VC潛規(guī)則

采訪/本刊記者 盧旭成 劉建強(qiáng) 石海威 葉靜 王冀 史翔宇

文/本刊記者 盧旭成

在創(chuàng)投關(guān)系中，像雷士照明創(chuàng)始人吳長江和投資人閻焱那樣出現(xiàn)尖銳矛盾的，并不鮮見。其中的是非曲直，只有當(dāng)事人最清楚。而站在創(chuàng)業(yè)者的角度，一些投資人的行為習(xí)慣可能讓他們傷痕累累。更有甚者，有的投資人在職業(yè)操守方面也可能出現(xiàn)問題。

有鑒于此，《創(chuàng)業(yè)家》雜志調(diào)查177位創(chuàng)始人，在本期封面推出“2012年度最受創(chuàng)業(yè)者尊敬的VC投資人”榜單。在此基礎(chǔ)上，我們還訪問多位圈內(nèi)人士，勾勒出“VC潛規(guī)則”。

誰是公司的主人?

投資人謀求對被投公司的控股。

《創(chuàng)業(yè)家》調(diào)查顯示，36.13%的創(chuàng)始人非常厭惡這種行為。

如果失去對公司的控制權(quán)，你會(huì)比馬云更有辦法嗎?

看到下面的數(shù)據(jù)，如果你是創(chuàng)始人，心里會(huì)怎么想?

7天連鎖酒店，中國第一家登陸紐交所的酒店企業(yè)。IPO之后，創(chuàng)始人鄭南雁持股13.4%，公司董事長何伯權(quán)(前樂百氏創(chuàng)始人、今日投資董事長)持股35.3%，華平資本遲淼持股22.8%，英聯(lián)中國總經(jīng)理林明安持股16.6%。

世紀(jì)佳緣，中國最大的網(wǎng)絡(luò)約會(huì)平臺之一。在納斯達(dá)克上市后，公司創(chuàng)始人兼CEO龔海燕持股20.27%，公司董事長錢永強(qiáng)(新東方聯(lián)合創(chuàng)始人之一、天使投資人)持股23.13%。

淘米，中國最大的在線兒童娛樂公司。在紐交所上市后公司創(chuàng)始人兼CEO汪海兵持股12%，公司董事局主席曾李青(德迅投資有限公司董事長、騰訊5大聯(lián)合創(chuàng)始人之一)持股18.7%，啟明創(chuàng)投主管合伙人甘劍平持股17.3%。

科興生物，中國第一家在美國上市的疫苗公司。公司創(chuàng)始人尹衛(wèi)東持股11.4%，賽富4期基金通過二級市場買入公司股票，持股達(dá)15%(截至2011年7月16日)，賽富高級副總裁李堅(jiān)進(jìn)入董事會(huì)。

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幾乎每位創(chuàng)始人讓投資人變成公司大股東，都有些情非得已。

創(chuàng)業(yè)新手易被控股。比如龔海燕，2005年復(fù)旦大學(xué)碩士畢業(yè)后，她決定全職經(jīng)營世紀(jì)佳緣的時(shí)候還是一個(gè)小姑娘，那時(shí)她四處尋求融資，卻屢屢碰壁。“我這個(gè)人是農(nóng)村出來的，很樸素，不擅長忽悠，看上去不是一個(gè)能成功的人。海歸投資人沒法判斷我是不是能夠成功，他們可能更喜歡與他們背景有點(diǎn)相似的創(chuàng)業(yè)者。”她曾經(jīng)說。這時(shí)，錢永強(qiáng)站出來，給她投了200萬美元，并要求做董事長。再如汪海兵2007年創(chuàng)立淘米公司時(shí)，年僅27歲，而給他投了600萬元占大股的曾李青，不但是汪在騰訊時(shí)的老領(lǐng)導(dǎo)，還是騰訊聯(lián)合創(chuàng)始人之一。

著急用錢被控股。吳長江當(dāng)年就因?yàn)轸[分家，急需一筆錢給分家的股東，“當(dāng)初他(閻焱)進(jìn)來，我為什么這么低的價(jià)格給他?那時(shí)候雷士正在分家，他承諾給我6000萬元過橋，給分家的股東。他最后不給我，我沒辦法才很便宜地賣給毛區(qū)健麗(賽富投資雷士的中間人)3億股，1股兩毛四，賣了7200萬元。她馬上賣了1億股，4000萬元。”這次交易為后來賽富成為雷士照明大股東埋下大伏筆。

