葛賢通：新三板市場與精品投行服務(wù)

筆者認為，新三板市場與精品投行服務(wù)是非常值得討論的一個話題，未來幾年圍繞新三板市場一定會有一批在品牌、資本、人才都具備一定實力的精品投行出現(xiàn)！

結(jié)合個人的長期觀察和實踐，本文試圖通過從 是什么、為什么、怎么辦 三個方面進行論述，若本文對市場參與人員有所啟發(fā)，實乃筆者幸事！

一、精品投行服務(wù)的涵義

以上這張圖就是我們精品投行在相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈中的位置，我們服務(wù)著資產(chǎn)端(企業(yè))和資金端(PE/VC等金主）。

精品投行服務(wù)通常以上市前的投行業(yè)務(wù)為核心，包括私募融資、收購兼并等。而傳統(tǒng)券商投行主要業(yè)務(wù)是IPO發(fā)行承銷等牌照業(yè)務(wù)。

對于企業(yè)客戶，我們介入企業(yè)后幫助企業(yè)完善公司治理和頂層股權(quán)架構(gòu)、協(xié)助規(guī)范運營、梳理財務(wù)體系等，幫他們把業(yè)務(wù)、模式梳理得更明白，在關(guān)鍵問題上要啟發(fā)甚至引導(dǎo)他們思考。

對于投資機構(gòu)而言，我們努力降低他們投資的交易成本，因為據(jù)我們所知，目前投資機構(gòu)把大量的精力花在了項目初期的篩選和盡調(diào)上，精品投行可以在這個方面一定程度上解放投資機構(gòu)，使其能夠集中于“投資決策”這一核心競爭力。

在此，讓我們回到資本市場的基本功能。教科書上其實講得很簡單，價值發(fā)現(xiàn)、實現(xiàn)資源配置。說白了是把錢給到最需要的，最具成長性的企業(yè)和人，所謂優(yōu)化資源配置反面就是一旦出現(xiàn)資源的錯配，錢給了不該給的人，企業(yè)也做不大，投資者可能會賠錢。

精品投行就是通過這樣一個方式來輔助實現(xiàn)整個資本市場的優(yōu)勝劣汰和產(chǎn)業(yè)的升級，從而實現(xiàn)真正的服務(wù)實體經(jīng)濟。

因此精品投行的存在和發(fā)展有其非常重大的社會意義。

我們知道，國內(nèi)投資銀行業(yè)務(wù)，從一開始便是證券公司這樣的持牌金融機構(gòu)，業(yè)務(wù)開展不是圍繞客戶，而是圍繞政府權(quán)力，特別是審批權(quán)力展開。

對于長期受到高度管制的公開發(fā)行股票融資，與之相匹配的投行業(yè)務(wù)，所謂核心競爭力更是基本等同于從證監(jiān)會獲得一紙IPO批文。

在這樣的市場生態(tài)環(huán)境中，精品投行的商業(yè)模式，不是也不能是對證券公司持牌上市業(yè)務(wù)材料制作等環(huán)節(jié)的替代，更不能異化為拉項目、找資金的“掮客”，而是比證券公司更熟悉創(chuàng)業(yè)企業(yè)，比普通VC/PE更貼近證券市場的專業(yè)服務(wù)提供者。

