投行業(yè)調(diào)查：項(xiàng)目充足質(zhì)量欠佳 部分外包

　　編者按：為深入了解中國(guó)投資銀行業(yè)的生存發(fā)展現(xiàn)狀，在5月舉辦的“投行創(chuàng)造價(jià)值高峰論壇”上，證券時(shí)報(bào)向與會(huì)的200多位投行嘉賓發(fā)放了一份調(diào)查問(wèn)卷。本次調(diào)查問(wèn)卷所涉及的范圍包括投行的IPO項(xiàng)目?jī)?chǔ)備情況、內(nèi)審內(nèi)核情況、通道周轉(zhuǎn)率、IPO被否主因等八大問(wèn)題，調(diào)查結(jié)果也許能給予業(yè)界些許啟迪。

　　IPO項(xiàng)目?jī)?chǔ)備：數(shù)量充足質(zhì)量欠佳

　　目前的IPO項(xiàng)目?jī)?chǔ)備情況如何？后繼項(xiàng)目匱乏拿項(xiàng)目越來(lái)越艱難儲(chǔ)備充足，且優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目居多儲(chǔ)備充足，但優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目不多

　　由證券時(shí)報(bào)發(fā)放的本次問(wèn)卷調(diào)查結(jié)果顯示，有85.7%的投行人士認(rèn)為自己所在公司的IPO項(xiàng)目?jī)?chǔ)備充足，但優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目不多。有11.4%的投行人士表示，在爭(zhēng)搶項(xiàng)目過(guò)程中面臨著激烈競(jìng)爭(zhēng)，拿項(xiàng)目越來(lái)越艱難。另有2.9%的投行表示經(jīng)過(guò)前期快節(jié)奏的項(xiàng)目申報(bào)后，后繼項(xiàng)目匱乏。

　　此前有業(yè)內(nèi)人士擔(dān)憂，經(jīng)過(guò)近兩年的高速發(fā)行后，目前多數(shù)券商投行IPO項(xiàng)目?jī)?chǔ)備即將告罄。但上述調(diào)查結(jié)果否定了這一觀點(diǎn)，實(shí)際上目前絕大多數(shù)的投行IPO項(xiàng)目?jī)?chǔ)備仍然比較充裕。

　　但另一方面，在項(xiàng)目?jī)?chǔ)備充足的投行中，卻有高達(dá)66.6%的投行表示優(yōu)質(zhì)的項(xiàng)目并不多。

　　據(jù)介紹，近年來(lái)幾乎每個(gè)優(yōu)質(zhì)的未上市企業(yè)都是各家券商投行極力爭(zhēng)奪的目標(biāo)，但幾年下來(lái)，大多數(shù)成熟的項(xiàng)目早被挖掘，而相對(duì)優(yōu)質(zhì)的項(xiàng)目則被各家投行淘過(guò)好幾遍。這凸顯當(dāng)前投行業(yè)所面臨的困境，項(xiàng)目?jī)?chǔ)備雖然很多，但有實(shí)際價(jià)值的上市資源并不多。

　　“目前IPO項(xiàng)目正處在青黃不接的時(shí)期。”某券商投行人士表示，多數(shù)的企業(yè)還沒(méi)有達(dá)到上市的標(biāo)準(zhǔn)。但將眼光放得長(zhǎng)遠(yuǎn)一些，從現(xiàn)在開(kāi)始就多儲(chǔ)備一些有潛力的公司是必須的，給這些企業(yè)兩三年的時(shí)間，一批優(yōu)質(zhì)的項(xiàng)目必定會(huì)脫穎而出。

　　項(xiàng)目被否主因：獨(dú)立性較差或成長(zhǎng)性不足

　　IPO項(xiàng)目被否的原因？ 成長(zhǎng)性不足主體資格存在瑕疵盈利能力較差獨(dú)立性較差

　　證券時(shí)報(bào)的本次調(diào)查還涉及IPO項(xiàng)目被否的原因。獨(dú)立性較差或成長(zhǎng)性不足已成為IPO項(xiàng)目被否兩大主因。

