PE退出策略反思：項(xiàng)目式基金募集存致命缺陷

始于去年下半年的IPO停發(fā)與目前的突擊檢查，致使很多PE機(jī)構(gòu)的IPO退出通道又被“堵死”。在目前整體市場(chǎng)環(huán)境不景氣的情況下，PE機(jī)構(gòu)可以說是雪上加霜。PE機(jī)構(gòu)如何來規(guī)避這種政策性風(fēng)險(xiǎn)?

首先，PE機(jī)構(gòu)需要轉(zhuǎn)變商業(yè)認(rèn)知。上市無疑是PE機(jī)構(gòu)首選的退出方式，但企業(yè)能否上市是由多種因素決定的：一是企業(yè)本身的管理基礎(chǔ)是不是真正具備上市的基本條件。企業(yè)經(jīng)營環(huán)境的不確性以及內(nèi)部的管理因素致使企業(yè)可能達(dá)不到上市的基本條件而導(dǎo)致不能上市;二是即使企業(yè)經(jīng)營能達(dá)到預(yù)期的目標(biāo)，但證券市場(chǎng)本身具有的不確定性因素導(dǎo)致企業(yè)即使上市也不能實(shí)現(xiàn)PE機(jī)構(gòu)的收益目標(biāo);三是政策環(huán)境是不是支持企業(yè)上市。在目前中國的資本市場(chǎng)建設(shè)中，第三個(gè)因素可以說是決定性因素，即政府政策起到了關(guān)鍵性作用。政府政策具有不可預(yù)測(cè)性，由此導(dǎo)致PE機(jī)構(gòu)的退出風(fēng)險(xiǎn)大增。因此，在中國這樣特定的市場(chǎng)環(huán)境中，PE機(jī)構(gòu)尤其需要對(duì)投資的退出風(fēng)險(xiǎn)實(shí)施有效的管理。

其次，PE機(jī)構(gòu)需要不斷完善自己的退出通道。在這方面，美國的經(jīng)驗(yàn)可供中國PE機(jī)構(gòu)借鑒。在美國這樣發(fā)達(dá)的私募股權(quán)資本市場(chǎng)中，一只基金所投項(xiàng)目最終能夠?qū)崿F(xiàn)上市退出的比例只有20%左右，其他退出方式：一是基金把所持項(xiàng)目股權(quán)轉(zhuǎn)讓給其他投資人;二是大股東回購股權(quán);三是管理層收購(MBO);四是破產(chǎn)清算。在以上退出機(jī)制中，大部分項(xiàng)目是通過轉(zhuǎn)讓股權(quán)和大股東回購實(shí)現(xiàn)退出的，因?yàn)檎嬲芊螴PO的項(xiàng)目畢竟只是少數(shù)。如果PE機(jī)構(gòu)完全寄希望于IPO退出而實(shí)現(xiàn)高回報(bào)，從發(fā)達(dá)市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)來看，這是完全不現(xiàn)實(shí)的。

之所以出現(xiàn)目前大家所認(rèn)為的“寒冬”現(xiàn)象，是與PE機(jī)構(gòu)具有中國特色的投資模式緊密相聯(lián)的。目前市場(chǎng)上的大部分投資機(jī)構(gòu)都是針對(duì)某個(gè)特定項(xiàng)目來實(shí)現(xiàn)基金的募集，以寄希望于該項(xiàng)目IPO從而實(shí)現(xiàn)高回報(bào)。但這種模式的致命缺陷在于喪失了基金分散風(fēng)險(xiǎn)的功能，從而不能保證基金有一個(gè)較為穩(wěn)定的投資收益。更有甚者，有的機(jī)構(gòu)甚至以短期(三個(gè)月到半年時(shí)間)的高息形式(給投資人月息在四分或五分不等)來募集資金，希望項(xiàng)目IPO后實(shí)現(xiàn)高回報(bào)來覆蓋融資成本。由于以上原因，所以大家都把退出通道賭在IPO上，一旦IPO受阻，大部分機(jī)構(gòu)都感覺寒冬已到。

中國的大多數(shù)PE機(jī)構(gòu)需要反省自己的投資模式，需要真正按市場(chǎng)規(guī)律辦事。當(dāng)然，從中國資本市場(chǎng)的建設(shè)來看，目前的IPO制度安排存在不足是人所共知的。當(dāng)我們不能改變市場(chǎng)的時(shí)候，我們唯一能做的就是改變我們自己。 (作者：北京金長(zhǎng)川資本管理有限公司董事長(zhǎng) 北大、清華總裁班資本運(yùn)作班主講教授)