而且我們可以看到，精品投行相對于券商持牌機構(gòu)而言具備更加靈活的市場化機制、更高效的運營系統(tǒng)以及相對獨立的三方立場和視角。

二、新三板市場將是精品投行服務(wù)最廣闊的競技舞臺

我們認為最市場化的新三板市場將是國內(nèi)精品投行們最好的競技舞臺，主要理由如下：

（一）信息披露相對不透明

新三板企業(yè)在申請掛牌時盡管也會進行財務(wù)規(guī)范，但是規(guī)范的深度和廣度明顯存在差異。

無論從現(xiàn)實可能性還是從外部實際監(jiān)管強度而言，已經(jīng)掛牌公司信披的質(zhì)量和頻次等都與滬深交易所市場存在很大的差距。

而信披是投資決策的基礎(chǔ)要件，因此新三板市場投資機構(gòu)直接通過掛牌公司公開披露文件進行決策參考的意義有限，必須依賴于深入的盡調(diào)。

而精品投行有賴于與企業(yè)長期建立的資本合作關(guān)系，對于企業(yè)有著充分的了解，并且精品投行可以提供投資機構(gòu)投資決策需要的絕大部分信息和文件，大大節(jié)約了投資人的精力和時間成本等。

（二）缺乏活躍的二級市場

新三板市場投融效率極其低下的一個重要原因就是雙方對于估值存在較大的分歧，不像A股市場，由于存在一個非?；钴S的二級市場，有一個投融雙方都認可的公允價值。

因此新三板市場急需有專業(yè)研究和定價能力的諸如精品投行這樣的第三方機構(gòu)介入交易，管理好投融雙方的估值預(yù)期。

（三）傳統(tǒng)券商的新三板業(yè)務(wù)不耐癥

在A股顯然是持牌券商主導(dǎo)，因為A股已經(jīng)形成了相對固化的市場生態(tài)，并且?guī)в休^突出的牌照業(yè)務(wù)特點。

新三板市場，特別是融資業(yè)務(wù)上則有其特點，這個市場是更加以市場化融資的結(jié)果為導(dǎo)向，所以新三板FA業(yè)務(wù)對牌照通道和資本金等的依賴性并不是很強。

原本券商最大的優(yōu)勢，在這個業(yè)務(wù)上相對凸顯不出來，而同時券商在激勵制度等方面在開展轉(zhuǎn)化率低、時間周期較長的私募融資業(yè)務(wù)上甚至存在一定的劣勢。

（四）掛牌公司極其缺乏資本運作人才

大量的掛牌公司在資本信息、知識和認知三方面都存在與投資人乃至券商等傳統(tǒng)服務(wù)機構(gòu)之間的不對稱問題。

一家中小企業(yè)如果想去雇傭一個靠譜、有實操經(jīng)驗的全職資本顧問團隊，按照（2-3人）配置算，在一線城市一年顯性的成本大概100萬-300萬，還不算福利等其他補助。

而精品投行作為企業(yè)的財務(wù)顧問，在收費相對低很多的前提下，真正站在企業(yè)立場提供專業(yè)且獨立的第三方意見。

（五）新三板市場行業(yè)以及地域覆蓋面廣泛

因為地域和行業(yè)都分布非常的廣泛，投資人很難在地域上和行業(yè)上進行完美覆蓋，這種情況下就非常需要精品投行這樣的第三方專業(yè)機構(gòu)來為投資機構(gòu)提供有針對性的專業(yè)化服務(wù)。

另外這個市場投資機構(gòu)核產(chǎn)品規(guī)模也是海量，市場情況非常復(fù)雜。

此外，精品投行還可以協(xié)助PE對被投企業(yè)進行投后管理和增值服務(wù)，可以利用對證券市場的熟悉，在上市規(guī)劃和進程等方面提出專業(yè)意見，協(xié)調(diào)各方利益關(guān)系。

三、如何做好精品投行服務(wù)

目前市場上號稱自己是精品投行的機構(gòu)可能數(shù)以千計，但是據(jù)我們調(diào)研了解，這些機構(gòu)或者個人基本每天所做的工作無非是憑借他們認識一些投資人或者有基于比較完善的互聯(lián)網(wǎng)工具/系統(tǒng)，安排一下路演會議之類或者拉個微信群之類的，那些機構(gòu)或者個人因為專業(yè)度和模式所限，難以深入項目做深度服務(wù)，無法幫創(chuàng)業(yè)者在融資過程中復(fù)盤和提升，基本都是在解決所謂的信息不對稱這一個在移動互聯(lián)網(wǎng)時代已經(jīng)很弱且不斷在消亡的痛點。

