天使投資時(shí)最看重什么：人力資本最重要

盡管風(fēng)險(xiǎn)投資聚焦了所有媒體的關(guān)注，但它絕非是初創(chuàng)企業(yè)最大眾的融資來源。2013年Diane Mulcahy曾在《哈佛商業(yè)評(píng)論》發(fā)表的文章中解釋道：“天使投資者——是一群用比風(fēng)投少的資金來投資早期階段初創(chuàng)公司的富人——他們投資的公司數(shù)量是風(fēng)投的16倍還要多。他們所占的投資比重也越來越大。”

根據(jù)新罕布什爾大學(xué)的創(chuàng)業(yè)研究中心所稱，去年美國(guó)天使投資總額達(dá)到了241億美元。超過73000家企業(yè)獲得了天使投資，而活躍投資者的人數(shù)達(dá)到了316000。然而想知道天使投資的市場(chǎng)有多大，這些不過是一些較少的關(guān)于決定投資早期初創(chuàng)公司的數(shù)據(jù)。

因此，我們開始思考投資者是如何選擇初創(chuàng)公司進(jìn)行投資的。投資者是很難預(yù)測(cè)一個(gè)新穎的想法能否會(huì)成功，而這些初出茅廬的“菜鳥”公司通常也沒有任何財(cái)務(wù)記錄或者有形資產(chǎn)。因此，斯坦福商學(xué)院金融系的助理教授Shai Bernstein和南加州大學(xué)馬歇爾商學(xué)院的Arthur Korteweg決定設(shè)計(jì)一個(gè)實(shí)驗(yàn)，來辨認(rèn)可以區(qū)分這些初創(chuàng)公司的特征。他們和AngelList的創(chuàng)始人Kevin Laws合作，利用他公司的平臺(tái)來測(cè)量投資者們最開始的篩選流程。在近期一份名叫《吸引早期投資者：隨機(jī)實(shí)地試驗(yàn)中獲得的證據(jù)》工作文件中，他們給出了這樣的結(jié)論：“普通投資者對(duì)于創(chuàng)建團(tuán)隊(duì)的人員最為關(guān)心，而非是初創(chuàng)公司的牽引力(它的銷售量或是用戶基礎(chǔ))或是現(xiàn)有的投資者。”

這樣的結(jié)果也許算不上是一個(gè)驚喜。事實(shí)上，在這之前就有很多文章強(qiáng)調(diào)過了創(chuàng)始人的重要性。近乎二十年前，威廉·A·薩爾曼就認(rèn)為大部分的企業(yè)計(jì)劃書浪費(fèi)了太多精力在數(shù)據(jù)上，而沒有足夠關(guān)注投資者真正關(guān)心的信息——人員。“當(dāng)我接到一個(gè)企業(yè)計(jì)劃書時(shí)，我通常會(huì)首先閱讀公司簡(jiǎn)歷的那部分”，薩爾曼這樣寫道，“這不是因?yàn)樾缕髽I(yè)中人員這部分是最重要的，而是因?yàn)闆]有一個(gè)好的團(tuán)隊(duì)，企業(yè)的其他部分都變得不重要了。”

如今，Bernstein、Korteweg以及Laws都有證據(jù)來支持這個(gè)觀點(diǎn)。AngelList經(jīng)常通過發(fā)送郵件(如下圖所示)在這個(gè)平臺(tái)上給投資者強(qiáng)調(diào)一些“極具特色”的公司。通過AngelList的算法，AngelList將這些公司與那些在對(duì)特定公司行業(yè)與位置表露出明顯興趣的投資者想匹配。郵件會(huì)描述初創(chuàng)公司的創(chuàng)建理念、融資目標(biāo)以及它的創(chuàng)始人團(tuán)隊(duì)、牽引力還有現(xiàn)有的投資者——只有當(dāng)這些公司跨過AngelList算法設(shè)置的一定“門檻”才能顯示出后三項(xiàng)。對(duì)于投資者來說，這就預(yù)示著這些初創(chuàng)公司的高質(zhì)量。能在郵件里看到這三項(xiàng)的內(nèi)容就意味著這些初創(chuàng)公司值得投資者的關(guān)注。舉個(gè)例子來說，如果創(chuàng)始人上的是像哈佛、斯坦福這類頂尖學(xué)?；蛘咴贕oogle、PayPal工作過，他們的名字就會(huì)被列在郵件里。投資者通過點(diǎn)擊“查看”，就可以看到這家公司在AngelList上所有的文件;或者點(diǎn)擊“獲得公司介紹”，這就會(huì)給這家公司發(fā)出一份介紹請(qǐng)求——或者投資者可以什么都不點(diǎn)擊，直接看下一家公司。

