黑石盈利秘訣：半數(shù)利潤(rùn)來自地產(chǎn)基金

黑石其實(shí)是個(gè)地產(chǎn)基金

黑石集團(tuán) ( The Blackstone Group ) 于 1985 年成立，是全球最大的另類投資管理機(jī)構(gòu)，截至 2014 年末管理資產(chǎn)余額 2900 億美元。公司的業(yè)務(wù)由企業(yè)股權(quán)私募基金、私募地產(chǎn)基 金、對(duì)沖基金組合、信貸投資部和財(cái)務(wù)顧問部組成，截至 2014 年末共有 2190 名員工，包括 137 名高級(jí)董事經(jīng)理 ( Senior Managing Director ) 和 910 名專業(yè)人士 ( 投資經(jīng)理和投資顧問 ) 。

黑石的地產(chǎn)基金業(yè)務(wù)起步于 1991 年，目前已管理了 8 只全球投資的機(jī)會(huì)型地產(chǎn)基金、4 只聚焦于歐洲市場(chǎng)的機(jī)會(huì)型地產(chǎn)基金和 3 個(gè)不動(dòng)產(chǎn)債權(quán)投資平臺(tái)。2010 年黑石從美洲銀行美林證 券手中接管了亞洲地產(chǎn)業(yè)務(wù)，2012 年黑石又完成了第七代全球投資基金 ( BREP VII ) 的募集，總計(jì)獲得承諾資本 133 億美元，成為史上單只規(guī)模最大的地產(chǎn)基金 ; 而在 2014 年推出的第八代全球投資基金 ( BREP VIII ) ，截至 2015 年 3 月已經(jīng)獲得了 158 億美元的認(rèn)購額，刷新了由黑石自己創(chuàng)造的地產(chǎn)基金募集紀(jì)錄。

結(jié)果，過去 3 年黑石地產(chǎn)基金部門每年的募集資金額都在 100 億美元以上，三年累計(jì)融資 413 億美元，截至 2014 年末管理資產(chǎn)余額 809 億 美元，成為全球最大的地產(chǎn)基金管理公司。相應(yīng)地，過去三年，黑石已累計(jì)完成 292 億美元的地產(chǎn)投資，顯著超越其他地產(chǎn)基金，成為當(dāng)之無愧的 " 地產(chǎn)基金之 王 "。投資范圍涉及北美、拉美、歐洲、亞太等各個(gè)市場(chǎng)的各類型物業(yè)或地產(chǎn)公司股權(quán)、債權(quán)。截至 2015 年 4 月，黑石直接擁有的物業(yè)資產(chǎn)已達(dá)到 1340 億美 元，包括 1.03 億平尺 ( 約 960 萬平米 ) 的寫字樓，1.65 億平尺 ( 約 1500 萬平米 ) 零售物業(yè)，284,000 個(gè)酒店房間，450,00 套出租公 寓 ……

當(dāng)前，黑石集團(tuán)地產(chǎn)基金部門的管理資產(chǎn)額已占到公司管理資產(chǎn)總額的 28%，是黑石旗下的第一大業(yè)務(wù)部門，過去三年累計(jì)對(duì)外配置的資本額更是占到集團(tuán)對(duì)外配置資本總額的 56%，是企業(yè)股權(quán)私募基金部門的兩倍。

黑石的多樣化投資平臺(tái)：從股權(quán)到債權(quán)，從封閉式基金到開放式基金、再到 REITS

黑石集團(tuán)旗下私募地產(chǎn)基金主要包括三個(gè)系列：機(jī)會(huì)型地產(chǎn)基金 BREP ( Blackstone Real Estate Partners ) 系列、不動(dòng)產(chǎn)債權(quán)投資基金 BREDS ( Blackstone Real Estate Debt Strategies ) 系列、核心增益型地產(chǎn)基金 BPP ( Blackstone Property Partners ) 系列。