接受戰(zhàn)略投資被控股。2005年，雅虎以10億美元投資加上中國雅虎的資產(chǎn)成為阿里巴巴集團(tuán)大股東，持股40%。艱難度日的庫巴網(wǎng)2010年11月出讓約80%股份，國美成為大股東。

被增持控股。賽富曾謀求通過購買科興生物國有股東的股份進(jìn)入董事會(huì)，未果。但賽富還是通過二級市場購買足夠多股票成為科興生物的大股東，這讓創(chuàng)始人尹衛(wèi)東在股東大會(huì)上徒嘆“自己沒錢成為更大的股東”。

業(yè)績不好或創(chuàng)始人有問題被控股。紅孩子從2005年開始因業(yè)績不好和創(chuàng)始人陸續(xù)離場，最后由投資方控制了公司60%以上股份，變成基本是VC在親自操刀管理的公司。華興資本副總裁周翔說，VC控股紅孩子恐怕是不得已而為之，因?yàn)楣具\(yùn)營出現(xiàn)問題，沒錢燒下去了。而且，對投資人而言，錢不是他們自己的，是融來的錢，對有限合伙人(LP)要有交代。

奇虎公司董事長周鴻祎還講過一個(gè)被“騙子投資人”控股的故事：投資人答應(yīng)投1000萬元，占50%股份，然后對創(chuàng)業(yè)者說，先拿100萬元去用吧。結(jié)果，出了100萬元之后，投資人馬上派來財(cái)務(wù)人員，控制了創(chuàng)業(yè)者的公司。

2012年8月24日，尹衛(wèi)東給《創(chuàng)業(yè)家》黑馬營學(xué)員講課。課間，他被問到，賽富早在去年即成為科興生物的大股東，會(huì)不會(huì)擔(dān)心發(fā)生類似雷士照明的事件?他自信地表示，自己掌控著公司董事會(huì)，賽富沒有插手公司日常管理。

實(shí)際上，一旦投資人成為創(chuàng)業(yè)公司的第一大股東，公司的發(fā)展在很多情況下已經(jīng)由不得創(chuàng)始人團(tuán)隊(duì)做主。

2012年2月24日，尊酷網(wǎng)創(chuàng)始人侯煜疆像往常一樣正常上班，一到公司，發(fā)現(xiàn)A輪投資方好望角啟航電商基金合伙人黃崢嶸、天使投資人閆志峰、尊酷網(wǎng)常務(wù)副總裁文頤都在會(huì)議室，臨時(shí)告訴他說要開董事會(huì)。侯煜疆隨即被宣布出局。“資方也好，創(chuàng)業(yè)者也好，都有一種膨脹心理—包括我在內(nèi)—總以為自己能控制對方，結(jié)果投資方和我的合伙人一起把我干掉了。”侯煜疆對《創(chuàng)業(yè)家》感嘆，“江湖之地，不是你干掉別人，就是被別人干掉。”

食神搖搖創(chuàng)始人吳世春則遭遇“被賣身”。2009年10月，酷訊被賣給旅游評論網(wǎng)站TripAdvisor。“雖然是風(fēng)險(xiǎn)投資，但是特別害怕風(fēng)險(xiǎn)，一到行業(yè)變冷，或者經(jīng)濟(jì)周期低谷，就想著怎么先跑，先把公司賣掉，強(qiáng)制賣掉，不顧創(chuàng)始人的感受”，身為酷訊聯(lián)合創(chuàng)始人的吳世春至今怒氣難消，“酷訊就是被強(qiáng)制賣掉的。”

經(jīng)緯中國創(chuàng)始管理合伙人張穎說，與承擔(dān)巨大風(fēng)險(xiǎn)、在最艱難的第一線沖鋒陷陣的創(chuàng)業(yè)者相比，個(gè)人天使或機(jī)構(gòu)投資者無論如何也不應(yīng)占有企業(yè)大部分股權(quán)。一些人甚至在沒有站得住腳理由前提下，把原始的靈魂創(chuàng)業(yè)者擠出公司、將公司占為己有，從本質(zhì)上損害了創(chuàng)投行當(dāng)?shù)拿暋?/p>

對創(chuàng)始人而言，如果采用境外控股結(jié)構(gòu)，可借鑒扎克伯格等人的二元制股權(quán)結(jié)構(gòu)，將公司控制權(quán)掌握在自己手中。此外，也可考慮獲得其他分散股東的投票授權(quán)。

