聯(lián)想劉勇：VC不悲觀 CVC和BD導向的新型VC將崛起

為什么，我對VC趨勢不那么悲觀?

國內純財務投資機構獨大的局面將會被新型VC機構打破

前幾天有位業(yè)內朋友從財務投資人角度表達了對VC行業(yè)趨勢的一些悲觀看法。姑且不論經濟周期對VC行業(yè)的影響，我僅從CVC(Corporate VC，公司風險投資)角度提一些不同觀點，供大家參考。

過去幾十年來，VC這個行業(yè)存在的最大價值在于扶持創(chuàng)新，推動產品升級、技術革命。至于為投資人帶來的財務回報，尤其從體量上來看，肯定是遠遠不及PE、股票和債券市場的。但作為機構投資人投資組合的一部分，VC基金的存在有它的必要性。而歷史證明好的VC也確實能夠其LP帶來驚人的投資回報率。

有一組數(shù)字可能大家不太清楚，我這里分享一下。Ernst & Young在2012年的一份報告中指出，2011年美國市場共有477個VC通過M&A退出的案例，總金額710億美元。而同年美國市場僅有45個IPO退出案例，總共募集資金為53億美元。把時間拉長一些，在過去十幾年的時間里，美國市場有80%~90%的VC投資是是通過M&A渠道退出的。

并購將逐漸成為VC退出的重要渠道

美國VC-backed公司的IPO數(shù)量與金額

美國VC-backed公司的M&A數(shù)量與金額

再來看一下中國，2011年國內IPO退出案例有97起，共從公開市場募集153億美元資金，而M&A退出案例僅有7起，總涉及金額不明。

中國VC-backed公司的IPO數(shù)量與金額

中國VC-backed公司的M&A數(shù)量與金額

對于大公司Corp Dev部門來說，M&A項目的最主要原因是為企業(yè)發(fā)展尋找捷徑，而這些并購通常是公司最高管理層授意啟動并通過。從心理學角度來看，人類日常生活中的一個顯著特點就是利用捷徑(《影響力》作者羅伯特•西奧迪尼稱之為mental shortcuts)，目的在于解決復雜問題時節(jié)省時間精力，提高效率。而在更高層面的人類活動形式——企業(yè)活動層面，類似的特點也同樣突出。成功的并購能夠讓企業(yè)迅速獲得原先不具備的團隊、產品、技術，從而獲得競爭優(yōu)勢。

大公司的M&A項目往往并非完全基于理性，甚至可以說大部分是一種非理性行為。HP收購Autonomy就是一個非常好的例子，而最近國內互聯(lián)網領域討論沸沸揚揚的另一起大并購案，有可能成為下一個例子。非理性的原因很簡單，主要有兩點。其一，很多M&A是管理層迫于形勢壓力推動的，而在內外部環(huán)境發(fā)生轉換后，一個曾經看似非常英明的決定，會以極快的速度變成人人唯恐避之不及，急于撇清責任的大敗局;其二，M&A是Corp Dev和相關業(yè)務部門創(chuàng)造業(yè)績的機會，而PMI(Post Merger Integration，并購后整合)這個最難的部分則往往被當事人有意無意拋諸腦后，戰(zhàn)略管理領域的Agency Theory(代理人理論)可以完美解釋這個現(xiàn)象。

值得注意的是，即便M&A活動中存在大量的非理性因素并具有極高的失敗率，這項活動仍然會持續(xù)進行且規(guī)模越來越大。拋開Android、VMware這些成功案例給各公司管理層帶來的戰(zhàn)略誘惑不談，僅從公司財務管理以及人性弱點角度看，M&A的動力也會持續(xù)存在，尤其當大公司創(chuàng)始人退位并引入代理人之后。

說到這里，我把邏輯再梳理一下。一方面，最近幾年全球高科技行業(yè)IPO市場的不景氣導致國內諸多VC機構退出不暢，影響了投資數(shù)量;而另一方面，同受影響的美國沙丘路依舊人聲鼎沸。原因就在于——年輕的國內VC行業(yè)階段性的過于依賴IPO作為主要退出途徑。而從經濟活動的效率與規(guī)模潛力來看，基于網狀結構的企業(yè)間并購市場要明顯高于基于星形結構的IPO市場。而隨著更多國內大企業(yè)從家族式管理向職業(yè)經理人管理方式轉變，出于企業(yè)對發(fā)展捷徑的偏好以及Agency Theory逐漸發(fā)生作用，面向高科技創(chuàng)業(yè)公司的并購數(shù)量將沿著美國同類公司的發(fā)展路徑逐漸增長，最終M&A將慢慢成為國內VC退出的一個重要渠道。

這里需要注意兩點。第一，即使將來M&A國內成為高科技企業(yè)競爭的一個重要手段，超過一半的并購案例最終還是會以失敗告終。但正如前面提到的，這并不妨礙VC機構以此作為一個主要且可持續(xù)的退出渠道，具體可以參考下MBB幾家咨詢公司是如何做生意的。第二，創(chuàng)業(yè)公司還需努力，通過真正的產品技術創(chuàng)新來獲得市場，給予潛在買家一個購買的理由。買賣這門生意自古以來都是一個巴掌拍不響，行情不好買賣雙方都要反思下自己的責任。

新型VC出現(xiàn)

下面說說對VC行業(yè)發(fā)展趨勢的看法，之前那篇文章作者提到，今后財務背景和MBA背景的年輕人在VC這個行業(yè)的機會將減少。我的看法類似，不過是在另外一個層面——如今國內純財務投資機構獨大的局面將會被CVC和以BD(市場拓展)為導向的新型VC機構打破。

CVC的優(yōu)勢在于行業(yè)資源和洞見，以及與自身Corp Dev、BD部門的良好關系，這里就不展開了，重點說說以BD為導向的VC機構，而去年成立的Formation 8是一個很好的例子。

這家硅谷新銳投資機構的創(chuàng)始合伙人包括美國多位成功創(chuàng)業(yè)人士，如PayPal 早期團隊成員、Palantir 創(chuàng)始人、YouTube 和 Facebook 的前任 CFO等，以及幾位亞洲商界領軍人物。他們的投資團隊特別重視與美國、亞洲的大型企業(yè)合作，幫助創(chuàng)業(yè)團隊開拓當?shù)厥袌?。Formation 8一個操作特點是在簽署投資協(xié)議之前就幫助潛在投資對象進行BD工作，把BD作為DD的一部分。這樣的模式在大企業(yè)和創(chuàng)業(yè)團隊兩邊都很受歡迎，導致他們的影響力在硅谷崛起的非常快。

通常只有大型的CVC才有能力維持一個龐大的BD團隊，作為投后管理工作的一部分(如Intel Capital在全球有1/3的團隊在做這件事)。Formation 8的模式如果能夠成功，將有機會為全球尤其是國內的VC行業(yè)帶來一種全新的運作方式，促使其回歸原本的價值定位。

VC行業(yè)在美國存在了幾十年之久，說明它是一個已經被充分證明的商業(yè)模式。它成功的核心在于價值創(chuàng)造，而非擊鼓傳花的游戲。當前國內VC運作方式的逐漸式微從某個角度看，反而是一件好事。真正的價值創(chuàng)造者，會被市場長期倚重而不過時。

作者為聯(lián)想科技種子基金投資總監(jiān)

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