截至 2015 年一季度，黑石地產(chǎn)基金平臺(tái)的管理資產(chǎn)規(guī)模已達(dá)到 930 億美元，其中，股權(quán)投資平臺(tái)以私募地產(chǎn)基金為主，共有 254 名專家團(tuán) 隊(duì)，管理資產(chǎn) 840 億美元，主要包括 BREP 和 BPP 系列的地產(chǎn)基金。BREP 系列是黑石旗下的機(jī)會(huì)型封閉式股權(quán)投資基金，按目標(biāo)區(qū)域又可以細(xì)分為 BREP 全球基金系列、BREP 歐洲基金系列和 BREP 亞洲基金系列。而 BPP 則是一只奉行核心增益策略的開放式不動(dòng)產(chǎn)股權(quán)投資基金，作為一只開放式基 金，它通過核心增益型的投資策略為黑石不動(dòng)產(chǎn)股權(quán)基金的投資人提供了一個(gè)兼具私募基金特性和公募基金流動(dòng)性的補(bǔ)充投資工具。

在債權(quán)投資方面，黑石的債權(quán)投資平臺(tái)主要包含三個(gè)子平臺(tái)：1 ) 以夾層貸款投資為主的封閉式私募地產(chǎn)基金 BREDS 系列 ;3 ) 以 CMBS 投資 為主的定期可贖回基金 BRIEF/BSSF 系列 ;3 ) 以及公開上市的商業(yè)地產(chǎn)抵押貸款 REITS 公司 BXMT。債權(quán)投資平臺(tái)共有 72 名專家團(tuán)隊(duì)，管理資產(chǎn) 90 億美元 ( BXMT 完成對(duì) GE 貸款組合的收購后，債權(quán)投資平臺(tái)的管理資產(chǎn)規(guī)模將超過 140 億美元 ) 。

上述基金大多采用封閉式的基金架構(gòu)，投資期 3-5 年，總存續(xù)期在 10 年左右。目前已結(jié)束投資期的基金有 9 只，累計(jì)投入資本金 213 億美元和 51 億歐元。其中收益率最高的是第二代全球基金 BREP II，毛內(nèi)部回報(bào)率 51%，剔除管理費(fèi)和業(yè)績(jī)報(bào)酬后的凈內(nèi)部回報(bào)率達(dá)到 40%。收益率最低的是第二代歐洲地產(chǎn)基金 BREP Int ’ l II，該基金于 2005 年 9 月進(jìn)入投資期，在 2008 年 6 月結(jié)束投資期，由于整個(gè)投資期恰逢行業(yè)的估值高點(diǎn)，所以，在隨后發(fā)生的金融危機(jī)中，BREP Int ’ l II 一度出現(xiàn)較嚴(yán)重的虧損 ; 不過，截至 2014 年底，該基金的總投資價(jià)值已較初始投資成本升值 50%，凈內(nèi)部回報(bào)率達(dá)到 4%。

而所有機(jī)會(huì)型地產(chǎn)基金以當(dāng)前價(jià)值 ( = 累計(jì)分配收益 + 未分配部分的公允價(jià)值，其中，已結(jié)束的基金就是以基金結(jié)束時(shí)的累計(jì)分配收益 ) 計(jì)算的加權(quán) 平均的凈內(nèi)部回報(bào)率為 17%，當(dāng)前總投資價(jià)值 ( 含已實(shí)現(xiàn)投資價(jià)值及未實(shí)現(xiàn)投資價(jià)值 ) 較初始投資成本已累計(jì)升值 90%。其中，全球投資的基金表現(xiàn)最好，當(dāng)前 總投資價(jià)值已相當(dāng)于初始投資成本的兩倍，平均的凈內(nèi)部回報(bào)率達(dá)到 18%; 其次是 2013 年推出的亞洲基金，截至 2014 年底，已完成 34% 的投資，投資部 分升值 10%，凈內(nèi)部回報(bào)率 14%; 至于歐洲基金，截至 2014 年底的總投資價(jià)值較初始投資成本升值 50%，平均的凈內(nèi)部回報(bào)率為 13%。此外，公司在 2014 年新推出的核心增益型開放式多賬戶基金 BPP 也完成了 18.9 億美元的投資，投資部分累計(jì)升值 20%。而不動(dòng)產(chǎn)債權(quán)投資基金平臺(tái)則累計(jì)完成了 50.8 億美元的投資，截至 2014 年底這部分投資已升值 30% 至 65.2 億美元，平均的凈內(nèi)部回報(bào)率達(dá)到 12%。

地產(chǎn)基金部門過去三年累計(jì)為黑石集團(tuán)貢獻(xiàn)了 78 億美元的收入和近 50 億美元的經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)