京東商城創(chuàng)始人劉強(qiáng)東在《創(chuàng)業(yè)家》雜志7月刊封面文章中就表示，“一般創(chuàng)始人總覺得投資人不會(huì)動(dòng)他，董事會(huì)離開他企業(yè)就沒法管了，所以不做約定，這是一個(gè)誤區(qū)。必須通過合同來控制，而不是拿到錢之后再由綿羊變成狼，那是不誠信。”

大部分投資人其實(shí)不喜歡控股創(chuàng)業(yè)公司，以及撤換擔(dān)任CEO的創(chuàng)始人。一方面是投資人要看很多項(xiàng)目根本沒時(shí)間，另一方面，“在中國環(huán)境下要換一個(gè)CEO(創(chuàng)始人)其實(shí)非常難，我覺得大部分情況下，如果CEO真的不行，你(投資人)輸?shù)目赡苄跃驼剂硕喟搿?rdquo;君聯(lián)資本董事總經(jīng)理劉二海不得已處理過類似的案例，都是殘局。

在麥考林，VC一直占據(jù)控股地位，創(chuàng)始人兼CEO顧備春更像是一位職業(yè)經(jīng)理人。2008年2月，沈南鵬操刀，紅杉中國用8000萬美元收購華平集團(tuán)及其他少數(shù)股東股份，控股麥考林。2010年10月，麥考林成為中國第一家在納斯達(dá)克上市的B2C公司。但VC主導(dǎo)并未給公司帶來什么好業(yè)績。兩年過去，公司股價(jià)已從上市當(dāng)天的17美元以上跌至1美元以下。

“VC這個(gè)生意是從美國舶來的。在美國，VC不滿意司機(jī)了，可以請司機(jī)坐到后排，然后找一個(gè)職業(yè)司機(jī)繼續(xù)開車，但(代駕)這件事情在中國是沒有成功案例的。有的副駕駛說，靠邊，我要找一代駕，基本上就是在搶奪方向盤。一輛在高速行駛的車，副駕駛和司機(jī)搶奪方向盤，結(jié)果可以想象，要么司機(jī)來個(gè)大拐彎把副駕駛甩出車外;要么就是車毀人亡。”UC公司CEO俞永福說。

把創(chuàng)始人當(dāng)小弟

不尊重創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)，過度干預(yù)企業(yè)經(jīng)營。

《創(chuàng)業(yè)家》調(diào)查顯示，50.32%的創(chuàng)始人非常厭惡上述行為。這也是最不受尊敬的投資人行為。

與投資人謀求控股相比，創(chuàng)始人更加討厭投資人的“老大”心態(tài)。

海豚瀏覽器創(chuàng)始人楊永智是位80后，他在融資時(shí)曾被某著名VC投資人召見。他向《創(chuàng)業(yè)家》抱怨，這位投資人對他“沒有最基本的尊重”。于是，他只待了40分鐘，拔腿就跑，“我覺得他不認(rèn)同這個(gè)投資領(lǐng)域和方向，寒暄幾句就算了(嘛)。但見了面之后，不是問一些合理的問題，而是噼哩啪啦地把我說一通，跟教育小孩子一樣，顯示自己很牛。你不認(rèn)同，干嘛還找我?”

后來，楊永智獲得了紅杉中國和經(jīng)緯中國的投資。

還有一些投資人投資之后，會(huì)對創(chuàng)始人團(tuán)隊(duì)表示出不信任的姿態(tài)。

2010年，世紀(jì)佳緣大股東錢永強(qiáng)曾請來前空中網(wǎng)副總裁方清源出任世紀(jì)佳緣首席運(yùn)營官，龔海燕很大程度上被架空。后來，在員工和其他股東支持下，創(chuàng)始人龔海燕才重新控制公司。但到了2012年3月，世紀(jì)佳緣又任命前空中網(wǎng)副總裁吳琳光與龔海燕共同擔(dān)任聯(lián)席CEO。了解錢永強(qiáng)風(fēng)格的投資人分析，這意味著龔海燕的權(quán)力受到削弱，存在再度被架空的可能。

此外，有不少投資人有這種觀念：不管投多少股份，我投給你錢，就是你的再生父母，沒有我的錢就沒有你的未來。“這種投資人我覺得是最可怕的，非常深度干涉企業(yè)運(yùn)營。”聚美優(yōu)品CEO陳歐說。

