私募股權(quán)投資: 奧運(yùn)年的“金牌”競(jìng)爭(zhēng)

    對(duì)于許多國(guó)際投資人、特別是有限合伙人來(lái)說(shuō)，中國(guó)是亞洲高度成長(zhǎng)力的代表。今年的北京奧運(yùn)會(huì)則進(jìn)一步將中國(guó)推向全球聚光燈下。而AVCJ的數(shù)據(jù)研究報(bào)告則顯示：隨著中國(guó)大陸地區(qū)作為投資目的地比印度、日本及其他區(qū)域市場(chǎng)漸顯落后，私募股權(quán)投資在中國(guó)已出現(xiàn)實(shí)際的回落。那么對(duì)中國(guó)奧運(yùn)年的投資期望和許諾能否被實(shí)現(xiàn)呢？這正是即將召開(kāi)的2008年AVCJ私募股權(quán)與創(chuàng)業(yè)投資中國(guó)論壇所涉及的關(guān)鍵問(wèn)題。

    中國(guó)私募股權(quán)的現(xiàn)狀如果研究亞太投資的學(xué)者對(duì)中國(guó)熱表示疑惑，也是可以理解的。AVCJ研究數(shù)據(jù)表明2007年中國(guó)私募股權(quán)投資額為106億美元，與2006年大致持平，而同期的印度投資額為175億美元，日本和澳大利亞分別為147億和146億美元。但正如璞玉投資管理公司（Jade Invest）的主管合伙人孔翔飛（Ludvig Nilsson）所評(píng)論的，“中國(guó)私募股權(quán)市場(chǎng)的總體增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)及能量還是好的及巨大的。” 方源資本（FountainVest Partners （Asia） Ltd.）的管理合伙人兼總裁唐葵對(duì)此表示贊同：“私募股權(quán)將繼續(xù)成為中國(guó)成長(zhǎng)性公司的一個(gè)重要資金來(lái)源。”

    隆力集團(tuán)（The Longreach Group）的主席兼管理合伙人齊佰邁（Mark Chiba）認(rèn)為，“持續(xù)增長(zhǎng)的私募股權(quán)的結(jié)構(gòu)性趨勢(shì)是明顯的，該趨勢(shì)很大程度上反映出高質(zhì)量私募股權(quán)公司在提供單純的資金之外還能帶來(lái)其他經(jīng)濟(jì)利益的平穩(wěn)的增長(zhǎng)力。“ 來(lái)自Infinity Equity的管理合伙人Amir Gal-Or則認(rèn)為，”私募股權(quán)在中國(guó)才剛成型。它需要?dú)v經(jīng)一個(gè)調(diào)整期并采用更多具中國(guó)特色的做法。“

    然而，也有許多警示的聲音。“私募股權(quán)的投資并不像六到十二個(gè)月前表現(xiàn)的那樣令人振奮，”畢馬威華振會(huì)計(jì)師事務(wù)所的合伙人陶匡淳指出。“中國(guó)經(jīng)濟(jì)在所有方面都成為頭版頭條，而印度在私募股權(quán)環(huán)境的建設(shè)方面似乎已超過(guò)中國(guó)。”

    宏觀及法規(guī)背景對(duì)于中國(guó)持續(xù)快速增長(zhǎng)的宏觀經(jīng)濟(jì)，包括奧運(yùn)后經(jīng)濟(jì)，均出現(xiàn)了一些質(zhì)疑的聲音。“在我看來(lái)，對(duì)于后奧運(yùn)會(huì)經(jīng)濟(jì)效應(yīng)的廣泛討論，在很大程度上是存在誤上接 >>P3 區(qū)的，且結(jié)論下的太過(guò)匆忙，”

    孔翔飛表示。

    對(duì)于西方的信貸緊縮及其對(duì)于外貿(mào)的間接損傷，大家都有各自不同的意見(jiàn)。唐葵說(shuō)：“全球經(jīng)濟(jì)放緩將使私募股權(quán)投資者把更多的焦點(diǎn)對(duì)準(zhǔn)中國(guó)的國(guó)內(nèi)需求，” Integral Group的執(zhí)行長(zhǎng)暨執(zhí)行合伙人戴章?lián)]（Joseph Jang- Huei Tai）則表示：“美國(guó)經(jīng)濟(jì)絕對(duì)會(huì)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生一些影響，特別是對(duì)出口。” Gal-Or發(fā)現(xiàn)“信貸緊縮對(duì)于籌資有負(fù)面沖擊，但對(duì)于交易及談判則有積極影響。”

    孔翔飛則看到過(guò)去中國(guó)在杠桿交易方面的缺失如今卻成為可以持續(xù)進(jìn)行交易的有利因素。

    “由于對(duì)杠桿架構(gòu)使用的缺乏，中國(guó)市場(chǎng)相對(duì)免受信貸緊縮的影響，因而可預(yù)期中國(guó)市場(chǎng)將繼續(xù)向好——無(wú)論從其增長(zhǎng)性來(lái)衡量還是在業(yè)績(jī)方面。