而我們菁財資本高度注重產(chǎn)業(yè)和行業(yè)的理解，堅持走深度咨詢模式，做時間的朋友。我們目前融資服務(wù)的項目選擇也堅持只做我們認為有發(fā)展前景的獨家項目。

我們認為精品投行發(fā)展的關(guān)鍵可以用“三個方向 、三個核心”來概括：

三個方向就是：運營互聯(lián)網(wǎng)化、服務(wù)垂直化、模式深度咨詢化

（一）運營互聯(lián)網(wǎng)化

精品投行一直追求高效率，未來如何高效的嫁接互聯(lián)網(wǎng)+ ，甚至合理利用AI技術(shù)等都是精品投行的重要課題，通過集中的研發(fā)實現(xiàn)IT技術(shù)優(yōu)勢，包括產(chǎn)品、業(yè)務(wù)組織體系等互聯(lián)網(wǎng)化，提高服務(wù)效率和用戶體驗。

以我們?yōu)槔壳拔覀冇兴膫€最基本的支持系統(tǒng)：內(nèi)部行政管理信息系統(tǒng)+投資機構(gòu)管理系統(tǒng)+CRM系統(tǒng)+行業(yè)研究系統(tǒng)。

我們認為未來的精品投行都是“造雨者+人工智能”，也就是少數(shù)投行精英+一個具有深度學(xué)習(xí)能力的數(shù)據(jù)、交易、研究和管理平臺。

（二）服務(wù)垂直化

另外未來要在與持牌券商大投行的激烈競爭中生存下去甚至保持一定的優(yōu)勢，必須堅持朝垂直縱深發(fā)展，掌握細分行業(yè)的最大量垂直資源、包含項目來源和投資機構(gòu)等。

例如我們菁財資本堅持有所為有所不為，主要聚焦TMT、大健康和消費升級等行業(yè)，未來應(yīng)該會進一步聚焦，與新經(jīng)濟共舞。

（三）模式深度咨詢化

我認為精品投行要走重度咨詢的模式，在介入企業(yè)后幫助企業(yè)完善公司治理和頂層股權(quán)架構(gòu)、規(guī)范運營、梳理財務(wù)體系等，這些都是創(chuàng)業(yè)公司的普遍痛點。

創(chuàng)業(yè)者希望有人深刻理解公司，幫他們把業(yè)務(wù)、模式梳理得更明白，在關(guān)鍵問題上要啟發(fā)創(chuàng)業(yè)者甚至引導(dǎo)他們思考。

企業(yè)對資本的痛點需求正在發(fā)生轉(zhuǎn)變。從過去的純粹解決信息不對稱，到需要重度咨詢和重度服務(wù)的時代正在到來。

而且企業(yè)對于投行的信任很大程度上來源于投行真正讓企業(yè)了解很多他原本不知道的東西，幫助他開闊了創(chuàng)業(yè)的視野。

也正是這些深度的咨詢服務(wù)產(chǎn)生基本的信賴和精品投行對于企業(yè)的理解，這些都是后續(xù)融資等資本運作最底層的基礎(chǔ)。

我們認為真正優(yōu)秀的投行服務(wù)絕對不是散點式的撮合、簡單的人脈搭建和初級的信息傳遞，而是在具備專業(yè)分析能力的基礎(chǔ)上，深入挖掘企業(yè)的多維度價值，精準有效地傳遞給市場。

三個核心是指研究、銷售和交易架構(gòu)設(shè)計能力的打造

（一）研究能力

研究能力包含投行服務(wù)產(chǎn)品的研究以及行業(yè)產(chǎn)業(yè)研究，特別是行業(yè)研究要定位于投研結(jié)合，聚焦核心業(yè)務(wù)領(lǐng)域，精品投行要懂得客戶所在行業(yè)。