某家互聯(lián)網(wǎng)上市公司的投資人，有時(shí)會(huì)一天寫多封郵件，極其細(xì)致地指出創(chuàng)始人工作中的各種問題，而且將郵件抄送給一大群人，讓創(chuàng)始人相當(dāng)難堪。

有的投資人，在簽訂投資協(xié)議書時(shí)會(huì)把一票否決權(quán)范圍從公司資本層面延伸到人事任命、具體業(yè)務(wù)發(fā)展方向等日常管理層面，公司大小事宜都要經(jīng)過投資人的“審批”。還有一些從煤礦等傳統(tǒng)行業(yè)轉(zhuǎn)過來的投資人，習(xí)慣于派親信“監(jiān)控”自己的錢被怎么花掉。

啟明創(chuàng)投主管合伙人童士豪自己創(chuàng)過業(yè)，對于創(chuàng)業(yè)者的感受深有體會(huì)。他說，投資人站著說話不腰疼、不懂裝懂，自己壓力大了就頻繁找創(chuàng)業(yè)者抱怨，逼創(chuàng)業(yè)企業(yè)早點(diǎn)上市，是他遇到過的創(chuàng)業(yè)者最反感的三件事情。

在劉二?？磥?，部分強(qiáng)勢投資人簡直是將創(chuàng)始人當(dāng)“小弟”。“創(chuàng)業(yè)家剛開始拿投資的時(shí)候往往比較弱小，部分投資人起了老師、教練的作用。”他說，“可是今天創(chuàng)業(yè)家已經(jīng)長大了，他原來手下有三五個(gè)人，現(xiàn)在有三五千人，他原來沒什么錢，現(xiàn)在身價(jià)也幾億美金了。這時(shí)候再把人家當(dāng)小弟，肯定不行了。”

俞永福分析說：“創(chuàng)業(yè)者天生不安分，要做一個(gè)事，要做得很牛，要證明自己。說白了，就是不愿意在別人之下，要自己當(dāng)老大。”

童士豪也說，五年、十年前，VC和PE沒那么多，競爭沒那么激烈的時(shí)候，這樣的做事方法似乎非常自然。但是，時(shí)代在變，創(chuàng)業(yè)家起來了，VC和PE之間也在爭奪好的項(xiàng)目，這就產(chǎn)生很多的不平衡和沖突。

光速中國董事總經(jīng)理宓群認(rèn)為，在理想的創(chuàng)投關(guān)系中，投資人給創(chuàng)業(yè)者的幫助一定是他真正的需求，投資人可以分享自己的經(jīng)驗(yàn)和建議，但決策讓創(chuàng)始人做。

張穎也強(qiáng)調(diào)，創(chuàng)投是一個(gè)需要極大耐心和風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力的行業(yè)，不能夾雜絲毫的投機(jī)心態(tài)。但少數(shù)投資人卻沒有給企業(yè)充分探索試錯(cuò)的機(jī)會(huì)，盲目為高速增長搖旗吶喊，強(qiáng)行干涉企業(yè)發(fā)展。而錯(cuò)誤的擴(kuò)張節(jié)奏不僅讓企業(yè)發(fā)展缺乏效率，更可能瓦解整個(gè)企業(yè)的未來。

不尊重商業(yè)機(jī)密

不尊重商業(yè)機(jī)密，獲取企業(yè)信息后轉(zhuǎn)投資競爭對手。

《創(chuàng)業(yè)家》調(diào)查顯示，48.39%的創(chuàng)始人非常厭惡這種行為。

被“出賣”的感覺讓很多創(chuàng)業(yè)者心痛不已。

多位投資人告訴《創(chuàng)業(yè)家》，投資人要投一個(gè)項(xiàng)目，必然要“打探”公司和項(xiàng)目具體情況。這無可厚非，但基本操守是，不能把從A公司獲取的信息泄露給B公司。

華興資本副總裁周翔與各種投資人和創(chuàng)業(yè)者打過交道，當(dāng)被問到創(chuàng)業(yè)者比較討厭投資人哪種行為，他脫口而出，“竊取商業(yè)機(jī)密，同時(shí)投競爭對手”。

