美聯(lián)儲(chǔ)仍有擴(kuò)大貨幣發(fā)行的能力

　　文 /梁 猛

　　次貸危機(jī)后，美聯(lián)儲(chǔ)采取多種方式向國(guó)內(nèi)國(guó)際金融市場(chǎng)提供美元流動(dòng)性，從2008年9月開始，美聯(lián)儲(chǔ)的資產(chǎn)規(guī)模突然直線上升，在短短兩個(gè)月的時(shí)間里，資產(chǎn)規(guī)模從9057億美元增加到2.1萬億美元，增長(zhǎng)幅度超過100%。時(shí)隔兩年，美國(guó)繼續(xù)推出量化寬松的貨幣政策，美聯(lián)儲(chǔ)將購(gòu)買6000億美元美國(guó)財(cái)政部債券，這一舉動(dòng)引起了國(guó)際社會(huì)的普遍關(guān)注。

　　長(zhǎng)期以來，美聯(lián)儲(chǔ)的資產(chǎn)規(guī)?？傮w呈不斷上升的趨勢(shì)，且增勢(shì)一直非常平穩(wěn)，即使是“9.11”事件的沖擊也沒能改變平這一態(tài)勢(shì)?！?.11”事件后，美聯(lián)儲(chǔ)緊急向市場(chǎng)提供了將近1000億美元的流動(dòng)性，一周之后迅速回收。

　　根據(jù)CEIC的數(shù)據(jù)，1996年末，美聯(lián)儲(chǔ)的資產(chǎn)為4750億美元，到2007年末，增長(zhǎng)到8938億美元，增幅為88.2%，年均增長(zhǎng)約8%。

　　2008年9月3日之前，美聯(lián)儲(chǔ)的資產(chǎn)規(guī)模溫和增長(zhǎng)，但在此之后，美聯(lián)儲(chǔ)的資產(chǎn)規(guī)模突然擴(kuò)大，在當(dāng)年的11月12日達(dá)到2.2萬億美元，較年初的9187億美元，增幅約141%。美聯(lián)儲(chǔ)曾經(jīng)一度回收了一部分貨幣，但在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)遲緩的壓力下，恢復(fù)了貨幣增發(fā)，目前其資產(chǎn)規(guī)模處于歷史高位，約2.3萬億美元，加上6000億美元國(guó)債后，美聯(lián)儲(chǔ)的資產(chǎn)將達(dá)到近3萬億美元。

　　為應(yīng)對(duì)次貸危機(jī)，美聯(lián)儲(chǔ)出臺(tái)了諸多救市措施，但核心都是向市場(chǎng)注入流動(dòng)性，其方式主要有以下兩種：一是向美國(guó)金融機(jī)構(gòu)直接提供短期貸款，主要方式有一級(jí)交易商信貸便利(PDCF)、固定期限證券借貸便利(TSLF)、固定期限融資便利(TAF)或者直接提供專項(xiàng)貸款。二是采取貨幣互換安排方式向國(guó)際金融市場(chǎng)注入美元，這一部分記錄在美聯(lián)儲(chǔ)的資產(chǎn)負(fù)債表的“其他資產(chǎn)”項(xiàng)下。

　　這一次美聯(lián)儲(chǔ)采取購(gòu)買美國(guó)國(guó)債的方式增發(fā)貨幣，以刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，在國(guó)際上引起了軒然大波。但從貨幣發(fā)行的角度來看，美國(guó)的貨幣發(fā)行仍在可以接受的范圍內(nèi)。之所以說“可以接受”，原因有兩個(gè)：

　　一是美聯(lián)儲(chǔ)的資產(chǎn)/GDP的比例仍然很低。從央行資產(chǎn)/GDP的比例來看，即使按照目前的水平，美聯(lián)儲(chǔ)的該比例仍遠(yuǎn)遠(yuǎn)不足20%，資產(chǎn)負(fù)債表的膨脹空間仍然充足，仍有繼續(xù)擴(kuò)大貨幣發(fā)行的能力。2005年，日本央行的資產(chǎn)/GDP比例曾經(jīng)達(dá)到30%，當(dāng)時(shí)外界對(duì)日本的評(píng)價(jià)是“做得不夠”。而美國(guó)目前仍低于這個(gè)水平。次貸危機(jī)期間，當(dāng)時(shí)的達(dá)拉斯聯(lián)儲(chǔ)主席Richard Fisher認(rèn)為，美聯(lián)儲(chǔ)可以把資產(chǎn)提高到3萬億美元。匯豐銀行的觀點(diǎn)更為激進(jìn)，即使美聯(lián)儲(chǔ)的資產(chǎn)/GDP達(dá)到50%以上也是可以接受的。美國(guó)國(guó)際戰(zhàn)略研究和投資集團(tuán)主席Tom Gallagher認(rèn)為，美聯(lián)儲(chǔ)的資產(chǎn)總規(guī)模將超過4萬億。

　　二是美國(guó)金融系統(tǒng)尚未完全恢復(fù)，美聯(lián)儲(chǔ)仍需保持較大資產(chǎn)規(guī)模。

　　美國(guó)金融系統(tǒng)在危機(jī)之前的效率很高，美聯(lián)儲(chǔ)僅發(fā)行了不到1萬億美元的貨幣，卻能夠支持14萬億美元的GDP和主要國(guó)際貨幣的角色。但金融危機(jī)重創(chuàng)了美國(guó)金融系統(tǒng)的自信心，更加嚴(yán)厲的監(jiān)管也使得金融系統(tǒng)變得謹(jǐn)小慎微。在流動(dòng)性比較差的條件下，只有通過增加基礎(chǔ)貨幣才能夠恢復(fù)市場(chǎng)的流動(dòng)性，從而刺激經(jīng)濟(jì)重新增長(zhǎng)。

　　從貨幣發(fā)行的負(fù)面作用來看，繼續(xù)增加貨幣投放和財(cái)政支出，會(huì)面臨通脹和貨幣貶值。美元長(zhǎng)期過剩會(huì)引發(fā)通脹，但這是阻止經(jīng)濟(jì)掉入深淵的代價(jià)。

　　從美國(guó)經(jīng)濟(jì)的實(shí)際運(yùn)行來看，通脹壓力在貨幣增發(fā)最嚴(yán)重的時(shí)期也非常溫和，失業(yè)率沒有根本性好轉(zhuǎn)，因此從邏輯上來看，美聯(lián)儲(chǔ)增發(fā)貨幣，恢復(fù)市場(chǎng)流動(dòng)性仍是首要任務(wù)。

　　過度發(fā)行的美元及國(guó)債將削弱美元的國(guó)際地位。美元的過度發(fā)行將導(dǎo)致美元的流動(dòng)性過剩，一旦市場(chǎng)看空美國(guó)債市，其他美元資產(chǎn)的吸引力也將隨之降低，美元將再次走低，并可能引發(fā)新一輪美元危機(jī)，削弱美元的世界本位貨幣地位。

　　(作者單位為中國(guó)人民銀行研究局)