    法規(guī)也是一個(gè)關(guān)鍵因素。

    “目前有許多關(guān)于中國(guó)政府將于下半年放寬政策的討論，” 戴章?lián)]表示，“如果政策真的會(huì)松綁，這將進(jìn)一步鼓勵(lì)外國(guó)直接投資——這對(duì)中國(guó)的增長(zhǎng)是非常重要的。” 陶匡淳對(duì)此表示贊同：“目前依然存在法規(guī)方面的問(wèn)題；幾乎是每一項(xiàng)交易都在考慮從A股市場(chǎng)退出而非離岸的退出方式，而這一現(xiàn)狀就涉及相關(guān)法規(guī)政策方面的問(wèn)題。”

    有關(guān)法規(guī)方面的考慮并不單只關(guān)于政府對(duì)于一些交易的許可，還涉及政府對(duì)于所投目標(biāo)公司的持續(xù)性支持。“已有許多錢(qián)投往政府鼓勵(lì)的地方和行業(yè)，”

    戴章?lián)]說(shuō)到，“私募股權(quán)領(lǐng)域里的人是很有闖勁的，但對(duì)于政府的持續(xù)支持也十分謹(jǐn)慎。政府需要在接下來(lái)的幾年中闡明其政策導(dǎo)向。”

    陶匡淳看到許多中國(guó)公司依然保持繁榮的發(fā)展態(tài)勢(shì)，但信貸緊縮之后則減少了對(duì)于尋求IPO及其他戰(zhàn)略退出方式的準(zhǔn)備工作。“目前公司不愿意基于對(duì)股市調(diào)整的定價(jià)進(jìn)行談判，”他警告說(shuō)，“有一些公司表示將再觀望幾個(gè)月。”

    齊佰邁總結(jié)道：“很明顯，中國(guó)及全球的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度及全球信貸市場(chǎng)的受挫都會(huì)有相應(yīng)的影響，但我認(rèn)為這些影響不會(huì)超過(guò)私募股權(quán)業(yè)日益增長(zhǎng)的結(jié)構(gòu)性機(jī)遇——該機(jī)遇根植于中國(guó)快速的經(jīng)濟(jì)發(fā)展。”

    戴章?lián)]認(rèn)為中國(guó)持續(xù)的市場(chǎng)動(dòng)力基于三個(gè)因素：“本土消費(fèi)是否能加速，政府能否繼續(xù)其法規(guī)制度的改進(jìn)從而為中國(guó)財(cái)富提供更多元的選擇，以及政策法規(guī)及其他宏觀因素是否能持續(xù)吸引外國(guó)直接投資。”

    并購(gòu)及其他投資類(lèi)型正如其他地方，人們?cè)谙罗D(zhuǎn)    中國(guó)同樣對(duì)頂級(jí)的國(guó)際并購(gòu)公司的市場(chǎng)準(zhǔn)入門(mén)檻給予關(guān)注。

    “對(duì)于大型并購(gòu)基金的到來(lái)，已有許多宣傳和熱情，” 陶匡淳回憶說(shuō)，“但對(duì)于是否會(huì)提供一個(gè)適宜并購(gòu)的投資環(huán)境一直沒(méi)有定論。”

    齊佰邁則為并購(gòu)基金“辯護(hù)”說(shuō)：“經(jīng)典的并購(gòu)是全部私募股權(quán)資產(chǎn)類(lèi)別中真正最新興的私募股權(quán)投資種類(lèi)。但并購(gòu)活動(dòng)正在加速且并購(gòu)機(jī)會(huì)的規(guī)模和質(zhì)量正處在穩(wěn)定的擴(kuò)張過(guò)程中。”

    孔翔飛同意這個(gè)說(shuō)法并表示，“我們已開(kāi)始看到私有化的并購(gòu)市場(chǎng)的健康成長(zhǎng)，并期待看到進(jìn)一步的發(fā)展。”盡管他也補(bǔ)充說(shuō)中國(guó)目前在這方面的學(xué)科尚處于非常初級(jí)的階段。

    唐葵表達(dá)了一個(gè)可量化的觀點(diǎn)。“并購(gòu)作為私募股權(quán)投資的一種形式在中國(guó)尚處于早期階段。在接下來(lái)的幾年中，通過(guò)占有少數(shù)股權(quán)提供成長(zhǎng)資本將依然主導(dǎo)大量的私募股權(quán)交易。”

    Gal-Or則看到中國(guó)并購(gòu)機(jī)會(huì)的萎縮，“現(xiàn)有的法規(guī)及內(nèi)部增長(zhǎng)的環(huán)境下，并購(gòu)機(jī)會(huì)對(duì)于外國(guó)基金來(lái)說(shuō)還是比較少的。”他認(rèn)為，“本質(zhì)上占小比例股份的成長(zhǎng)資本與中國(guó)現(xiàn)今的情形更為適合。