請(qǐng)注意：圖中的郵件只是一個(gè)例子，這家公司并沒有參與到這項(xiàng)實(shí)驗(yàn)中。

研究人員隨機(jī)抽取顯示在郵件里任意種類的信息，來改變投資者對(duì)于初創(chuàng)公司團(tuán)隊(duì)、牽引力以及現(xiàn)有投資者的感知質(zhì)量(獵云網(wǎng)注：感知質(zhì)量，是指顧客按自己對(duì)產(chǎn)品的使用目的和需求狀況，綜合分析市場(chǎng)上各種經(jīng)由正式或非正式途徑獲得的相關(guān)信息，對(duì)一種產(chǎn)品或服務(wù)所做的抽象的主觀的評(píng)價(jià))。不妨假設(shè)一家公司的團(tuán)隊(duì)和牽引力滿足了AngelList設(shè)置的要求，研究人員就會(huì)創(chuàng)建三類郵件：一種僅僅列出團(tuán)隊(duì)人員，一種僅僅形容牽引力情況，還有一種兩者都顯示。(創(chuàng)建理念與融資目標(biāo)通常都是可見的，研究人員從沒有將這些內(nèi)容從郵件中去除。)如果AngelList原本打算給1500個(gè)對(duì)生物科技感興趣的投資者發(fā)送這家公司的信息，研究人員就會(huì)從中隨機(jī)抽取500位投資者給他們發(fā)送僅顯示團(tuán)隊(duì)人員的郵件，給另外500位投資者發(fā)送僅僅顯示牽引力信息的郵件，剩余的500位投資者則會(huì)獲得含有這兩種信息的郵件。

從2013年夏天開始，這項(xiàng)實(shí)驗(yàn)持續(xù)了八周，涵蓋了21家初創(chuàng)公司、4494位投資者還有近17000封郵件。他們發(fā)現(xiàn)創(chuàng)建團(tuán)隊(duì)的信息提高了2.2%的投資者點(diǎn)擊率(投資者平均點(diǎn)擊的概率為16%，所以按相對(duì)價(jià)值計(jì)算，創(chuàng)建團(tuán)隊(duì)的信息提高了14%的點(diǎn)擊率，這對(duì)融資成功與否非常重要)，另一方面知道初創(chuàng)企業(yè)擁有重要牽引力或是知名投資者的這些事實(shí)并不會(huì)在很大程度上增加投資者點(diǎn)擊來了解公司情況的概率。這些點(diǎn)擊對(duì)于初創(chuàng)公司而言是非常重要的——它們表明了投資者對(duì)于初創(chuàng)公司的感興趣程度，而這一點(diǎn)會(huì)影響到融資決策。

這也表明了一個(gè)初創(chuàng)公司的人力資本對(duì)于潛在投資者來說具有不同一般的重要性。然而Berstein表示他們的研究重心并非要證明團(tuán)隊(duì)比創(chuàng)建理念更重要，因?yàn)閷?shí)驗(yàn)設(shè)置中并沒有做這樣的比較。事實(shí)上，他們發(fā)現(xiàn)在考慮了創(chuàng)建理念的前提下，團(tuán)隊(duì)是非常重要的——這遠(yuǎn)比產(chǎn)品的最初牽引力以及吸引早期投資者的能力還要重要。