只有深入了解了行業(yè)發(fā)展邏輯，才能知道客戶在哪個階段適合進行融資擴張，或做并購和投資，以及判斷標的匹配度，再真正理解了這個生意的本質(zhì)后，與創(chuàng)業(yè)者進行平等對話，客戶覺得你是懂他的，之后整個項目推進一般也會比較順利。

有句話說得好：頂級的FA是可以引領(lǐng)市場投資方向的。

當然，精品投行也要保持對行業(yè)的謙卑的心態(tài)，最終我們的核心價值對于客戶而言本質(zhì)還是在于交易服務(wù)，行業(yè)的理解和研究是為了更好的做好交易服務(wù)。

（二）銷售能力

任何服務(wù)業(yè)的核心能力都是銷售，投行業(yè)務(wù)也不例外。投行作為溝通資本市場和企業(yè)部門之間的通道，不論是新老股、債、并購還是其他細分業(yè)務(wù)，歸根結(jié)底都是賣。

在A股上，券商的資本市場部實際上做的承銷，主要是“做流程材料”而不是“賣股票”。我們都知道A股新股至少到目前為止都是不愁賣的。

建立市場化的約束機制，打造專業(yè)的銷售團隊卻成為了服務(wù)注冊制市場的精品投行重中之重。

（三）交易結(jié)構(gòu)設(shè)計能力

真正的投行，要具備定價能力、承銷能力以及用資金賺錢的能力。

如果投行只為企業(yè)提供一個方案，那么收取的財務(wù)顧問費等可能最多只是幾百萬，因為傳統(tǒng)投行本質(zhì)上賣時間的咨詢服務(wù)。

但如果設(shè)計交易方案后，精品投行再給整個交易資金支持并約定一定比率的超額回報，那么投行可能會獲得非?？捎^的利潤。

但前提是投行人員的交易結(jié)構(gòu)設(shè)計能力一定要強，專業(yè)水平要高，與資金方建立絕對緊密的合作信任關(guān)系。

最后，我們認為精品投行應(yīng)該對項目有自己的“品位”，最終靠品牌信用和對項目的審美能力贏得客戶信賴。

三流的精品投行靠信息不對稱，廣撒網(wǎng)來賺概率錢。

二流的精品投行靠服務(wù)，靠對項目進程的高效把控能力賺錢。

一流的精品投行靠品牌信用和對項目的審美能力贏得客戶信賴。

在成熟資本市場，有些投資機構(gòu)遇到項目推薦，上來并不是問項目財務(wù)數(shù)據(jù)和商業(yè)模式，而是問這是誰推薦的項目。

實踐中我們亦可以感受到，如果是頂級精品投行推薦的項目，對于項目本身的品牌背書作用是非常明顯的。

因為做的好的精品投行在投資機構(gòu)眼里就是一個優(yōu)秀的買手。

特別在新三板這樣的一個企業(yè)差異化非常大的基礎(chǔ)新興市場，新成立的小型投資機構(gòu)比較多，當然其實大型機構(gòu)對于很多新興細分領(lǐng)域的行業(yè)也未必了解，因為各方面原因綜合造成對于精品投行項目審美能力更為依賴。

當然目前受制于國內(nèi)牌照管制等因素，精品投行可以為客戶提供的金融服務(wù)工具數(shù)量有限，導(dǎo)致國內(nèi)精品投行的深度服務(wù)能力受到了很大的限制。

但正如剛剛結(jié)束的十九大會議期間，中國證監(jiān)會主席劉士余所言：盡早建成有國際競爭力多層次資本市場體系。

我堅信，這一宏偉目標將進一步促進和繁榮新三板市場與精品投行行業(yè)的發(fā)展，未來新三板市場一定是國內(nèi)精品投行們最好的競技舞臺！

聲明：本文來自  新三板文學(xué)社  作者：葛賢通