相對(duì)穩(wěn)定的投資業(yè)績(jī)?yōu)榈禺a(chǎn)基金部門貢獻(xiàn)了豐厚的收益。截至 2014 年底，黑石地產(chǎn)基金部門過去三年累計(jì)向投資人分配收益 326 億美元，占集 團(tuán)過去三年累計(jì)分配收益總額的 37.5%，其中，2014 年一年分配收益 204 億美元，占集團(tuán)全年分配收益總額的 46%。高分配收益來自于高投資回報(bào)，地 產(chǎn)基金部門過去三年管理資產(chǎn)的累計(jì)升值收益達(dá)到 315 億美元，占黑石集團(tuán)過去三年管理資產(chǎn)累計(jì)升值收益總額的 42.9%，其中，2014 年地產(chǎn)基金的累計(jì) 升值收益為 117 億美元，占集團(tuán)當(dāng)年管理資產(chǎn)升值收益總額的 47.7%。即，過去三年，黑石集團(tuán) 40% 以上的資產(chǎn)升值收益和對(duì)外分配收益都來自地產(chǎn)基金部 門的貢獻(xiàn)，2014 年，地產(chǎn)基金部門的貢獻(xiàn)比例更是接近 50%。

結(jié)果，2014 年，黑石地產(chǎn)基金部門的管理費(fèi)收入達(dá)到 6.86 億美元，業(yè)績(jī)報(bào)酬 20.18 億美元，投資收益 2.5 億美元，總收入 29.87 億美元，剔除應(yīng)分配給管理層和員工的 9.59 億美元薪酬激勵(lì)成本及 1.46 億美元的其他經(jīng)營費(fèi)用后，合計(jì)貢獻(xiàn)經(jīng)濟(jì)利潤(rùn) 18.80 億美元。而過去三年，黑石 的地產(chǎn)基金部門已經(jīng)累計(jì)為黑石集團(tuán)貢獻(xiàn)了 78.26 億美元的總收入和 49.50 億美元的經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)，占過去三年黑石集團(tuán)總收入的 43%、經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)總額的 49%。

從以上分析不難看出，以企業(yè)股權(quán)私募投資聞名的黑石在過去幾年中，半數(shù)的利潤(rùn)都來自地產(chǎn)基金部門，那么，黑石地產(chǎn)基金部門到底有哪些盈利秘訣呢 ?

" 買入、修復(fù)、賣出 " 策略的本質(zhì)，提高杠桿，更換團(tuán)隊(duì)，做大規(guī)模

黑石在地產(chǎn)投資上奉行 " 買入、修復(fù)、賣出 " 的策略。黑石旗下地產(chǎn)基金以機(jī)會(huì)型為主，但它卻較少涉足開發(fā)或培育期的物業(yè)，而是以成熟的能夠產(chǎn) 生穩(wěn)定現(xiàn)金流的物業(yè)為目標(biāo)資產(chǎn)。公司致力于以低于重置成本的價(jià)格來收購這些成熟的物業(yè)資產(chǎn)，然后通過提高杠桿率、更換管理團(tuán)隊(duì)和提高市場(chǎng)集中度來 " 修復(fù) " 資產(chǎn)，并計(jì)劃在三年內(nèi)將這些資產(chǎn)出售給保守的長(zhǎng)期投資人。

為了能夠迅速修復(fù)資產(chǎn)，黑石通常會(huì)在各個(gè)區(qū)域市場(chǎng)的細(xì)分物業(yè)領(lǐng)域以并購或挖角的方式組建一個(gè)管理經(jīng)驗(yàn)豐富的本地團(tuán)隊(duì)，然后以收購方式助其迅 速提高市場(chǎng)份額。在這個(gè)過程中，黑石基金會(huì)將其新收購的成熟物業(yè)資產(chǎn)都整合到統(tǒng)一的投資管理平臺(tái)上，從而達(dá)到在短時(shí)間內(nèi)實(shí)現(xiàn)管理改善和品牌擴(kuò)張的目的，并 通過提高杠桿率來放大資本收益，待物業(yè)資產(chǎn)升值后，黑石就將其出售給保險(xiǎn)公司或 REITS 公司等長(zhǎng)期投資人。近年來，隨著物業(yè)平臺(tái)資產(chǎn)規(guī)模的擴(kuò)張，公司也 在考慮將整個(gè)物業(yè)平臺(tái)分拆上市或整體出售。