某家大名鼎鼎的VC，早年間在中國的一個(gè)經(jīng)典玩法是，將自己看好的某個(gè)細(xì)分領(lǐng)域前幾名公司全部投了。后來很多早期基金，均模仿過這種玩法。“他不會(huì)把你公司的機(jī)密互相泄露，因?yàn)閷λ麃碚f都是自己的孩子，有一個(gè)起來我就賺了，我干嘛把這個(gè)養(yǎng)好了把那個(gè)給害了”，周翔說，“但企業(yè)家或多或少還是會(huì)有一些抵觸、反感。”

另據(jù)俞永福介紹，VC在2007年之后迎來又一次發(fā)展高峰，很多新的投資人進(jìn)入。其中不少自己沒做過企業(yè)，沒在一線干過業(yè)務(wù)，還有一些人很年輕，缺乏職業(yè)精神，他們可能在生活中比較八卦，在職場上也沒有多少保密意識。

有的投資人最喜歡用這樣的話來反駁創(chuàng)始人：如果一個(gè)項(xiàng)目被人看一眼就泄密了，別人就能抄了去，說明這個(gè)項(xiàng)目沒什么價(jià)值。即便如此，但被“出賣”的感覺還是讓很多創(chuàng)業(yè)者深惡痛絕。

某互聯(lián)網(wǎng)上市公司的女創(chuàng)始人就對某知名投資集團(tuán)董事長耿耿于懷。公司艱難的時(shí)候，她找到那位熟諳創(chuàng)投圈的人士幫忙。觥籌交錯(cuò)中，她毫無戒備地透露了公司底牌。很快，最大的競爭對手知道了她的許多商業(yè)機(jī)密。

“他們的投資意向書就是垃圾”

缺乏投資誠意，投資意向書的實(shí)際投資率較低。

《創(chuàng)業(yè)家》調(diào)查顯示，36.13%的創(chuàng)始人非常厭惡這種行為。

將投資意向書視為垃圾并不違法，但暴露出投資人的操守問題。

在《創(chuàng)業(yè)家》雜志8月刊中，桔子水晶酒店創(chuàng)始人吳海撰文講述了自己的融資故事。他基本上和投資人聊一次之后就拿到了Term Sheet(投資意向書)，但他清醒地知道，Term Sheet本身是無責(zé)任的東西，潛在投資方隨便找個(gè)理由就可以毀約。

“對于創(chuàng)業(yè)者而言，拿個(gè)Term Sheet沒什么好自豪的。首先要看條款怎么樣，更重要的是，你不知道他們是不是為了先跟你談，把你綁定而簽的Term Sheet。另外，最后能不能給你錢才是真的東西。”他說。

實(shí)際上，大部分機(jī)構(gòu)給投資意向書比較謹(jǐn)慎，但也有些機(jī)構(gòu)比較隨意。周翔結(jié)合華興資本撮合過的項(xiàng)目分析，美元基金機(jī)構(gòu)給出投資意向書之后，最后不投的比例大概在30%左右，而本土人民幣基金最后不投的比例最高達(dá)80%。

不止一位創(chuàng)投人士告訴《創(chuàng)業(yè)家》記者，某家近年來風(fēng)頭很勁的人民幣基金為了搶項(xiàng)目，曾經(jīng)一上來就給項(xiàng)目很高估值，但最后不投的比例比較高。

本期封面專題《銀杏困境》一文中提到的銀杏資本作風(fēng)也很猛，上來就以高價(jià)誘惑小創(chuàng)業(yè)者不要再跟別的投資人談了，但當(dāng)創(chuàng)業(yè)者真的拒絕掉其他投資人之后，卻被冷處理，對方最后以“另外一個(gè)團(tuán)隊(duì)準(zhǔn)備投競爭對手”、估值打七折等理由拒絕投資。

伊美爾創(chuàng)始人李賓也遇到過類似情況：“上來就飚出一個(gè)很高的價(jià)碼，吸引創(chuàng)業(yè)者和他談。等到其他投資人陸續(xù)退出，創(chuàng)業(yè)者選擇余地變小時(shí)，開始以各種理由殺價(jià)。”

對于投資人給出投資意向書之后，反過來壓價(jià)和遲遲不落定的策略，快播創(chuàng)始人王欣表示理解，并稱之為“合理”戰(zhàn)術(shù)。“投資者也是打工，他希望利益最大化。”他說。

君聯(lián)資本劉二海對某些同行的此類行為深惡痛覺：“我相信，有點(diǎn)兒品牌的公司都不會(huì)亂給意向書。啥都不知道就簽，這樣的公司往往是有問題的。其實(shí)這個(gè)世界很多東西不是法規(guī)能規(guī)定的，而是自己的操守。品牌怎么出來的?品牌就是這么出來的，如果(投資人)經(jīng)常發(fā)一意向書，然后取消，(再發(fā)一個(gè))再取消，總這么干，大家知道這公司扯蛋，他們的意向書其實(shí)就是垃圾，什么也不是!”