　　調(diào)查結(jié)果顯示，因獨(dú)立性較差被否的項(xiàng)目占比為28.1%；因成長(zhǎng)性不足被否的項(xiàng)目占比為34.4%；因創(chuàng)新性不足被否的項(xiàng)目占比為3.1%；因盈利能力較差被否的項(xiàng)目占比為18.8%；因主體資格瑕疵被否的項(xiàng)目占比為6.3%；因募集資金投向問(wèn)題被否的項(xiàng)目占比為3.1%；因招股書(shū)重大遺漏或虛假陳述被否的項(xiàng)目占比為3.1%；因財(cái)務(wù)包裝或利潤(rùn)操縱被否的項(xiàng)目占比亦為3.1%。

　　所謂獨(dú)立性問(wèn)題，可分為對(duì)內(nèi)獨(dú)立性不夠和對(duì)外獨(dú)立性不夠兩種情形。對(duì)內(nèi)獨(dú)立性不夠主要指在公司改制等歷史沿革過(guò)程中對(duì)控股股東或?qū)嶋H控制人的依賴，這種依賴通常會(huì)表現(xiàn)在關(guān)聯(lián)交易、同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)、資金占用、公司治理結(jié)構(gòu)等方面。對(duì)外獨(dú)立性不夠主要是指公司業(yè)務(wù)或知識(shí)產(chǎn)權(quán)等對(duì)外產(chǎn)生依賴，這種依賴通常會(huì)表現(xiàn)在單一客戶依賴、專利技術(shù)專屬性有爭(zhēng)議、商標(biāo)權(quán)有瑕疵等等。

　　關(guān)于企業(yè)成長(zhǎng)性問(wèn)題，創(chuàng)業(yè)板對(duì)此要求相對(duì)較高。業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，在實(shí)際操作中，如果發(fā)行人在報(bào)告期內(nèi)業(yè)績(jī)出現(xiàn)大幅波動(dòng)、經(jīng)營(yíng)模式或方針發(fā)生重大變化、經(jīng)營(yíng)環(huán)境發(fā)生重大變化以及行業(yè)政策環(huán)境發(fā)生重大變化等情形，通常會(huì)被認(rèn)為對(duì)持續(xù)盈利能力構(gòu)成重大不利影響，進(jìn)而對(duì)IPO構(gòu)成實(shí)質(zhì)性障礙。如果報(bào)告期內(nèi)創(chuàng)業(yè)板發(fā)行人的營(yíng)業(yè)收入或凈利潤(rùn)大幅下降或增長(zhǎng)緩慢，則通常會(huì)被認(rèn)為成長(zhǎng)性不夠，進(jìn)而對(duì)IPO構(gòu)成實(shí)質(zhì)性障礙。

　　內(nèi)核把握總體質(zhì)量 些許瑕疵可接受

　　在項(xiàng)目?jī)?nèi)核過(guò)程中，存在以下何種情形？針對(duì)項(xiàng)目的具體情況而定，允許帶有些許瑕疵的項(xiàng)目通過(guò)內(nèi)核把關(guān)頗為嚴(yán)格，任何有瑕疵的項(xiàng)目均無(wú)法通過(guò)內(nèi)核

　　證券時(shí)報(bào)此次調(diào)查問(wèn)卷統(tǒng)計(jì)結(jié)果顯示，有54.8%的投行人士表示，其所在公司IPO項(xiàng)目?jī)?nèi)核時(shí)，將針對(duì)項(xiàng)目的具體情況，允許帶有些許瑕疵的項(xiàng)目通過(guò)內(nèi)核。

　　據(jù)證券時(shí)報(bào)記者了解，目前在優(yōu)質(zhì)首發(fā)（IPO）項(xiàng)目日趨減少的環(huán)境下，投行儲(chǔ)備的不少項(xiàng)目存在一定瑕疵。而從調(diào)查反饋結(jié)果看，多數(shù)投行內(nèi)核時(shí)并不要求絕對(duì)完美的項(xiàng)目。

　　那么，哪些瑕疵在投行內(nèi)核人員看來(lái)是可以接受的呢？對(duì)此，某投行內(nèi)核組人士表示，其中一種情況就是對(duì)“重大”一詞的界定，要看這類瑕疵是否屬于重大瑕疵。