    并購(gòu)的執(zhí)行能力則有限。“

    陶匡淳看到一個(gè)穩(wěn)定的交易數(shù)量，但不幸的是這些交易規(guī)避了許多大型國(guó)際公司。挖貝網(wǎng)訊，“看起來(lái)有一些交易量，但我沒(méi)看到來(lái)自大型國(guó)際并購(gòu)基金的身影。更多的似乎是來(lái)自運(yùn)作較早的、或一些本土基金。并不是每個(gè)人都能夠觸及那些可行的交易。”

    基金差異化和交易在中國(guó)隨著一些評(píng)論者指出在中國(guó)交易渠道和來(lái)源的日益緊張，許多的討論又開(kāi)始圍繞私募股權(quán)基金差異化的問(wèn)題，以尋求在市場(chǎng)上勝出。“對(duì)于已有的私募股權(quán)上接 >>P4 投資人來(lái)說(shuō)，把自己與其他同類(lèi)基金相區(qū)別的關(guān)鍵在于能為目標(biāo)公司帶來(lái)什么現(xiàn)實(shí)的價(jià)值。”

    戴章?lián)]主張。“每個(gè)公司都有其自身的優(yōu)勢(shì)和劣勢(shì)。”

    “如今，既有本土基金又有國(guó)際基金，” Gal-Or補(bǔ)充說(shuō)道，“他們?cè)谛惺路绞郊靶Ч嫌泻艽蟮牟煌?。向前看，?huì)有一種可行的有效方式出現(xiàn)。”

    唐葵則談到了解本土市場(chǎng)的重要性。“一個(gè)致力于投資中國(guó)的基金應(yīng)盡量讓中國(guó)市場(chǎng)對(duì)其有所了解，并擁有一個(gè)熟悉本土市場(chǎng)且行動(dòng)迅速的團(tuán)隊(duì)。中國(guó)市場(chǎng)的特點(diǎn)是長(zhǎng)期增長(zhǎng)中伴隨著頻繁的短期波動(dòng)。一個(gè)專(zhuān)注的團(tuán)隊(duì)最好是定位于在正確的時(shí)間里抓住機(jī)會(huì)。” Gal-Or將獲取市場(chǎng)機(jī)會(huì)的能力歸功于“這些管理團(tuán)隊(duì)的關(guān)系網(wǎng)及對(duì)市場(chǎng)的熟悉程度。”

    戴章?lián)]認(rèn)為私募股權(quán)投資者需引進(jìn)他們的國(guó)際網(wǎng)絡(luò)、管理技能及人才。同時(shí)他提出一個(gè)關(guān)鍵的因素是，“投資人和被投資者是否能緊密的合作并有效的溝通，從而對(duì)未來(lái)發(fā)展形成一致有效的意見(jiàn)。如果能這樣做并在目標(biāo)公司中建立起一個(gè)清晰的溝通與合作機(jī)制，這對(duì)于公司的發(fā)展是至關(guān)重要的。”

    陶匡淳則發(fā)現(xiàn)海外公司在中國(guó)常處于不利地位。“大家已看到國(guó)際基金雇傭本土團(tuán)隊(duì)——這是業(yè)內(nèi)通行的做法。但他們依然發(fā)現(xiàn)很難與一個(gè)擁有本土品牌的基金競(jìng)爭(zhēng)。”

    孔翔飛卻認(rèn)為，“投資中國(guó)的單一國(guó)家基金在去年已經(jīng)進(jìn)一步改善了他們的競(jìng)爭(zhēng)地位，并證明其在主要市場(chǎng)領(lǐng)域中的優(yōu)勢(shì)。

    當(dāng)許多在中國(guó)的單一國(guó)家基金正在朝著擁有包括國(guó)外及人民幣資本的綜合平臺(tái)發(fā)展之時(shí)，對(duì)人民幣基金的吸納及市場(chǎng)投放將進(jìn)一步加強(qiáng)這個(gè)趨勢(shì)。”

    在某種程度上，齊佰邁對(duì)本土化運(yùn)營(yíng)表示贊同。“一個(gè)公司必須本土化才能夠贏得當(dāng)?shù)厣虡I(yè)領(lǐng)域及政府的承認(rèn)和信任。

    然而真正的本土公司常常沒(méi)有投資專(zhuān)家和技能來(lái)幫助中國(guó)公司形成世界級(jí)的運(yùn)營(yíng)標(biāo)準(zhǔn)及長(zhǎng)期的戰(zhàn)略定位。能在中國(guó)取得最大成功的是那些能帶來(lái)必要的世界級(jí)的專(zhuān)家技能，并結(jié)合了當(dāng)?shù)氐闹R(shí)和關(guān)系以及本土決策能力的公司。“