關(guān)于為什么投資者高度重視創(chuàng)建團(tuán)隊(duì)這一問題，作者做出了兩種假設(shè)。他們?cè)谡撐闹袑懙溃?ldquo;第一個(gè)假設(shè)是創(chuàng)建團(tuán)隊(duì)的運(yùn)營(yíng)能力對(duì)于初創(chuàng)公司早期階段的發(fā)展來說至關(guān)重要，這個(gè)階段是大部分的試驗(yàn)進(jìn)行的時(shí)候。”而第二個(gè)假設(shè)顯得更是推測(cè)而來的，這可以用一個(gè)例子來更好的詮釋這個(gè)假設(shè)。Bernstein是這樣告訴我的：“假設(shè)我們有一個(gè)從哈佛商學(xué)院畢業(yè)的團(tuán)隊(duì)。他們有很多的機(jī)會(huì)去追求其他事業(yè)，但是他們選擇了創(chuàng)建初創(chuàng)公司而不是從事其他的行業(yè)，這就表明這家企業(yè)擁有很棒的創(chuàng)建理念，是一個(gè)很有前景的企業(yè)。”他還說道他們發(fā)現(xiàn)了許多支持第一種假設(shè)的證據(jù)，但他們不排除第二種假設(shè)存在的可能性。

然而投資是基于創(chuàng)建團(tuán)隊(duì)的工作情況嗎?研究人員無法直接回答這個(gè)問題，因?yàn)檫€有一些處于極度早期發(fā)展階段的公司，他們還不知道公司該如何長(zhǎng)期發(fā)展下去。但是，當(dāng)他們開始區(qū)分投資者的經(jīng)驗(yàn)級(jí)別時(shí)，他們發(fā)現(xiàn)越有經(jīng)驗(yàn)、越成功的投資者(可以根據(jù)他們先前投資的數(shù)量進(jìn)行衡量)只會(huì)對(duì)包含團(tuán)隊(duì)信息的郵件做出回復(fù)，而那些經(jīng)驗(yàn)不足的投資者則會(huì)對(duì)三種類別的郵件都作出回復(fù)。作者表示這是因?yàn)榍罢哂懈罂赡芡顿Y出一個(gè)成功的初創(chuàng)企業(yè)，這就間接證明了根據(jù)創(chuàng)建團(tuán)隊(duì)來選擇投資是一項(xiàng)可行的投資策略。

天使投資者要翻查數(shù)千家想要爭(zhēng)取融資的初創(chuàng)公司，而每一個(gè)初創(chuàng)公司都承諾接下來會(huì)有重大突破。這項(xiàng)實(shí)驗(yàn)說明了天使投資者是如何利用各式各樣的“線索”來從數(shù)千家初創(chuàng)公司中“大浪淘沙”。此外，實(shí)驗(yàn)還說明了創(chuàng)始人是如何影響天使投資者的投資決策的。即便你考慮到在初創(chuàng)公司首次公開發(fā)行股票前創(chuàng)始人是如何因?yàn)楦鞣N原因致使經(jīng)常被替換的，確保長(zhǎng)期成功的秘訣也是不一樣的。Bernstein在采訪中說道：“我們發(fā)現(xiàn)在早期發(fā)展階段，初創(chuàng)公司會(huì)不斷試驗(yàn)，試圖找到一種正確的企業(yè)模型。在這個(gè)階段中，創(chuàng)始人是非常重要的。也許等到后續(xù)階段，當(dāng)公司運(yùn)行已經(jīng)步入軌道并在不斷發(fā)展擴(kuò)大規(guī)模時(shí)，創(chuàng)始人就顯得不是那么重要了。但是我們的證據(jù)表明至少在初創(chuàng)企業(yè)發(fā)展早期，投資者們對(duì)于團(tuán)隊(duì)和創(chuàng)始人十分看重，”