　　根據(jù)上市相關(guān)管理規(guī)定，發(fā)行人不得存在多種“重大問(wèn)題”：發(fā)行人的主要資產(chǎn)不存在重大權(quán)屬糾紛；發(fā)行人最近一年的營(yíng)業(yè)收入或凈利潤(rùn)對(duì)關(guān)聯(lián)方或者有重大不確定性的客戶存在重大依賴等。因此，申報(bào)的項(xiàng)目如果存在這類問(wèn)題，內(nèi)核人員就要判斷該公司的問(wèn)題是否屬于達(dá)到“重大”的程度，如果問(wèn)題比較輕微，那么這類瑕疵可以接受。

　　此外，還有高達(dá)45.2%的投行人士表示，其所在券商內(nèi)核把關(guān)頗嚴(yán)，任何有瑕疵的項(xiàng)目均無(wú)法通過(guò)內(nèi)核。

　　
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　　投行項(xiàng)目基層人員普遍匱乏

　　投行業(yè)務(wù)的人才現(xiàn)狀普通項(xiàng)目人員嚴(yán)重缺乏，正大舉招聘通道較少，高薪聘請(qǐng)保代人手已經(jīng)夠用，保代數(shù)量較多

　　缺乏普通項(xiàng)目人員已成為部分投行業(yè)務(wù)拓展的主要障礙之一。證券時(shí)報(bào)本次調(diào)查結(jié)果顯示，目前投行人才儲(chǔ)備存在兩種情況：有43.3%的投行人士表示所在公司目前人手足夠，保薦代表人數(shù)量也較充足；同時(shí)也有43.3%的投行人士表示所在公司由于嚴(yán)重缺乏普通項(xiàng)目人員，目前正在大舉招聘。

　　值得注意的是，僅13.3%的投行人士回答其所在公司目前通道較少，需要聘請(qǐng)保薦代表人。這反映出投行人才儲(chǔ)備格局正發(fā)生變化，人才緊缺正從頂端的保薦代表人向基層的一般項(xiàng)目組員工蔓延。

　　從以往經(jīng)驗(yàn)看，增加保薦代表人數(shù)量一直是各家投行最重視的環(huán)節(jié)，特別是一些積極尋求拓展的中小型投行。但是，在保薦代表人數(shù)量快速增加的同時(shí)，再加上一批曾經(jīng)的業(yè)務(wù)骨干也成長(zhǎng)為保薦代表人，基層項(xiàng)目人員的緊缺更為明顯。

　　“誰(shuí)都不想當(dāng)光桿司令。”西部某券商投行人士稱，每一位新保薦代表人都希望盡快成立自己的項(xiàng)目組，因此只能不斷招人。另一方面，目前多數(shù)投行雖然項(xiàng)目?jī)?chǔ)備充足，但隨著優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目的減少，想要篩選出好的項(xiàng)目就必須花費(fèi)大力氣對(duì)各個(gè)公司進(jìn)行調(diào)查，如果由保薦代表人親自調(diào)研則會(huì)浪費(fèi)太多的機(jī)會(huì)成本，因此多數(shù)工作由基層項(xiàng)目人員完成，這進(jìn)一步導(dǎo)致人手缺乏。

　　合資投行將借助國(guó)際板強(qiáng)勢(shì)崛起

　　國(guó)際板開(kāi)板后內(nèi)地投行未來(lái)的格局將發(fā)生怎樣的變化？海外投行將全面擠占內(nèi)地投行生存空間合資投行將借此業(yè)務(wù)機(jī)會(huì)強(qiáng)勢(shì)崛起內(nèi)地大型投行在業(yè)務(wù)規(guī)模和盈利能力方面超越海外大型投行內(nèi)地投行將擔(dān)任多數(shù)項(xiàng)目的首席主承銷商角色

　　近年來(lái)，不斷有合資券商投行掛牌，不過(guò)多數(shù)合資投行業(yè)績(jī)?nèi)噪y如人意。證券時(shí)報(bào)此次調(diào)查結(jié)果顯示，40%投行人士認(rèn)為合資券商將有機(jī)會(huì)借力國(guó)際板業(yè)務(wù)機(jī)會(huì)強(qiáng)勢(shì)崛起。

