收益率偏低等原因令PE/VC投資私募債興趣寡淡

收益率低等原因令PE/VC(私募股權(quán)投資/風險投資)機構(gòu)鮮有投資中小企業(yè)私募債的興趣。調(diào)研顯示，在其調(diào)研的100多家PE機構(gòu)中，僅有9%的機構(gòu)表示會投資私募債;而從目前已知的私募債認購情況來看，也并未見到PE機構(gòu)參與認購的案例。

今年5月，滬深兩交易所發(fā)布《中小企業(yè)私募債業(yè)務(wù)試點辦法》，其中明確發(fā)行人可為私募債券設(shè)置附認股權(quán)或可轉(zhuǎn)股條款，令業(yè)內(nèi)對PE/VC機構(gòu)因此參與私募債認購有頗多期待;甚至有觀點認為，轉(zhuǎn)股條款會令PE與企業(yè)之間的“對賭操作”陽光化。

事實上，在境外成熟市場中有大量PE/VC采用可轉(zhuǎn)股債券進行投資的案例，如KKR通過發(fā)行垃圾債券結(jié)合并購基金高杠桿收購被市場低估的企業(yè)，重組后出售給其他投資人以獲取高額回報。

在中小企業(yè)私募債推出時，PE業(yè)內(nèi)也寄予類似期待：當企業(yè)正常發(fā)展時，投資人可以獲得較高的固定收益;在公司運營遇到困難或未能達到指標時，投資人可以啟動條款以獲得股權(quán)，之后再通過出售股權(quán)以獲得更高額的回報。這種含有轉(zhuǎn)股條款的債權(quán)與附帶回購條款的純股權(quán)投資(即目前盛行的“對賭條款”)比起來，有明確的本金償還性質(zhì)，不會因企業(yè)不誠信，或?qū)€條款與現(xiàn)行法律法規(guī)有沖突而面臨“對賭無效”的風險。

但目前來看，已發(fā)行私募債的收益率很難對PE機構(gòu)有吸引力。據(jù)證監(jiān)會研究中心主任祁斌透露，至今年6月30日，共有27家中小企業(yè)通過了備案，19家完成了私募發(fā)行，募資規(guī)模在18.5億元。已發(fā)行的私募債中，除了巨龍債的票面利率是13.50%，其余私募債均在9.5%~10%左右。

某位PE業(yè)內(nèi)人士認為，從目前來看，大部分PE機構(gòu)在募資時都會對LP口頭承諾年收益率在15%以上;退一步來看，即使沒有類似“承諾”，PE已經(jīng)收了2%的基金管理費，而一年期貸款利率也有6%，如此資金成本已經(jīng)達到8%，因此如果投資私募債，已經(jīng)沒有什么賺頭，還不如買信托產(chǎn)品。

宏源證券新三板業(yè)務(wù)部門人士對《第一財經(jīng)日報》記者表示，從其目前接觸的企業(yè)來看，如果資質(zhì)較好、能通過發(fā)私募債來融資的企業(yè)，企業(yè)控制人不會希望設(shè)置可轉(zhuǎn)股條款來稀釋自己的股權(quán);資質(zhì)較差的企業(yè)，就算設(shè)計了轉(zhuǎn)股條款，PE也不會有太大興趣。

胡熠認為，目前國內(nèi)評級等于或高于BBB的債券為投資級債券，低于BBB為投機級，CCC為垃圾級，1~2年期BBB+評級的債券收益率在9%~10%之間。因此大部分私募債信用級別至少是在BBB+，并不具備“垃圾債券”的特點。首批私募債雖然被賦予了高度的靈活性，但票面利率仍偏低。從調(diào)研情況來看，大部分PE機構(gòu)愿意投資私募債的票面利率至少在12.50%以上。