如 2015 年 5 月，黑石的第四代歐洲地產(chǎn)基金就在西班牙和葡萄牙收購了 3 處購物中心，然后將其交給黑石在歐洲的零售物業(yè)投資管理平臺(tái) Multi Corporation。Multi 成立于 1982 年，由于擅長(zhǎng)開發(fā)和管理高品質(zhì)的購物中心，所以，它被很多歐洲城市視為區(qū)域經(jīng)濟(jì)復(fù)興的引擎，并多次榮獲 歐洲的商業(yè)大獎(jiǎng)。2013 年，Multi 被黑石集團(tuán)收購，收購時(shí)公司在歐洲已擁有 56 處零售物業(yè) ; 在黑石的幫助下，Multi 的資產(chǎn)規(guī)模迅速擴(kuò)張，截至 2015 年 4 月，公司在歐洲和土耳其的零售物業(yè)總數(shù)已經(jīng)增長(zhǎng)到 82 處。6 月 Multi 又在黑石第四代歐洲基金的支持下收購了意大利的一處奧特萊斯，使 Multi 在意大利的物業(yè)數(shù)量增加到 12 處，其中有 5 處奧特萊斯。由于 Multi 本身不擅長(zhǎng)奧特萊斯的經(jīng)營管理，所以，在物業(yè)收購的同時(shí)，Multi 還收 購了 Added Value Management ( AVM ) 公司。AVM 成立于 2009 年，是一家總部在意大利的奧特萊斯商業(yè)管理公司，在工業(yè)地產(chǎn)方面，2012 年黑石成立了 LogiCor 作為其歐洲物流地產(chǎn)的投資管理平臺(tái)，當(dāng)時(shí) LogiCor 在英國、法國和波蘭已擁有 91 個(gè)物流地產(chǎn)項(xiàng)目，總可出租面積 250 萬平米 ; 黑石計(jì)劃 到 2015 年使 LogiCor 持有的物業(yè)規(guī)模翻一倍，而實(shí)際中，LogiCor 的成長(zhǎng)速度更快。2015 年 2 月，黑石宣布將為 LogiCor 在德國并購 10 處物流地產(chǎn)項(xiàng)目，而這已是 LogiCor 自 2014 年進(jìn)入德國市場(chǎng)以來的第六筆并購交易，它使 LogiCor 在德國的物業(yè)數(shù)量達(dá)到 28 處，總可出租面 積達(dá)到 100 萬平米 ; 到 2015 年 3 月，LogiCor 持有的物業(yè)面積已經(jīng)達(dá)到 740 萬平米。4 月，黑石的第四代歐洲地產(chǎn)基金又從私募基金橡樹資本和 Anglesea Capital 處收購了 16 處英國的物流地產(chǎn)項(xiàng)目，總可出租面積 600 萬平尺，從而使 Logicor 在英國的物流地產(chǎn)面積達(dá)到 2,100 萬平尺 ( 約 200 萬平米 ) 。此外，在黑石收購 GE 地產(chǎn)部門的交易中，LogiCor 還將獲得 GE 在法國和西班牙的物流地產(chǎn)項(xiàng)目。

而在快速做大 LogiCor 的同時(shí)，其在美國的 " 雙胞胎哥哥 "IndCor 已經(jīng)在 2014 年 12 月被黑石以 81 億美元的價(jià)格出售給新加坡主 權(quán)基金 GIC 了。IndCor 是黑石在美國的工業(yè)地產(chǎn)平臺(tái)，借助黑石旗下第六代和第七代全球基金的 18 次并購交易，到 2014 年 12 月 IndCor 在美國 本土已經(jīng)擁有了 1.17 億平尺 ( 約 1090 萬平米 ) 的可出租面積，在被 GIC 收購前，IndCor 正在考慮單獨(dú) IPO 上市。

從以上案例不難看出，黑石 " 買入、修復(fù)、賣出 " 策略的核心其實(shí)就是買入成熟物業(yè)資產(chǎn)，提高財(cái)務(wù)杠桿，更換管理團(tuán)隊(duì)，做大市場(chǎng)規(guī)模，然后擇機(jī)分拆上市或整體出售。