　　某投行人士認(rèn)為，合資投行介入國(guó)際板業(yè)務(wù)主要有兩大優(yōu)勢(shì)，首先是具備本土投行多年搭建的渠道關(guān)系和銷售網(wǎng)絡(luò)，此外又兼?zhèn)鋰?guó)際投行的海外項(xiàng)目延攬能力。

　　相對(duì)于沒(méi)有“海外關(guān)系”的本土投行，上述優(yōu)勢(shì)將令合資投行在國(guó)際板業(yè)務(wù)上先行一步。據(jù)了解，一些合資券商很早就與海外的潛在客戶進(jìn)行了接觸，客戶方面也表現(xiàn)出有濃厚興趣。

　　調(diào)查問(wèn)卷統(tǒng)計(jì)結(jié)果還顯示，有45.7%的投行人士認(rèn)為內(nèi)地投行在與海外投行的較量中將占據(jù)主導(dǎo)，內(nèi)地投行無(wú)論是業(yè)務(wù)規(guī)模還是盈利能力都將超越海外大型投行，內(nèi)地投行也將擔(dān)任多數(shù)項(xiàng)目的首席主承銷商，而海外投行可能淪為配角。另外，僅有14.3%的投行人士認(rèn)為海外投行將憑借豐富經(jīng)驗(yàn)，全面擠占內(nèi)地投行在此業(yè)務(wù)上的生存空間。

　　據(jù)介紹，近年來(lái)一批內(nèi)地大型券商雖然沒(méi)有海外背景，但仍憑借其雄厚的實(shí)力積極拓展海外業(yè)務(wù)，并取得了不錯(cuò)的成績(jī)，同時(shí)也儲(chǔ)備了一定的海外上市資源。相對(duì)于合資券商，這類大型券商在內(nèi)地的銷售能力更為強(qiáng)勢(shì)。 而對(duì)于也想?yún)⑴c國(guó)際板業(yè)務(wù)的中小型內(nèi)地券商來(lái)說(shuō)，最理想的模式就是積極與海外投行聯(lián)手合作，共同分一杯羹。

　　投行加緊儲(chǔ)備項(xiàng)目備戰(zhàn)新三板擴(kuò)容

　　目前新三板的項(xiàng)目?jī)?chǔ)備情況目前仍在觀望新三板項(xiàng)目?jī)?chǔ)備非常豐富新三板業(yè)務(wù)不如IPO項(xiàng)目賺錢，業(yè)務(wù)重點(diǎn)還未轉(zhuǎn)向此項(xiàng)業(yè)務(wù)已發(fā)現(xiàn)新三板業(yè)務(wù)潛在的巨大機(jī)會(huì)，正加快儲(chǔ)備新三板項(xiàng)目

　　隨著新三板擴(kuò)容步伐的加快，多數(shù)投行正加緊儲(chǔ)備項(xiàng)目。證券時(shí)報(bào)本次調(diào)查顯示，“新三板項(xiàng)目?jī)?chǔ)備非常豐富”的投行占比為9.7%，“正加快儲(chǔ)備新三板項(xiàng)目”的投行占比為58.1%，認(rèn)為“新三板業(yè)務(wù)不如首發(fā)（IPO）業(yè)務(wù)賺錢，業(yè)務(wù)重點(diǎn)還未轉(zhuǎn)向此項(xiàng)業(yè)務(wù)”的投行占比為22.6%，認(rèn)為“新三板業(yè)務(wù)前景暫不明朗，目前仍在觀望”的投行占比為9.7%。由于新三板擴(kuò)容方案尚未出臺(tái)，因此各家投行新三板業(yè)務(wù)普遍處在摸索階段。

　　
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　　四成投行部分業(yè)務(wù)外包

　　遞交項(xiàng)目IPO材料時(shí)，存在以下何種情形？ 項(xiàng)目本身質(zhì)量?jī)?yōu)良，對(duì)上報(bào)的項(xiàng)目充滿信心申報(bào)材料少部分外包，保薦機(jī)構(gòu)對(duì)于外包制作的材料反復(fù)核查申報(bào)材料制作精良，系統(tǒng)并有效地闡述了項(xiàng)目公司的業(yè)務(wù)和技術(shù)

