上周五收市后出臺了很多令人振奮的新規(guī),首當其沖的是中國證監(jiān)會發(fā)布的《〈非上市公眾公司重大資產(chǎn)重組管理辦法〉第十八條、第十九條有關規(guī)定的適用意見——證券期貨法律適用意見第14號》刷爆了朋友圈,明確重大資產(chǎn)重組中發(fā)行股份購買資產(chǎn)發(fā)行人數(shù)不再受35人的限制。
灤海資本董事長高鳳勇
隨后,全國股轉(zhuǎn)公司的存量改革映入眼簾,本次存量改革在發(fā)行制度、并購和資產(chǎn)重組制度等方面,圍繞減輕掛牌企業(yè)負擔、提高運作效率等方面有不少接地氣的新舉措,有媒體形容是“三箭齊發(fā)”,我很贊同,而我自己的解讀是:改革已經(jīng)在路上。其實我們所一直期盼的新三板重大改革措施,其基礎都是一小步、一小步的新舉措,積累小勝利,成就大勝利。
除了證監(jiān)會、股轉(zhuǎn)釋放的新規(guī)之外,還有一條間接涉及新三板且未來對新三板有重大影響的信息,這就是人大常委會新通過的《公司法》修正案,修正案對公司回購股權事項做了重大變動,這一點似乎被多數(shù)三板人士解讀時遺漏了。
今天,我主要從大家不太關注的視角給予幾點補充,就一些被誤解的問題做些深入探討,同時提出自己的一點建議。
一、《公司法》關于股份回購規(guī)則修改是對新三板的一項利好
《公司法》修正案對公司股份回購制度做了不小的調(diào)整,主要有:
1、將現(xiàn)行規(guī)定中“將股份獎勵給本公司職工”這一情形修改為“將股份用于員工持股計劃或者股權激勵”,增加“將股份用于轉(zhuǎn)換上市公司發(fā)行的可轉(zhuǎn)換為股票的公司債券”和“上市公司為維護公司價值及股東權益所必需”兩種情形。
2、簡化股份回購的決策程序,提高公司持有本公司股份的數(shù)額上限,延長公司持有所回購股份的期限。規(guī)定公司因?qū)⒐煞萦糜趩T工持股計劃或者股權激勵、用于轉(zhuǎn)換上市公司發(fā)行的可轉(zhuǎn)換為股票的公司債券,以及上市公司為維護公司價值及股東權益所必需的,可以依照公司章程的規(guī)定或者股東大會的授權,經(jīng)三分之二以上董事出席的董事會會議決議,不必經(jīng)股東大會決議。因上述情形收購本公司股份的,公司合計持有的本公司股份數(shù)不得超過本公司已發(fā)行股份總額的百分之十,并應當在三年內(nèi)轉(zhuǎn)讓或者注銷。
3、刪去了現(xiàn)行公司法關于公司因獎勵職工收購本公司股份,用于收購的資金應當從公司的稅后利潤中支出的規(guī)定。
股份回購規(guī)則可能普遍被解讀為是調(diào)節(jié)A股股價的工具,其實基于我之前很多文章的分析,新三板的一些制度設計可能會使得掛牌企業(yè)估值在較長周期保持低位,而流動性的不佳則使新三板企業(yè)掛牌交易價格低于凈資產(chǎn)或者超低市盈率情形的出現(xiàn)變成比較普遍的現(xiàn)象,從而影響公司開展資本運作的順利進行,陷入死循環(huán)。
事實上今天新三板就有不少類似案例。當企業(yè)財務狀況較好,現(xiàn)金流充沛時,股份回購就成為公司管理市值的有效手段,相比A股,新三板的股份回購似乎更有用武之地,希望掛牌企業(yè)好好研究。
二、“授權發(fā)行”制度被誤解,滿足企業(yè)流動需求是當務之急
股轉(zhuǎn)頒布的新規(guī)中約定了1000萬元以下募資金額的“授權發(fā)行”制度,即發(fā)行方案股東年會可以一次審議,董事會在授權期分布實施的制度。
很多企業(yè)家朋友認為,在實踐中,僅僅1000萬元的年度定增籌資金額似乎太少,這項新政策也沒有用武之地。
我的投資人同行們則認為愿意為百萬級資金投入而進行深入盡調(diào)并開展決策的投資機構個數(shù)也比較有限。
但筆者認為授權發(fā)行的年度累計融資額度目前的金額限定,其實是回應了中小企業(yè)融資“短、小、頻、急”的特點,滿足臨時性補流需求,故先將適用范圍限定為小額發(fā)行,未來逐步擴大范圍,其實,我們A股的創(chuàng)業(yè)板也將授權發(fā)行融資總額限定為不超過凈資產(chǎn)的10%這個比例。
同時授權發(fā)行制度與普通發(fā)行制度互為并列,并不互斥,公司在授權發(fā)行期間,仍可實施普通發(fā)行,從而滿足自身大額融資的需求。
所以,我更期待的是,在試行一段時間之后,待實踐成熟后,股轉(zhuǎn)可以及時根據(jù)市場條件調(diào)整優(yōu)化約定條件,逐步放寬標準,可以考慮設定絕對募資金額和增發(fā)股份比例兩個標準,使大一些的公司也能推廣適用。
三、小細節(jié)中體現(xiàn)了尊重和保護
此次應該還有一個亮點體現(xiàn)在小細節(jié)上,股轉(zhuǎn)公司發(fā)布的《掛牌公司權益變動與收購業(yè)務問答》和《掛牌公司重大資產(chǎn)重組業(yè)務問答》中,體現(xiàn)了對投資者尊重和保護,從這項修訂可以看出平時在股轉(zhuǎn)召開座談會的時候,我以及我的投資者同行們向股轉(zhuǎn)呼吁的改進措施,股轉(zhuǎn)基本都會第一時間研究和采納,此點難能可貴,相信下一步股轉(zhuǎn)還會盡最大努力、更大限度的便利合規(guī)交易達成。