“如果簽完投資意向書了，找其他的競爭對手聊，或者轉(zhuǎn)投其它競爭對手，這是不應(yīng)該的”，啟明創(chuàng)投童士豪也說，“我們簽投資意向書的時(shí)候，基本對這個(gè)公司是很嚴(yán)肅的，除非他有財(cái)務(wù)的瑕疵，有嚴(yán)重的失控，不然不會(huì)(不投)。”

對賭是行規(guī)還是毒藥?

缺乏耐心，對創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)的經(jīng)營目標(biāo)設(shè)定脫離企業(yè)發(fā)展規(guī)律;要求業(yè)績對賭。

《創(chuàng)業(yè)家》調(diào)查顯示，有20.65%的創(chuàng)始人投票非常厭惡上述行為。

投資人動(dòng)輒以“這是行規(guī)”提出對賭協(xié)議，既是壓低估值的策略，也是在創(chuàng)始人頭上戴個(gè)緊箍咒。

快播創(chuàng)始人王欣2009年融A輪的時(shí)候，一家著名VC提出了對賭條款。

當(dāng)時(shí)，快播已擁有六七百萬同時(shí)在線用戶，融資目標(biāo)是400萬美元，出讓20%股份。王欣表示，這個(gè)價(jià)格挺低，但是給投資人決策的時(shí)間只有一個(gè)星期。

于是，投資人希望拿5%的股份對賭。但王欣不喜歡對賭。他說，如果簽了對賭協(xié)議，一味追求業(yè)績，對業(yè)務(wù)上的創(chuàng)新和調(diào)整都不會(huì)考慮太多，可能就失去機(jī)會(huì)，最終投資人也輸了，“對賭絕對是雙輸，我覺得對于創(chuàng)業(yè)型公司非常不合適。”

最終，王欣寧愿直接損失2.5%的股份，以22.5%的比例成交。諸多前車之鑒，大概是王欣寧愿在股份上讓步，也希望遠(yuǎn)離對賭的原因之一。

從俏江南張?zhí)m、愛國者馮軍等明星創(chuàng)始人，到名氣不那么大的尊酷網(wǎng)侯煜疆、紅孩子李陽等創(chuàng)始人，都與PE或VC簽下對賭協(xié)議，并深陷其中。

張?zhí)m2011年8月公開抨擊鼎暉，稱引進(jìn)鼎暉是俏江南最大失誤。其原因在于俏江南上市計(jì)劃受挫，愿賭服輸?shù)脑?，需高價(jià)回購鼎暉投資的股份。馮軍至今不肯對外披露與鼎暉對賭細(xì)節(jié)，但愛國者總裁曲敬東、副總裁黃輝華等高管的出局或離職，從一個(gè)側(cè)面說明他的日子并不好過。

侯煜疆在A輪融資時(shí)引入好望角啟航電商基金，同時(shí)附帶對賭條款，結(jié)果公司業(yè)績未達(dá)設(shè)定目標(biāo)，侯煜疆損失個(gè)人股份并最終出局。而《創(chuàng)業(yè)家》曾報(bào)道，紅孩子在對賭協(xié)議中承諾了高銷售額，不得不發(fā)動(dòng)一切力量去做大規(guī)模，“拿了VC的錢就意味著走上快車道，要么做大IPO，要么死掉”。

華興資本周翔認(rèn)為，對賭存在諸多弊端。其一，對賭一般以業(yè)績增長為目標(biāo)，對很多初創(chuàng)公司來說，業(yè)務(wù)模型還可能需要不斷變化，比較難實(shí)現(xiàn);其二，對賭要求公司一切的資源和團(tuán)隊(duì)圍繞業(yè)績目標(biāo)運(yùn)轉(zhuǎn)，往往導(dǎo)致公司管理變形;其三，一旦達(dá)不到目標(biāo)，容易導(dǎo)致核心管理團(tuán)隊(duì)動(dòng)蕩。