　　隨著近年來(lái)首發(fā)（IPO）節(jié)奏的加快，業(yè)務(wù)環(huán)節(jié)外包正成為投行項(xiàng)目操作過(guò)程中的一種新模式。證券時(shí)報(bào)本次調(diào)查結(jié)果顯示，有接近40%的投行將部分業(yè)務(wù)環(huán)節(jié)進(jìn)行外包，比如保薦機(jī)構(gòu)通常會(huì)把招股書(shū)中發(fā)行人基本情況、歷史沿革、業(yè)務(wù)和技術(shù)、募集資金運(yùn)用、未來(lái)發(fā)展與規(guī)劃等章節(jié)外包給其他中介機(jī)構(gòu)或第三方機(jī)構(gòu)。

　　業(yè)內(nèi)人士指出，投行項(xiàng)目增多與人手匱乏之間的矛盾是導(dǎo)致部分業(yè)務(wù)外包的重要原因。

　　與此同時(shí)，盡管投行近年也招聘了不少新員工，但新員工的素質(zhì)和數(shù)量仍遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能滿足項(xiàng)目激增所帶來(lái)的相應(yīng)需求。某地監(jiān)管部門的調(diào)查顯示，在項(xiàng)目輔導(dǎo)、盡職調(diào)查階段，相當(dāng)數(shù)量的項(xiàng)目現(xiàn)場(chǎng)都是由沒(méi)有任何經(jīng)驗(yàn)的新聘大學(xué)畢業(yè)生執(zhí)行具體業(yè)務(wù)流程，這些新手對(duì)項(xiàng)目的情況往往“一問(wèn)三不知”。

　　“新手非但不管用，而且會(huì)帶來(lái)大量的固定人力成本，一旦未來(lái)發(fā)行節(jié)奏放緩，那么這些新增的人手，對(duì)于投行而言將是沉重的負(fù)擔(dān)。”業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為。

　　通道周轉(zhuǎn)率大幅度提高

　　18個(gè)月以上12至18個(gè)月6至8個(gè)月以下8至12個(gè)月貴公司通道周轉(zhuǎn)周期有多長(zhǎng)？

　　隨著A股發(fā)行節(jié)奏加快，投行業(yè)整體的通道周轉(zhuǎn)率大幅度提高。

　　據(jù)業(yè)內(nèi)人士介紹，目前一個(gè)IPO項(xiàng)目或再融資項(xiàng)目需要2個(gè)保薦代表人簽字，因此行業(yè)內(nèi)習(xí)慣把2個(gè)保薦代表人稱作“1個(gè)通道”。所謂通道周轉(zhuǎn)周期，是指一個(gè)項(xiàng)目從立項(xiàng)到申報(bào)到核準(zhǔn)所需的時(shí)間；而通道周轉(zhuǎn)率是衡量通道利用水平的指標(biāo)，通道周轉(zhuǎn)周期越短，通道周轉(zhuǎn)率就越高。

　　據(jù)證券時(shí)報(bào)本次調(diào)查顯示，通道周轉(zhuǎn)周期為6至8個(gè)月的投行占比為34.5%，8至12個(gè)月的投行占比為55.2%，12至18個(gè)月的投行占比為6.9%，18個(gè)月以上的投行占比為3.4%。

　　據(jù)悉，在2007年和2008年，投行的通道周轉(zhuǎn)周期多為12至18個(gè)月左右，而自2009年IPO重啟以來(lái)，行業(yè)平均通道周轉(zhuǎn)周期大幅度縮短。

　　對(duì)此，業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，應(yīng)客觀看待通道周轉(zhuǎn)率的提高，一方面這表明了投行越來(lái)越趨于流程化管理，整體項(xiàng)目運(yùn)作效率顯著提升；另一方面對(duì)投行的內(nèi)控內(nèi)核提出了更高的要求，不能為了提升通道周轉(zhuǎn)率而放松內(nèi)控。

　　值得一提的是，各家投行的通道周轉(zhuǎn)率相差很大。業(yè)內(nèi)人士透露，通常大型投行項(xiàng)目?jī)?chǔ)備比較豐富，因此通道利用率和周轉(zhuǎn)率普遍較高；但中小投行的項(xiàng)目?jī)?chǔ)備相對(duì)貧乏，項(xiàng)目人員經(jīng)驗(yàn)相對(duì)不足，通道周轉(zhuǎn)率相對(duì)較低。