除了對于我們投資者朋友們所關注的“余股”交易所涉及的權益變動問題提出了比較有針對性的方法,修訂內(nèi)容中同時也提到了對于實際控制人未發(fā)生變動、僅有第一大股東變動不構成收購的監(jiān)管口徑的明確,以上是從現(xiàn)實的實踐角度出發(fā),解決了當下不合理的現(xiàn)狀,并節(jié)省了諸多無效披露,大大降低了市場各方的披露成本,本人感覺此舉應該是考慮到券商、投行在現(xiàn)實中的操作難題。
總之,此次存量改革不光考慮到中小微企業(yè)的需求,也極大兼顧了投資者們的方便程度,充分保障了投資者的交易熱情,將促使大量合規(guī)交易便利的達成。
四、一點建議
閱讀《關于掛牌公司股票發(fā)行有關事項的規(guī)定》中的第十七條,筆者發(fā)覺對公司發(fā)行股票做出了很具體的禁止性約定。
第十七條 掛牌公司與認購對象簽訂的認購協(xié)議中,以及掛牌公司控股股東、實際控制人或其他第三方與認購人簽訂的補充協(xié)議中,不得存在以下條款:
(一)掛牌公司作為特殊投資條款的義務承擔主體;
(二)限制掛牌公司未來股票發(fā)行融資的價格或發(fā)行對象;
(三)強制要求掛牌公司進行權益分派,或不能進行權益分派;
(四)掛牌公司未來再融資時,如果新投資方與掛牌公司約定了優(yōu)于本次發(fā)行的條款,則相關條款自動適用于本次發(fā)行認購方;
(五)發(fā)行認購方有權不經(jīng)掛牌公司內(nèi)部決策程序直接向掛牌公司派駐董事或者派駐的董事對掛牌公司經(jīng)營決策享有一票否決權;
(六)不符合相關法律法規(guī)規(guī)定的優(yōu)先清算權、查閱權、知情權等條款;
(七)其他損害掛牌公司或者其股東合法權益的特殊投資條款。
新三板定位為機構投資者,機構投資者主要以各類私募基金的形式出現(xiàn),私募基金與被投資企業(yè)及其實際控制人簽署大家耳熟能詳?shù)闹T如回購、對賭等特殊條款是這個行業(yè)得以快速發(fā)展的重要原因,是在大半個世紀的全球創(chuàng)投實踐中摸索出來的行之有效的彌合投融資雙方分歧的重要手段。
本條約定免除了被投資企業(yè)的簽署特殊條款的義務,私募基金只能通過與被投企業(yè)的大股東進行相關討論,那么等于會把特殊條款施加到中小企業(yè)的大股東身上,一但缺乏履約能力,可能會造成不良影響。
實踐中投資機構非要求簽訂特殊條款嗎?其實也不是,如果市場流動性足夠好,投資者會主動進行價值判斷,不太顧慮退出時不簽特殊條款也是普遍現(xiàn)象,可以預料的是,在大盤都如此低迷的形勢下,短期內(nèi)新三板或許不太可能具有較強流動性,建議在適當?shù)臅r機、適當?shù)臈l件下對本條款進行完善和補充。
五、最后的話:
一如既往,我對本次三板存量改革之舉持歡迎態(tài)度,作為一名經(jīng)歷過多年實戰(zhàn)的投資老兵,我所理解的改革之路是一條不斷試錯的曲折道路。將新三板真正建設成中國多層次資本市場重要的一極,一蹴而就的期待是不現(xiàn)實、不客觀的,存量改革的思路其實更符合目前新三板現(xiàn)實情況。
近期有很多讓我感觸很深的聚焦于中小民營企業(yè)的領導講話,其中劉鶴副總理在10月19日接受記者采訪時提到:“民營經(jīng)濟在整個經(jīng)濟體系中具有重要地位,貢獻了50%以上的稅收,60%以上的GDP,70%以上的技術創(chuàng)新,80%以上的城鎮(zhèn)勞動就業(yè),90%以上的新增就業(yè)和企業(yè)數(shù)量。如果沒有民營企業(yè)的發(fā)展,就沒有整個經(jīng)濟的穩(wěn)定發(fā)展;如果沒有高質(zhì)量的民營企業(yè)體系,就沒有現(xiàn)代產(chǎn)業(yè)體系,支持民營企業(yè)發(fā)展就是支持整個國民經(jīng)濟的發(fā)展。那些為了所謂“個人安全”、不支持民營企業(yè)發(fā)展的行為,在政治取向上存在很大問題,必須堅決予以糾正。”
來自高層所釋放的信號,對于中小企業(yè)是個重磅利好。而新三板承載著為中小微企業(yè)服務的使命,也是實現(xiàn)科技強國的重要抓手,筆者衷心為本次新三板改革的姿態(tài)點贊,也希望政策制定者能夠繼續(xù)為參與主體也即是掛牌企業(yè)減負、提高效率、規(guī)避風險。
掛牌企業(yè)的吸引力條款來的及時,相信下一步,針對于市場主體中的投資者、中介機構相關的具有吸引力的條款應該也不遠了。
那個時候,財富效應一定會回歸新三板,那時的新三板一定會獲得企業(yè)以及投資人力度空前的支持。
筆者深信,新三板,改革在路上!新三板存量改革僅僅是個起點。(來自新三板文學社公眾號)
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