當(dāng)然，也有圈內(nèi)人士肯定對賭的作用。8月23日，深創(chuàng)投華北總經(jīng)理劉綱就在一次創(chuàng)投論壇上說，對賭是風(fēng)險(xiǎn)投資對于企業(yè)估值一個(gè)重要的理論工具，應(yīng)該充分受到尊重，而且“我們尊重了企業(yè)家，尊重了它未來企業(yè)成長性”。

輸送個(gè)人利益

在投資過程中謀求個(gè)人利益，如個(gè)人占股、回扣、利益輸送等。

《創(chuàng)業(yè)家》調(diào)查顯示，40%的創(chuàng)業(yè)者投票非常厭惡謀求個(gè)人利益的行為。

在創(chuàng)投圈，確實(shí)有些投資人要到期權(quán)以后“放在自己口袋”。

在雷士照明風(fēng)波中，賽富亞洲創(chuàng)始合伙人閻焱與另一合伙人林和平被曝2006年投資雷士照明時(shí)“索要3%期權(quán)”。

閻焱隨后公開回應(yīng)稱，合伙人拿董事期權(quán)是行業(yè)慣例。此言論在創(chuàng)投圈引發(fā)熱議。多位創(chuàng)始人和投資人告訴《創(chuàng)業(yè)家》，VC合伙人投資時(shí)從被投企業(yè)拿期權(quán)的現(xiàn)象確實(shí)存在，但并不普遍。某家知名互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)創(chuàng)始人表示：“閻焱說這個(gè)是行規(guī)，肯定站不住腳。當(dāng)董事已經(jīng)有董事年金，也可能會(huì)象征性地給你發(fā)期權(quán)，但肯定不能(多到)按百分比算的。”童士豪也說，啟明創(chuàng)投基本上在投資的時(shí)候不拿期權(quán)。

8月17日，雷士照明小股東和君創(chuàng)業(yè)與董事會(huì)公開對話，閻焱承認(rèn)他和另一位同事當(dāng)年各占了1.5%，并強(qiáng)調(diào)是商業(yè)談判的結(jié)果，而且“在投資上這是非常常見的”。

此外，閻焱透露，賽富在中國投了150家企業(yè)，其中給賽富合伙人期權(quán)的有大概100家之多。他還說，獲得的董事期權(quán)中，50%要返回基金，“剩下也不是我的，大家要分的”。

據(jù)雷士照明內(nèi)部人士對媒體披露，閻焱與林和平拿到期權(quán)的價(jià)格是每股0.5港元。按照雷士照明上市時(shí)每股2.1港元計(jì)算，閻焱和林和平合計(jì)5500股，獲浮盈8800萬港元之多。

一般而言，管理基金的普通合伙人(GP)除了拿管理費(fèi)，還可獲得投資收益的20%(carry)。如果閻焱所言非虛，則其期權(quán)獲利的分成比例大大高于20%。這意味著，GP完全可以用抬高被投企業(yè)估值的辦法去換取一定比例的期權(quán)，從而使自己獲益更多，有限合伙人(LP)的利益則可能因此受到損害。金沙江創(chuàng)投合伙人朱嘯虎在微博上評論稱：“明顯的利益沖突。”

童士豪評論說，合伙人是基金的代表，然后才有機(jī)會(huì)成為被投企業(yè)的董事，所以得到股份或期權(quán)的話，應(yīng)該拿來跟基金的股東和其他合伙人分享，而不是個(gè)人獨(dú)占。而據(jù)他所知，確實(shí)有些合伙人“拿了放在自己口袋”。

在創(chuàng)業(yè)生態(tài)鏈中，VC這一環(huán)節(jié)不可或缺。過去這些年，很多VC憑借專業(yè)能力和職業(yè)操守，贏得了中國創(chuàng)業(yè)者的尊重。例如，在互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域很多優(yōu)秀公司的背后，都有VC的貢獻(xiàn)。

不過，也有一些VC喜歡搞“潛規(guī)則”。正因?yàn)榇耍辔蝗耸科诖霈F(xiàn)更加健康、透明的創(chuàng)投關(guān)系。“你當(dāng)時(shí)投他，也是因?yàn)樗心芰?，所以都是有能力的人，都是聰明的人。聰明人和聰明人打交道的辦法，就是透明。” NEA全球合伙人、中國董事總經(jīng)理蔣曉東說。