌退市制度，是解決市場優(yōu)勝劣汰、凈化企業(yè)群體、解決市場魚龍混雜和殼資源交易等問題的關(guān)鍵。退市制度的建立，促使不適合新三板這個平臺的企業(yè)主動退出，減少不必要的損失。

洪三板合伙人曹水水則認為，新三板進入萬家時代，掛牌企業(yè)管理水平良莠不齊，股轉(zhuǎn)系統(tǒng)應(yīng)盡快明確退市制度，加強監(jiān)管，嚴苛峻法。

差異化制度供給料增加

對于新三板的分層制度，全國股轉(zhuǎn)公司副總經(jīng)理隋強此前表示，2017年將以市場分層為抓手，加大制度供給，為不同公司的不同發(fā)展階段提供與其發(fā)展相適應(yīng)的制度供給，使新三板既能包容早期創(chuàng)業(yè)企業(yè)，又能滿足發(fā)展壯大的企業(yè)的需求。股轉(zhuǎn)系統(tǒng)在2017年將以市場分層為基點，深化新三板差異化管理服務(wù)，妥善處理好標準化服務(wù)與個性化需求的問題。

自2016年6月推出分層制度后，新三板目前有952家創(chuàng)新層公司。不過，相比基礎(chǔ)層公司，創(chuàng)新層公司的估值并不占優(yōu)勢。

隨著調(diào)整分層日期臨近，創(chuàng)新層的身份也有“貶值”的風險。洪三板董事合伙人曹水水表示，洪三板的測算數(shù)據(jù)顯示，如果基礎(chǔ)層企業(yè)保持2016年中報業(yè)績增速，2017年5月份進行創(chuàng)新層名單調(diào)整時，粗略估算將有954家基礎(chǔ)層企業(yè)符合創(chuàng)新層標準。這個數(shù)字比目前創(chuàng)新層企業(yè)數(shù)量還要多兩家。2017年調(diào)整分層名單時，創(chuàng)新層公司將接近或突破2000家成為不少業(yè)內(nèi)人士的共識。

中科沃土董事長朱為絳認為，第一波創(chuàng)新層政策預(yù)計在上半年推出，主要包括董秘資格考試和發(fā)行制度（包括突破35人定增、掛牌同時進入創(chuàng)新層的制度等）。

其中，定增突破35人限制被各方所關(guān)注。作為非上市公眾公司，根據(jù)規(guī)定，新三板掛牌公司定向發(fā)行對象不得超過35名。而且，發(fā)行股票導(dǎo)致股東累計超過200人，以及股東人數(shù)超過200人的新三板掛牌公司定向增發(fā)，還需經(jīng)過證監(jiān)會批準。這使得新三板再融資審核時間過長、通過難度加大，由此加大了企業(yè)在資本市場的融資難度。

正反向并購將更頻繁

聯(lián)訊證券認為，隨著掛牌企業(yè)數(shù)量的增多，上市公司參、控股掛牌企業(yè)將逐漸增多。上市公司分拆子公司掛牌新三板，能夠降低融資時間和成本，提升整體估值，實現(xiàn)投資收益。參股新三板掛牌企業(yè)不但能夠獲取安全邊際較高的投資收益，還可與掛牌企業(yè)實現(xiàn)戰(zhàn)略合作，拓展業(yè)務(wù)領(lǐng)域。對于上市公司而言，參、控股新三板企業(yè)能夠獲得實質(zhì)性的益處。因此，2017年，此類案例將不斷增加，掛牌企業(yè)與上市公司的關(guān)系將更加緊密。

2017年，新三板并購市場將延續(xù)活躍勢頭。新三板公司積極尋求被上市公司收購，或主動并購上市公司。從長遠來看，新三板作為上市公司并購池的角色不會動搖，且由于得到更加規(guī)范的運作，成功率會逐漸提升，更多重量級并購案例將不再只是僅僅刺激股價，而是企業(yè)的真實需要。

1月3日晚間，驢媽媽旅游網(wǎng)母公司景域文化發(fā)布公告稱，擬向全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)申請股票終止掛牌。對于主動終止掛牌的原因，景域文化表示，上舉是為了公司戰(zhàn)略發(fā)展需要以及下一步更大更遠資本運作服務(wù)。景域文化掛牌期間累計融資規(guī)模達到11.8億元。從資本退出的角度來看，景域文化主動終止掛牌不排除被上市公司并購的可能，或者另尋上市地點。

此外，九鼎投資收購中江地產(chǎn)、和君商學(xué)并購匯冠股份、信中利間接收購深圳惠程等新三板公司反向收購A股上市公司案例的出現(xiàn)，或?qū)⒅饾u改變新三板的傳統(tǒng)形象地位。部分新三板企業(yè)通過快速成長，已經(jīng)具備了較為雄厚的資金實力，收購上市公司不僅僅是獲得投資收益，更重要的是實現(xiàn)了企業(yè)的戰(zhàn)略布局。

局部牛市可期

盡管新三板市場整體看亮點不多，但仍有多條主線值得關(guān)注，新三板將進入局部牛市，包括IPO、扶貧等概念。

新三板資深投資人胡煒認為，目前新三板企業(yè)供給數(shù)量爆發(fā)式增長，而市場參與者并沒有同步跟上。在不降低投資者門檻的局面下，流動性困局短期內(nèi)難有大的改善。因此，2017年新三板投資難有系統(tǒng)性的機會，行業(yè)前景不樂觀、業(yè)績表現(xiàn)不佳、沒有IPO預(yù)期的企業(yè)可能探底，可能會有大量仙股出現(xiàn)。

胡煒認為，2017年，三個板塊機會較為明確：首先是闖關(guān)創(chuàng)新層的機會。距離2017年調(diào)整分層不到4個月的時間，預(yù)計部分離創(chuàng)新層標準差距不大的公司將努力沖擊創(chuàng)新層。這將帶來投資機會，比如提高市值或者是增加做市商。另外，部分保創(chuàng)新層公司也存在一定機會。其次，2017年上半年將有不少新三板基金產(chǎn)品到期及限售股解禁，部分全年暴跌的個股存在短線機會。第三，對于IPO概念公司，應(yīng)精選估值低、市值小，成長性良好的標的，同時著重關(guān)注公司的規(guī)范性。